無息債券

無息債券是指採用以複利計算的一次性付息方式付息的債券。無息債券又稱“無息票債券”。按面值折扣發行，到期按面值十足還本的債券。主要被那些因此可以免繳利息稅的國家所採用。美國花旗銀行1981年首次發行，後為許多國家的大公司效仿。該種債券期限適中，一般在12年左右。債券發行價格比債券面額低很多，債券本身沒有規定發行者每年應付利息多少，投資者的收入就是債券面額與發行價格之差。投資者不僅事先知道收入，而且不存在期前贖回問題。因為發行公司按高於債券面額的現金贖回，勢必遭受更大損失。與折價發行債券一樣，這種債券能節省發行者的現金開支，因為它不需定期向投資者支付利息。

債券按付息方式分類，可分為零息債券、貼現債券、附息債券、固定利率債券、浮動利率債券。零息債券是指以貼現方式發行，不附息票，而於到期日時按面值一次性支付本利的債券。

中國農行無息債券零息債券是一種較為常見的金融工具創新。但是，稅法的變化影響了市場對它的熱情。零息債券不支付利息，像財政儲蓄債券一樣，按票面進行大幅折扣后出售。債券到期時，利息和購買價格相加之和就是債券的面值。零息債券的波動性非常大，而且還有一個不吸引人的地方：投資者的零息債券投資不會獲得現金形式的利息收入，但也要列入投資者的應稅收入中。

零息債券發行時按低於票面金額的價格發行，而在兌付時按照票面金額兌付，其利息隱含在發行價格和兌付價格之間。零息債券的最大特點是避免了投資者所獲得利息的再投資風險。零息債券是不派息的債券，投資者購買時可獲折扣（即以低於面值的價格購買），在到期時收取面值。由於這些特性，零息債券對利率的改變特別敏感。一般而言，債券價格與利率變動呈反比關係。

零息債券在國際債券融資市場中也佔有相當大的份額，中國國內債券市場上也曾成功地發行過零息債券，但其債券期限較短。

其具體特點在於：該類債券以低於面值的貼現方式發行，由其發行貼現率決定債券的利息率；該類債券的兌付期限固定，到期后將按債券面值還款，形式上無利息支付問題；該類債券的收益率具有先定性，對於投資者具有一定的吸引力；該類債券在稅收上也具有一定優勢，按照許多國家的法律規定，此類債券可以避免利息所得稅。

零息債券的優點是：公司每年無須支付利息或只需支付很少的利息；按稅法規定，零息債券或低息債券發行時的折扣額可以在公司應稅收入中進行攤銷。

其缺點是：債券到期時要支出一筆遠大於債券發行時的現金；這類債券通常是不能提前贖回。因此，假如市場利率下降，公司不能要求債券投資者將債券賣回給公司。

在國外，貼水發行的折現債券有兩種，分別為貼現債券和零息債券（ZeroCouponBonds）。貼現債券是期限比較短的折現債券。在國外，通常短期國庫券（TreasuryBills）都是貼現債券。20世紀80年代國外出現了一種新的債券，它是“零息”的，即沒有息票，也不支付利息。實際上，投資者在購買這種債券時就已經得到了利息。零息債券的期限普遍較長，最多可到20年。它以低於面值的貼水方式發行，投資者在債券到期日可按債券的面值得到償付。例如：一種20年期限的債券，其面值為20000美元，而它發行時的價格很可能只有6000美元。在國外有經紀公司經營的特殊的零息債券，由經紀公司將息票和本金相互剝離之後進行獨立發行。例如美林、皮爾斯和佛勒？史密斯經紀公司就創造了一種零息債券，這種債券由美國政府擔保，其本金和息票相分離，以很大的折扣發行。

中國進出口銀行在銀行間債券市場發行的100億金融債券“02進出04”就是真正意義的零息債券。在中國的債券市場中，還有將利隨本清債券（即一次還本付息債券）視為“零息債券”的情況。因此認為有必要釐清這兩個概念。

利隨本清債券是有固定息票的債券，只是最後一次利息和本金一次兌付，將其稱之為累計債券（AccumulatedBonds）可能更為合理一些，有些國家發行儲蓄債券時就採用了利隨本清債券的形式。2002年6月27日中國進出口銀行發行的零息債券“02進出04”和2001年4月25日中國進出口銀行發行的利隨本清債券“01進出02”為例進行分析：

零息債券和一次還本付息債券的不同。傳統的“零息債券”，即利隨本清債券實際是有息票的，與國外的零息債券存在偏差，真正意義上的零息債券如“02進出04”應該是沒有息票的。

雖然利隨本清債券和零息債券在本質上是相同的，在中國加入世界貿易組織和國際化接軌的新形勢下，認為還是應該正本清源，定義清楚無息債券和利隨本清債券，將他們真正的區分開來。只有這樣，才能跟上經濟發展的大潮流。

無息債券各期限品種的滾動發行對中國建立無息債券收益率曲線有著深遠的意義。可以選擇已有的無息債券作為樣本，根據需要按照一些演演算法擬合出中國無息債券市場的無息債券收益率曲線。而無息債券收益率曲線對於建立良好的債券價格評估體系也會產生重要的影響，從反映市場情況的角度衡量，通過無息債券反映出來的市場情況最具有客觀性的。無息債券的持續期在相同期限的債券中最長，對利率的變化也最為敏感。而且無息債券的折扣額相當大，即它的槓桿作用相當明顯，也就是說無息債券的持有人以較少的資金投入，最後可以獲得較多的回報。無息債券的收益率曲線描述的是由投資期限的不同而造成的債券到期收益率的變化。通過了解無息債券的收益情況，投資者可以很清楚地了解市場，及時根據市場調節自己的投資策略。而無息債券收益率曲線也可以作為政府部門把握債券市場情況的參考和制定宏觀調控決策的基礎。總之，無息債券收益率曲線對於一個市場的規範化和走向成熟具有相當重要的意義。