牛熊證

所謂牛熊證，是港交所2006年6月12日引入的全新投資產品，一種反映相關資產表現的結構性產品。它是一種期權。牛熊證類屬結構性產品，能追蹤相關資產的表現而毋須支付購入實際資產的全數金額。

牛熊證有牛證和熊證之分，設有固定到期日，投資者可以看好 或看淡相關資產而選擇買入牛證或熊證。牛熊證是由第三者發行，發行商通常是投資銀行，與香港交易所及相關資產皆沒有任何關連。

牛熊證在發行時有附帶條件：在牛熊證有效期內，如相關資產價格觸及上市文件內指定的水平（稱為「收回價」），發行商會即時收回有關牛熊證。若相關資產價格是在牛熊證到期前觸及收回價，牛熊證將提早到期並即時終止買賣。

在上市文件原定的到期日即不再有效。牛熊證的有效期由3個月至5年不等，並只會以現金結算。牛熊證在香港交易所旗下現貨市場的交易時段內，透過第三代自動對盤及成交系統（AMS/3）買賣。

牛熊證之盈虧實例

所謂牛熊證，是一種反映相關資產表現的結構性產品，包括牛證和熊證。投資者可以按照對相關資產(比如對股票、指數或者商品)的看法，利用小量資金進行相應投資。以與股票掛鉤的牛證為例，某公司股價100元，發行商發行牛證，行使價定為80元，那麼發行價將會是股價100元減行使價80元，即20元，通過購買牛證，投資者就獲得了在到期日以80元的價格購買該股票的權利。

牛熊證為一種具有槓桿作用的投資產品，投資者只需投資相對少量的資金便可追蹤相關資產價格的表現，牛熊證發行商也同樣須先取得香港交易所批准，方可將牛熊證上市。

在香港還沒有牛熊證買賣時，德國已有發行商推出恆生指數牛熊證，而新加坡的場外市場亦有與恆生指數掛鉤的牛熊證。

牛熊證和傳統的期權有認購和認沽兩大類一樣，牛熊證可分為“牛證”和“熊證”，顧名思義，投資“牛證”的投資者會看好後市，這和認購期權類似；而看淡後市的投資者則可投資“熊證”，這和認沽期權類似。事實上，牛熊證和窩輪都是期權的變種，是金融市場不斷創新的成果。牛熊證大約在2001年面世，在歐洲和澳洲發展迅速，於德國法蘭克福和斯圖加特上市的牛熊證逾5500張，每 月成交達80億歐元。另外，以倫敦市場為例，牛熊證廣受市場歡迎，目前牛熊證的成交占倫敦市場成交的四成。

投資者可以按照對相關資產(比如對股票、指數或者商品)的看法，利用小量資金進行相應投資。以與股票掛鉤的牛證為例，某公司股價100元，發行商發行牛證，行使價定為80元，那麼發行價將會是股價100元減行使價80元，即20元，通過購買牛證，投資者就獲得了在到期日以80元的價格購買該股票的權利。

和其他衍生工具相似，牛熊證的收益會隨正股價格改變而變動，當投資者“看錯市”時，會損失所有投資金額。和普通窩輪不同，牛熊證設有回收價，當正股價觸及回收價，牛熊證便會作廢（俗稱“突然死亡”），這和“X輪(特種權證)”中的到價回收輪（Knock-Out Warrant）相類似。

牛熊證為槓桿買賣正股方向的產品，與相關資產的價格變動比例為一比一，即對沖值（Delta值）等於一。這和窩輪不一樣，牛熊證價格一般不受引伸波幅的影響及時間值耗損，在訂價上的爭議必較窩輪輕。

當正股價格在牛熊證到期前觸及回收價，發行商必須立即收回並終止牛熊證的買賣，那即是說，牛熊證會頓時變成廢紙。

投資牛熊證的風險以投資金額為上限，而回報則依據正股的走勢，對投資者而言，牛熊證的操作較窩輪簡單易明。因為牛熊證產品結構簡單，定價透明度高，價格不涉及引伸波幅，時間值對價格的影響亦較微，因而在歐洲有取代窩輪的可能，但牛熊證在香港推出已有一年多，窩輪交投仍然活躍，意味兩種工具同樣廣受香港投資者歡迎。

牛熊證與權證的最大分別

近來愈來愈多投資者致電查詢有關牛熊證的問題，可見牛熊證已漸漸獲得市場注意。其實，牛熊證與窩輪同樣屬於結構性投資產品，兩者均設有到期日及行使價，皆具備槓桿效應，即可以讓投資者以較少的資金控制成倍的相關資產。

