明牌珠寶

2011-04-22新股上市

發行6000萬股，發行價32.00元，發行市盈率44.44倍(攤薄);主承銷商:財通證券有限責任公司

(上網發行4800萬股，申購代碼:002574,申購上限:4.8萬股，發行日期:2011-04-14,中籤率公告日:2011-04-18,申購資金解凍日:2011-04-19,中籤率1.85633908%)中籤號碼

上市日期 2011-04-22

明牌珠寶，中國最大的珠寶企業之一，集設計、生產、銷售於一體。全球最大鉑金首飾生產商與第一零售商。行業工藝標準制定者之一。

自1994年打造中國大陸第一款鉑金首飾、奠定其鉑金風尚入華先導地位以來，即以至臻鍛造技藝、一反傳統的開創性設計，成為根植於珠寶愛好者內心的潮流符號。如今，明牌珠寶穩佔中國大陸超過1/3的鉑金零售市場份額。

立足於先人一步的全球整合實力和雄厚企業背景，明牌珠寶已成為涵蓋鑽石、黃金、K金在內的全品類珠寶供應商。

在鑽石領域，明牌珠寶早早介入上游貿易環節，與DTC、RosyBlue等國際鑽石巨頭建立起長期戰略合作，甄選100%吻合完美明亮式切工比例的優質鑽石，以卓越鑲嵌技藝將鉑金的不二質感與鑽石的璀璨光華完美糅合，從攝人心魄的光澤中釋放出每一款首飾的靈魂，亦將明牌珠寶“傳遞情感、見證精彩生活”的珠寶消費理念推崇到極致。

全A,紹興市，其他製造業，紡織服裝，服裝、服飾與奢侈品

近3年財務數據

2010-12-31 2009-12-31 2008-12-31

每股收益 1.2043 0.8272 0.5531

每股收益(扣除) 0.9641 0.8232 0.5320

每股凈資產 3.81 2.61 2.31

凈資產收益率 31.58% 31.70% 23.93%

主營收入 40.29億 32.99億 28.38億

每股現金流 0.51 0.27 -0.22

每股經營性現金流 -0.49 0.49 -0.05

本公司自開展業務以來，即從事鉑金飾品的設計、生產和銷售，目前已發展為全球較大的鉑金飾品生產和銷售企業。2007 年，日月集團將旗下黃金飾品、鑲嵌飾品業務、資產整合到本公司，至此公司形成比較完善的產品結構。報告期內，公司綜合競爭力不斷提高，盈利能力也逐步增強，從收入、利潤、凈資產收益率等指標看，公司在行業內已具有突出的地位。

通過公司管理層努力經營和得益於整個珠寶首飾行業的發展，公司2008 年度、2009 年度及2010 年營業收入分別為283,783.73 萬元、329,901.80 萬元及402,896.26 萬元，保持持續穩定增長。

報告期內黃金飾品銷售收入佔主營業務收入從2008 年度的61.91%、2009年度的64.84%到2010 年度的75.49%，呈逐步上升狀態，主要原因是：由於經濟穩步發展及公司品牌價值逐漸提升，黃金飾品銷售量逐年上升；報告期內金交所黃金價格整體呈現穩步上揚趨勢，黃金飾品銷售價格也隨之增長。2008 年度--2010 年度，鉑金飾品銷售收入佔主營業務收入分別為27.88%、26.48%及16.42%，呈逐步下降趨勢，主要原因是：鉑金飾品受金交所鉑金價格波動影響較大，鉑金飾品產銷量受金交所鉑金價格影響，呈變動趨勢，導致鉑金飾品收入呈現波動狀態；而黃金飾品銷售收入增長相對較快，進一步了降低鉑金飾品佔主營業務收入的比重。經過2009 年恢復性增長后，2010 年鉑金飾品需求受到影響，2010 年金交所會員鉑金自營量較2009 年下降24.18%，但公司在鉑金飾品行業的地位未發生變化，未來在中寶協、國際鉑金協會的指導下，消費者對鉑金飾品的認知逐漸深化和成熟，鉑金飾品行業將保持相對穩定的市場需求。2008 年度—2010 年度，雖然鑲嵌飾品銷售收入佔主營業務收入比例呈下降趨勢，但銷售額整體為上升趨勢。2008 年為奧運年，公司將毛利率較高的鑲嵌飾品作為重點推廣產品之一，對當前銷售收入的影響明顯。另外報告期內黃金飾品銷售情況良好，增長速度相對較快，使鑲嵌飾品收入佔主營業務收入比例有所下降。2008 年度-2010 年度其他佔主營業務收入比例在1.60%之內，其他包括加工費、少量銀飾品等收入。

