除權

除權日是轉增或者配送股以後市場可流通總股數增加，那麼原來的市場價格必須進行除權。不然對後來買股票的人就不公平了，一樣的總市值，股數增加了，價格卻沒降。

導致上市公司總股本發生變化的情況有很多，主要包括：上市公司實施送股、轉增、增發、配股、回購註銷等。其中，送股和轉增是比較常見的會導致除權的情況。由於目 前在公開和定向增發的定價方面，都有“發行價格不低於定價基準日前二十個交易日公司股票均價的百分之九十”的規定，即和市場價頗為接近，因此上市公司均未進行除權處理。如6月份實施公募增發的三房巷。不過，由於配股在定價方面沒有被要求接近市場價格的原則，上市公司在針對原股東配股時，往往配股價遠低於市場價格，因此在配股實施完成後,都會進行除權處理。如人福科技於2006年8月7日實施配股除權，配股比例為10:3,配股價3.80元，配股除權前一個交易日的收盤價為5.77元,除權當日的基準價的計算公式為(5.77元/股×10+3×3.80元/股)÷13股=5.32元。

在除權操作上，首先要掌握以下一個簡單的公式

A=[(B+E×D)/(1+D+C)]

A：除權后的市價

B：除權前一天的收市價

C：送股率

D：配股率

E：配股認購價

如某股送配方案為10股送1配1，如當天價為8．9，配股價為3．6。A=[(8．9+0.1×3.6)/(1+0.1+0.1)]=7.72即除權價為7.72元。

用以上公式可計算除權后的市價，而市價的高低則因權值的大小而不同。另外，我國相關制度還規定，證券發行人認為有必要調整計算公式的，可以向證券交易所提出調整申請並說明理由。證券交易所認為必要時，可調整除權（息）參考價計算公式，並予以公布。除權除息對投資者來說，最重要的是是否會填權和填息，中線投資者可以選一些業績較好、權值較高的股票在低價位時大膽購入，目標是在一個不長的時間內能填權，這樣老股差價沒損失．所配的增資股等於是“零成本”，賣多少賺多少，這也是許多投資人樂於參與除權的原因。短線投資者一般可在除權后介入，以賺取填權的差額，既可賺錢又可避免短時不能填權的風險，短線操作者多以有限的資金，求取最大的運轉效率，並不想承擔一旦除完權不但填不了權，而且價格上還有損失的風險。是否參與除權交易，主要看大勢。當大勢走軟，接手不強，參與除權的中短線籌碼就會使除權行情走勢下行。

而只要大勢轉強，除權股不論當時是否填權，中短期基本上都會填權。當然選擇高權值的績優股也很重要，大勢沒戲，個股亂跳也許是這一段行情的表現形式，所以股民應特別注意備上市公司的財務報表。

選擇好的績優股參與填權。選擇這類股票首先從行業類別判斷該上市公司從事的行業是否屬於朝陽產業，再詳細了解該上市公司的真實業績如何。

投資人士在除權消息未出之前搶低點買入，在消息出來時賣出，是一種穩健的投資手法。

含權股，多為控盤庄股。一般而言，含權權數越大，莊家控盤程度越高。通過公開的送轉股信 息，喜歡跟庄的投資者可以輕鬆地發現一批庄股。只不過含權的消息一定是滯後於股價的漲升的。除權前的庄股走勢與同期大盤強弱的對應關係，是研判該股是否具有買入價值的重要手段。弱市背景下，含權庄股如果能走出獨立的上升行情，那麼除權前介入的勝算就較大。如深市的健特生物，2001年12月份起，大盤連續暴跌，該股卻能在送股除權前一波三折地創出歷史新高。之後大盤出現中級反彈，該股除權並完全填權。大勢淡盡，含權庄股仍能逆市連續上揚，說明莊家對後續的操作充滿信心，加之弱市時極少人敢買入屢創新高的品種，延長了庄股運作的時間，加大了庄股的上升空間。

弱市中，庄股除權之後，往往會有一段沉悶的貼權走勢，或平台下跌，或直接走下降通道。相對於平台換檔式下跌，直接走下降通道，許多跟風盤會很快拋棄幻想，自動離場，落入洗盤陷阱，通道越陡，短線機會越豐富。滿足以上技術要求，且除權后流通盤仍偏小的品種就是上佳選擇。如本周風光無限的隆源雙登，前期10送10除權后流通盤仍不到3000萬股，在除權後跟隨弱市連續下跌15%后，趁大勢反彈，連續三天衝擊漲停。所以我們在選擇除權后的庄股時，首先要精選除權后流通盤仍偏小的品種。因為小市值品種籌碼收集困難，莊家一旦達到控盤程度，就有可能呆在其間幾年。