牛熊證附有強制性回收機制，每一隻牛熊證都有一個回收價。如果相關資產在到期前觸及回收價，牛熊證便會立即停止買賣及被收回，隨後發行商便會將剩餘價值發還予投資者。所謂的剩餘價值，是指相關資產的結算價與牛熊證行使價之間的差價。

從產品結構方面看，牛熊證與窩輪的主要分別在於：由於每隻牛熊證都有一個收回價，因此所有牛熊證都是價內證，而窩輪則有價內和價外之分。

由於牛熊證有被強制收回的可能，一旦觸及收回價便立即停止買賣，所以即使牛熊證全都是價內證，所提供的槓桿效應仍相當高，尤其是當相關資產價格愈接近收回價時，牛熊證的槓桿就愈大，當然也代表著風險愈來愈高。因此，有部分比較激進的投資者會特別留意一些接近收回價的牛熊證，以取其高風險、高回報的特性，一旦成功捕捉到此類機會，則回報將可以倍數計。

牛熊證市場操作

在具體操作上，以牛證為例，當N類牛證的相關資產現貨價格跌至收 回價並觸及收回價時，強制收回事件便會發生，發行商必須收回該只牛證並終止其在市場上買賣，被收回后，此牛證不會有任何剩餘價值，牛證持有者不會從發行商獲取任何剩餘款項。

香港衍生工具的一半是來自牛熊證，今天跟大家分享香港牛熊證市場的發展，香港投資者的投資是怎樣的，雖然他們是比較擔心的，而且操作是以短線為主，例如下午來，下午就走了。

投資主要是以牛熊證為主，包括部分權證。目前有很多中資銀行減持的消息，香港很多的股民選擇香港建設銀行和中國銀行的權證，上個星期我看到部分資金選擇建行的認購證以及中行的認購證，香港資金的流向是以恆生指數的牛熊證為主。

德意志銀行，是全球比較大的銀行，在全球45個國家有業務。如果說權證方面的業務，是全球最大的權證發行商。2004年進入亞洲的香港、新加坡，2006年進入馬來西亞，在新加坡、香港成為三大權證發行商之一。

牛熊證是2006年港交所推出的，2006年6月份的時候，成交量不是很多，每天的成交量是八千萬左右，去年第四季度成交量61億元。

2006年只有11隻牛熊證，現在在香港已經有1300隻牛熊證，2006年、2007年發行商有5家，2008年有10家，越來越多的發行商到香港發行牛熊證。

香港的投資者會選擇根指數相關的投資渠道，香港最高指數達到了32000點，最低的時候是10600點，相差20000點，很多的投資者選擇投資指數或者是相關的產品。

大勢向下走的話，購買牛據的人就會獲益，最近大勢達到15700點左右，資金流向熊證，這些數據可以在我們的網站上查詢得到。

香港的牛熊證是比較多的，如果想了解香港的數據可以進去看。每一天香港的投資者都會到我們的網站，因為上面有所有發行商發行的權證和牛熊證的數據。其次，網站有大勢的分析，告訴消費者應該如何做。第三，資金流向分析，就會看到基金的情況，有分權證和牛熊證，這是過去一天的情況，每一天9點左右就將市場中發行商的報告放在網站上，例如星期五很多的投資者看建設銀行和中國移動，星期一大家就會知道結果，因為資金的流動不能只是靠德意志的數據，我們會將其他的分析綜合起來放在我們的網站上。

大家可以在上面看到過去幾天資金流入和流出的情況，例如過去五天交易活躍的權證，例如中國銀行，流入的金額是2000萬元，第二是工商銀行流入1200萬元資金。

熊證流出的資金有7700萬元，下跌到14000點左右，香港的投資者認為差不多了，他們將熊證和牛證出售，但是資金量不大，投資者會比較擔心，因此他們用一點點的資金購買，不斷的購買不斷的觀察資金流動的數據。

香港的投資者是以短線為主，所以就會觀察牛熊證以及資金流動的數據，他們不是看了以後就購買牛熊證或者是權證，也可以購買正股，但是要分析資金的走向。

網站中也可以查詢不同的證券信息，香港很多的投資者選擇恆生指數的牛熊證，我們將所有發行商的數據放在一起。牛熊證升跌、行權價、收回等等數據，

香港的恆生指數期貨、期權是孖展，大家擔心波幅大導致資金損失，提醒大家投資的資金不要太多，因為權證是槓桿工具，可以將10%的資金放在權證和牛熊證中，有的客戶認為可以了解香港的股票市場的走勢，就可以多投資一點權證，但是要清楚自己掌控風險的能力，為什麼投資者會選擇牛熊證而不是權證，因為權證比較容易受到隱身波幅影響。