報告期內公司已形成了專營與經銷並重、自有品牌獲得廣泛認可的局面。2008年度、2009 年度及2010 年度經銷收入佔主營業務收入分別為65.47%，67.44%及67.79%，呈上升趨勢，主要原因是公司經銷商規模保持相對穩定，但其採購額在逐漸增加，另外公司每年幾次大型產品訂貨會保證經銷收入保持穩定增長，因此經銷金額及佔主營業務收入的比例均逐漸上升。2008 年度、2009 年度及2010 年度專營收入佔主營業務收入分別為32.98%，31.09%及30.66%。與龐大的經銷網路比較，專營渠道規模相對較小，因此在珠寶首飾行業快速發展的背景下，與經銷收入增長速度相比，專營渠道收入增長幅度相對較小，但受益於自有品牌發展、營銷渠道的逐漸完善，其金額逐年呈增長趨勢。報告期內，經銷商數量維持穩定狀態，全國性的經銷網路在五大區分佈保持相對穩定，其中江浙片區經銷商數量占整個經銷網路比例相對較大，該結構與按地區劃分主營業務收入結構基本相同。

對滿足以下標準的經銷商，公司認定為加盟商：公司根據協議為經銷商提供相應的服務和監督，包括特許經營權、人員及經營管理培訓、統一裝修設計等，同時收取一定的費用；經銷商在公司授權下開設明牌珠寶形象的加盟店，並自行負責人、財、物、房屋租金等一切經營管理費用。基於公司品牌知名度遞增的事實，加盟商逐漸和公司建立加盟關係，但本質仍為經銷關係，公司不擁有加盟商的貨物所有權，但增加公司在該等營銷網路管理權和監督權。報告期內加盟商權益擁有人與公司及實際控制人不存在關聯關係。公司從2008 年年初開始運營直營店，運營時間早於加盟商，截至2010 年末，除2009 年12 月受讓上海明牌首飾10.00%股權從而持有其100%股權外，公司對直營店從設立開始即擁有其100%權益，從未轉讓直營店權益。與加盟商不同，公司擁有直營店貨物所有權。保薦機構財通證券認為，公司報告期內不存在把虧損直營店認定為加盟商的情況，或者將盈利加盟店認定為直營店的情況。

預測價格區間 預測機構 機構預測說明

43元渤海證券 公司專業從事珠寶首飾的設計、生產和銷售，目前擁有黃金飾品10噸，鉑金飾品3噸，鑲嵌飾品12萬件的生產能力。是一家集黃金飾品、鉑金飾品、鑽石鑲嵌飾品的研發、設計、生產、銷售於一體的綜合性珠寶首飾企業。給予公司2011年25-30倍PE。公司2011-2013年每股收益為1.23、1.67、2.07元，對應2011年公司合理價值為30.75-36.9元。預計公司發行價在35元左右。預計上市首日公司價格43元。建議積極申購。

35.7元光大證券 給予公司2011-2013年EPS（攤薄）分別為1.19/1.58/1.95元的預測，以2010年為基期三年CAGR為29.3%，認為上市合理價值為35.70元，對應2011年30倍市盈率。公司身處黃金十年初上路的朝陽行業，因此中觀層面至少可以享受行業的平均增速。結合目前新股申購特徵和行業前景較為明朗，詢價區間建議在合理價值之上給予10%-15%折價，建議投資者在30.35-32.13元的區間內詢價。

30.16-37.7元東方證券 產業鏈一體化珠寶首飾企業。公司主營業務是珠寶首飾產品的生產和銷售，擁有黃金飾品、鉑金飾品與鑲嵌飾品三大產品生產線和研發、設計、生產、銷售的一體化完整產業鏈。公司目前產能為黃金飾品10噸，鉑金飾品3噸，鑲嵌飾品12萬件。預計公司11-13年EPS分別為1.18，1.51和1.71元，根據同類上市公司估值水平，給予公司2012年20～25倍市盈率水平，對應合理價格區間為30.16～37.70元。