被關注程度最大的股，就是龍頭股。近期的哈醫藥、隆源雙登就是最吸引大家注意力的龍頭股。哈醫藥在10送2股之後，在大盤萎靡不振的幾個月里，從13元填權至目前的18元，隆源雙登在每股暴漲10元的瘋狂搶權之後，仍能迅速收復失地，靠的就是他們一呼百應的龍頭氣質。以往的深發展、四川長虹，就是依靠不斷地除權填權來維護他們的龍頭地位。除此以外，一批鮮為人知的小盤股，經過多年的高送配，滿填權，不知不覺中市值翻番幾倍，德隆系旗下的個股最為經典，金信系的浙大網新、長豐通信緊隨其後。最不顯山露水的是東阿阿膠了，該股的周K線圖恐怕是兩市獨一無二的，最低點與最高點始終維持在9-18元，其間多個除權缺口的封閉造就了長線投資者的神話。最被關注與最容易忘記的除權庄股，機會最大。

我們可以看到，增發新股的上市公司，其股票在除權當日確實出現了與大盤獨立的下跌走勢。進一步觀察其全天的市場交易價格，我們還可發現，從與兩個交易所的除權價相比來看，除了深康 佳和東大阿派兩個交易所未作除權處理，在 10家進行除權處理的公司中除了上海醫藥情況比較特殊，高於除權價外，其餘9 家均較交易所除權價出現不同幅度的下跌，即出現比正常除權缺口更大的下跌缺口。從與老股東持股成本相比來看，情況基本也是這樣（詳見附表一）。而且，在此後的一段交易時間裡，絕大部分股票股價也是一蹶不振，處於低位徘徊。而從未進行除權處理的深康佳和東大阿派來看，深康佳在新股上市當日、東大阿派在復牌當日也均出現下跌走勢，出現“跳空”下降缺口。這說明無論是按照交易所的除權方法，還是採用市場上計算老股東持股成本的方法來除權，都不可避免地會出現公司股價下跌、老股東持有股票價值“縮水”這一情況。

由以上結果，可初步判斷，上市公司增發新股除權后股價下跌，與其股價除權方法並無必然聯繫，可能有其他的原因。事實上，交易所提供的除權價只不過是個參考價格，並不能對投資者實際買賣價格進行強行控制。對投資者來說，交易所的除權價可能最多是起了個心理導向的作用。關鍵要問為什麼有人願意在這樣的價位上拋售股票。如果絕大多數投資者的平均成本比較高，縱使交易所的除權價比較低，但只要大家都不願意以低於成本的價格拋售，市場價格是不會低於交易所除權價的，也就不會有老股東持有股票價值“縮水”情況發生。

事實上，通過分析，我們容易發現，除了深康佳和真空電子外，幾乎所有實施增發新股的公 司股票在增發方案公布前，極少數是在實施前，股價已提前啟動上漲。特別是，那些最先實施增發新股方案的那批公司，其累積漲幅十分驚人，遠遠超過了同期大盤的漲幅。詳見附表三。加之，中國投資者素有“見利好出貨”的操作定式，其結果必然會使除權后的股價出現大幅下跌的走勢。深康佳之所以除權前不漲反跌，主要是其方案比較複雜、模糊，遲遲不明確，以及不對老股東配售造成的。真空電子下跌，則是前期公司股價在高位已保持了很長一段時間，而最後終因增發價格偏高、與市場預期差距較大，以及方案實施時間過於緊張、投資者缺少配售資金等引起。

增發方案是造成除權后股價大幅下跌的另一重要實質性因素。從附表四可以看到，由於絕大多數公司增發方案，特別是最早一批增發公司，其增發價格折扣非常大，一般在50%至83%之間不等，而其對老股東配售的絕對數量卻比較少，大大少於新股東持有的數量，最多的是新鋼釩、上菱電器和中關村，比例1：1至1.5，其他的比例均在1：0.4至0.6之間，深康佳和東大阿派則不向老股東配售，其直接後果必然是使新股東成本大大低於老股東持股成本，也大大低於交易所除權價，從而在除權上市后形成大量的低成本籌碼。這些大量的低成本籌碼，在市場主力獲利了結行為帶動下，必然選擇拋售股票，加重拋售力量，結果可想而知，老股東必然套牢、利益受損。