專業的牛熊證參數

跳空高開和低開的風險。

例如美國發生的事情，還沒有開市時熊就已經死了。

單日轉向的風險。

大勢向下走的時候。

大勢從21000點下降到20000時牛就死了，還會不斷的下降到了行權價是19500點，對牛的影響不大，因為牛已經死了。如果選錯了方向，牛和熊就會死掉了，如果繼續運行的話，因為沒有錢就沒有辦法了，就會出現反彈，但是你的牛已經死了，就沒有辦法了，因此這是牛熊證最大的風險就是沒有錢，還可以看到別人在賺錢。

權證有行權價、到期價、槓桿、引申波幅，牛熊證最重要的就是收回價。現在的投資是比較短線的，最重要的就是收回價，指數每變1點，牛熊證改變多少就要看換股比率。

牛熊證收回價時有多少資金可以拿回來，我們的網站也可以幫助大家計算。大家如 果有問題的話，大家的資料中有牛熊證和權證的指南，如果大家希望了解更多的問題，可以到我們的網站上去了解。

2007年時大勢波幅比較大，去年9月大勢波幅比較大，波幅大的時候就選擇權證，因為波幅看對方向，有機會獲利，看錯方向就有機會下跌的比較小，因為波幅對權證是好的，現在波幅高一點，如果波幅下跌，情況就相反了，看對方向，回報就比較小，看錯方向，跌的就會小一點。波幅大就選擇權證，未來大勢波幅不大，可以考慮牛熊證。

選擇收回價時要看技術走勢，例如中國移動，大家認為90元是比較大的獲利點，就會選擇熊證，收回價大概是90元，如果選擇恆生指數，認為14000點已經差不多了，就選擇收回價是13800點。

收回價是比較遠的，提供的槓桿比較小，因此很安全。如果選擇收回價比較接近，風險就會高，因為槓桿比較高。如果認為安全的話，可以選擇風險高一點的收回價。

股票的牛熊證數目不是很多，因為牛熊證的對沖值是100%，購買了牛熊證后要進行全數的對沖，有的股票的流通量比較小，例如最近一些藍籌股的流通量比較小，就很難做對沖，如果對沖比較小就很難發行牛熊證，如果不能對沖怎麼辦，只能將買賣的差價放的很大，對於投資者而言不是很好，購買你的工具，但是買賣差價太大，或者是將股數放的小一點，投資者購買后，就容易做對沖。

如果發行商很困難做對沖，就不會推出相關股票的牛熊證，大部分的種子銀行，A50、中國人壽都是有牛熊證的。

基本概念及技巧

恆指牛熊證選擇

隨著投資者對牛熊證的認識日漸加深，愈來愈多投資者向我們查詢有關牛熊證的基本概念及技巧，有投資者致電查詢，究竟恆指牛熊證價格是跟隨恆指還是期指變動？答案是期指，因為當投資者買入恆指牛證或熊證時，發行人會買入或沽出期指作對沖，故牛證或熊證的價格理應跟隨期指而變動。不過，投資者需要留意，恆指牛熊證若被強制收回，用以計算剩餘價值的參考並不是期指，而是恆指。

為什麼某隻牛熊證跟不足指數變動？其實，造成這種似乎跟不足的情況，有機會是因為期指的收市時間與牛熊證的收市時間不同，根據交易所規定，發行人在下午四時收市后不可為牛熊證開價，但期指的交易時間卻直至下午四時半；換句話說，下午四時后，無論期指如何變化，牛熊證價格亦無法跟隨，要等待到下個交易天開市后，發行人才能調整牛熊證的合理價格。

試舉一例子說明，假設期指在下午四時是13500點，但四時半收市前多跌了500點，至13000點，由於牛熊證市場已經收市，故無法反映多跌了的500點。倘若翌日開市後期指維持在13000點水平上落，牛證的價格便有需要下調；相反，熊證的價格則需要上調。不過，投資者看到的情況卻是期指沒有變動，但牛證及熊證的價格卻明顯改變了。因此，投資者如要觀察牛熊證是否跟足期指變動，宜參考期指在下午四時的價格，而非下午四時半的價格。

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