31.1-37.32元招商證券 公司最早主要從事鉑金飾品的設計、生產和銷售，后經過資產重組，業務延伸至黃金飾品和鑲嵌飾品，形成了較為豐富的產品維度。完整的產銷一體化產業鏈保證公司在業內的領先地位。在我國首飾珠寶行業景氣度持續提升的良好背景下，受益於居民收入水平提升、消費結構升級，公司憑藉“品牌經營+自主設計+連鎖銷售”三位一體的盈利模式，有效實現了產業鏈的全控制，品牌價值的塑造，配合自主設計生產以及初具規模的營銷網路，促進了公司盈利水平的持續提升。預計2011-2013年的EPS分別為1.24、1.55、1.95元/股。合理價格為31.10-37.32元。

30-36.25元 第一創業 公司是國內專業生產、銷售珠寶飾品的企業，擁有黃金飾品、鉑金飾品與鑲嵌飾品三大產品生產線和集研發、設計、生產、銷售於一體的完整產業鏈。2010年公司銷售黃金飾品12.72噸、鉑金飾品1.92萬噸、鑲嵌飾品12.29萬件；實現主營收入40.29億元，凈利潤2.17億元，經營規模目前位居國內珠寶企業第三位。預測公司2011年-2013年營業收入和凈利潤CAGR分別為23.91%、31.76%，攤薄EPS分別為1.25元、1.74元、2.16元。綜合考慮公司成長性及可比公司估值，給予公司2011年24-29倍的PE，對應的合理價值為30元～36.25元。

30-33元東興證券 收入橄欖型改革方向孕育了我國中產階級群體巨大的消費升級潛力，與此同時，與綜合性購物中心相伴而生的黃金珠寶可選類專業連鎖也在通脹保值、婚慶需求等間歇性因素中獲得了發展的內部紅利。公司目前普通經銷和菜百經銷兩大主流經銷模式，雖然主營產品同質化競爭激烈的黃金、鉑金類紅海市場，但不同於可比公司的後端模式，公司的主要優勢在於前端平台量化主導下的後端盈利潛力釋放。預測公司2011-2013三年的EPS分別為1.23、1.67、2.15元，公司合理價值區間為30.18-31.98之間。

28.8-31.1元國泰君安 公司的“明”牌黃金、鉑金、鑲嵌飾品銷售均位於全國前列，特別是公司鉑金業務，2008至2010年連續3年銷售額在同行業內排名第一。由於公司品牌市場認可度較高，曾獲得“創建中國珠寶品牌龍頭企業”等多個榮譽稱號。建議合理的詢價區間為25.3-27.6元，對應2011年PE為22-24倍。考慮新股上市會有一定溢價，上市首日價格區間預計為28.8-31.1元，對應公司2011 年PE25-27倍。

30.19-36.9元中信證券 公司整體實力與市場佔有率一直處於同行業前列，其品牌市場認知度高，是國內珠寶首飾行業領導者之一。預計公司2011-2013年EPS分別為1.23、1.68和2.11元，以2011年為基期未來2年複合增速為31%。考慮到公司在行業中的優勢地位，給予公司2011年30倍PE，認為公司合理價值為36.9元。DCF估值為30.19元。認為公司合理價值區間為30.19-36.90元；考慮到IPO應給予二級市場15-20%左右的折價，建議詢價區間29.52-31.37元。

34.7-38.4元 申銀萬國 公司主要從事珠寶首飾的研發、設計、生產和銷售；黃金飾品需求穩定增長，為公司主要的收入和利潤來源。公司10年主營業務收入40.29億元，凈利潤2.17億元。黃金飾品為公司主要收入和利潤來源，年產能達3噸，10年收入和毛利佔比分別75.5%和51.1%。黃金飾品拉動近三年公司營業收入穩定增長，優勢產品鉑金飾品受原料價格影響波動較大，鑲嵌飾品較為穩定。給予公司11年28-31倍PE，對應合理價值區間為34.7-38.4元，考慮到IPO詢價折讓因素及近期發行的公司詢價估值情況，建議的詢價區間為31.2-34.6元。