另外，增發后股票流通盤大幅增加也是誘發拋售的重要因素。從附表五中，可以看到，增發后公司流通股本都有了較大幅度的增加，增加最小的東大阿派也有21 %以上，最早一批的，大都增加1到3、4倍，有的甚至增加了5倍多。這對於一貫在意盤子大小的我國投資者來說，肯定有著較大的心理壓力。進一步觀察，後期幾隻增發數量較少，其折扣也較少的公司股票，其股價的下跌幅度相對就要小一些。

此外，增發新股的程序及處理安排，對增發股票市場表現時間先後也有一定的影響。具體可從附表六進行分析。

國內及國際主要市場對實施增發新股的公司股票，在技術上通常都對其股價進行除權處 理。但兩者遇到的情況卻有很大差別。當前，市場中議論比較多的幾種主要除權方法有：(1)是按總市值不變除權，即根據除權前後公司發行的總股本的市值不變來除權。(2) 是按照公司可流通股份的市值不變除權。(3)是根據公司老股東增發前後持有的股份市值不變原則，即老股東持股成本來除權。

對於國際主要市場來說，其通常是採用“公司股本總市值不變”的原則來除權。由於其規則規定上市公司的所有股份都可以流通，所以按照上述第(1)種和第(2)種辦法進行除權其結果是一樣的。至於第(3)種除權方法，由於其新股配售價格通常採用市價折扣方法，且通常情況下，價格折扣不會超過10%，增發新股的數量通常也不會超過原總股本的20%，老股東所配售股份數量則更少，所以即使是按上述第 (1)種和第(2)種辦法除權，其結果與按照第(3)種除權方法的差異十分有限。

舉例來說，一家總股本為1億股的公司，現增發新股2000萬股，其中50 %向老股東配售，採用市價折扣法，折扣率為10%。現在我們來比較一下上述除權方法的除權價。按照第(1)種、第(2)種辦法來除權，其除權價=[原總股本×前收盤價+增發股本×前收盤價×（1-折扣率）]÷（原總股本+增發股本）=[（1+0.2×0.9） ÷（1+0.2）]×前收盤價=0.983×前收盤價。若採用第⑶種除權方法，則其除權價=[原總股本×前收盤價+老股東可配售股份×前收盤價×（1-折扣率）] ÷（原總股本+老股東可配售股份）=[（1+0.2×0.5×0.9）÷（1+0.2×0.5）]×前收盤價=0.991×前收盤價。前一種方法僅比后一種方法低0.8%×前收盤價。如果老股東配售的比例增加，則兩者的差距將更小。即使老股東不參加配售，兩者的差異最大也僅有1.7%×前收盤價。以20元的股票計算，絕對價格相差僅0.34元。而在我國則不能作這樣簡單處理。由於政策規定，每家上市公司總股本中平均約有2/3 的國家股、法人股和轉配股不能上市流通，而且絕大多數增發新股的發行價較市價折扣率非常大。從已實施的公司來看，除了東大阿派和深康佳折扣率較低，分別為 4.2%和8.1%，其他都在15%至82.9%之間。在這種情況下，按照上述三種除權方法必然會產生不同的除權結果，所以在除權時，就需要對除權方法進行恰當的選擇。

目前，上海證券交易所對實施增發新股股票的除權公式是：除權參考價= （前收盤價×原股本+發行價×增發股本）÷（原股本+增發股本）。此處的原股本是指該公司的總股本，但不包括發行的B股。深圳證券交易所的除權公式是：除權參考價=（股權登記日收盤價×原總股本+發行價×增發數量）÷除權后總股本。此處總股本中不包括發行的B股。由此可見，兩個交易所對增發新股除權方法，是採用類似“公司A股股本總市值不變”的原則來進行的。

為什麼說是“類似總市值”，是基於以下的原因。由於我國現有的絕大部分股票的市場價格，是在沒有龐大的國家股、法人股和轉配股上市的情況下形成的，其市場交易價格存在著明顯的高估現象。而且由於大多數新股增發價格較市場價折扣比較大，與市價有很大的差距。所以，如果要以高估的市場價格及偏低的新股發行價，以及A股股本計算出的結果不能稱之為總市值，更不能作為該公司的內在價值。如此看來，在我國運用第(1)種總市值方法來除權，也就是目前滬深兩個交易所對增發新股的除權方法，確實存在著值得商榷之處。

從理論上講，從市場的角度出發，第(2)種方法是最切合市場實際的，也是國際上通常所採用的方法。而且，它們與增發價格的差距也是最小。但是，由於目前絕大多數公司的增發方案都選擇了低價發行，且相對於原流通股本其增發股本數量一般都比較大，在此情況下，如果要按此方法來除權，勢必會造成大多數公司除權價大幅度低於老股東持股成本，“老股東市值”大幅縮水的情況（詳見附表二），這樣做恐怕會損害老股東的利益，可能會出現影響市場和社會穩定的問題。

第(3)種除權方法，雖然照顧到老股東的實際利益，但又會出現使新股東獲利更大，反過來對老股東更不利的情況。

通過以上分析，我們可以看到，在中國現階段運用上述三種除權方法，可以說各有優缺點，都不是最完美的方法。從平衡各方面的因素考慮，兩個交易所現行的除權方法可能是沒有辦法的方法，也是大家比較容易接受的方法。在此基礎上進行適當的調整，再輔之以增發方案的改進，還是能夠起到除權參考價的作用的。

事實上，投資者自己也是可以主動縮小與交易所除權價的差距的。由於目前絕大多數公司增發方案中，並沒有明確規定老股東不可以同時參加其上網發行部分的申購，所以只要老股東在參與優先配售的同時，積極參與上網申購，就會一定程度上降低自己的持股成本，從而縮小與交易所除權價的差距。

實際上，除權的目的就是調整上市公司每股股票對應的價值，方便投資者對股價進行對比分析。試想一下，如果不進行除權處理，上市公司股價就表現為較大幅度的波動。而進行了除權，投資者在分析股價走勢變化的時候，就可以進行復權操作，而使得除權前後的股票走勢具有可比性。

不過,也有一些特殊情況，上市公司股價出現了較大幅度的變化，而無法進行除權處理。例如上市公司在進行股權分置改革的時候，非流通股股東將所持有的一部分股份作為獲得流通權的對價支付給流通股股東，雖然流通股股東所持的股數增多了，總股本未發生變化，股票對應的價值也維持原樣，因此便不進行除權處理，但對於流通股股東而言，每股的持股成本則發生了改變。在實施對價的時候，上市公司股價往往以放開漲跌幅的方式，來反映這一特殊情況。

除權一方面可以更為準確地反映上市公司股價對應的價值，另一方面也可以方便股東調整持股成本和分析盈虧變化。一般情況下，上市公司實施高比例的送股和轉增，會使除權后的股價大打折扣，但實際上由於股數增多，投資者並未受到損失。除權對於股東而言影響是中性的。

然而，上市公司通過高比例分配等方式將總股本擴大，將股價通過除權拉低，可以提高流動性。股票流通性好的上市公司，如果業績優良，往往容易得到機構投資者的青睞，這在實施定向增發和後續可能實施的融資融券業務中都是重要的因素。

除權后，如果不進行復權處理，上市公司的股價就會形成一個較大的缺口，使K線和技術指標都出現不正常的變化，不利於投資者進行技術分析。不過，在一般的股票分析軟體中，都有對K線進行復權的選擇操作，並分為前復權和后復權，有的軟體為下復權和上復權。所謂前復權是指將上市公司歷史股價按除權后的價格進行調整，就是將除權前的市場數據也進行除權處理，使股價走勢具有連貫性，便於投資者分析目前的股價和歷史相比的累計漲跌幅。所謂后復權是指將現階段的股價按除權前的價格進行調整,就是將除權后的市場數據換算回除權前的價格，而是股價走勢連貫，便於投資者按照除權前的成本分析目前的獲利幅度。

上市公司的股票價格進行除權后，投資者往往對填權抱有樂觀預期。實際上填權不是必然的。除權後上市公司的股價是否回補除權缺口,關鍵在於其每股價值是否得到提升，以及整體市場因素。例如馳宏鋅鍺在4月12日實施了10送10股派30元的超高比例分配，股價在4月11日的收盤價為147.45元,4月12日除權后的收盤價為79.45元，如果要完成填權，股價就必須要重新漲至150元左右，而目前其市場價為84元左右，完成填權恐怕是很困難的，除非每股凈資產也出現同樣較大比例的上升。

所以，投資者對於上市公司的除權，要理性分析其原因，以及對股價的影響，對於填權行情不可過於迷信，更應看重上市公司的投資價值。

徠由於制度因素的原因，股價在上市公司送配后，總股本增多，每股收益相對送增股本以前攤薄，股價隨即降低，股價會出現除權、除息缺口，表現在除權價與股權登記日的收盤價之間的跳空。這種缺口的出現為股價在新的一輪波動中提供了上升空間，誘發填權行情。缺口是技術分析的重要研究對象，對股價的未來走勢的研判有相當重要的作用。除權缺口是缺口形態的一種，有其自身的特點。