美元危機

在馬歇爾計劃中美國實行“廉價貨幣”政策，大量美元湧入歐洲，同時美國的國際收支狀況惡化，造成美元貶值的壓力，動搖了人們美元與黃金固定兌換比價的信心。

歐美各國中央銀行和國際貨幣基金組織的應對措施：

建立“黃金總庫”

簽署貨幣互換協議

簽署一般貸款協定

20世紀60年代中期，美國擴大了侵越戰爭，國際收支進一步惡化，1968年3月爆發了嚴重的第二次經濟危機。半個多月中，美國的黃金儲備就流失了14億多美元。1968年3月14日一天當中，倫敦黃金市場的成交量達350-400噸的破紀錄數字。面對這樣的局勢，黃金總庫是不可能應付的了的。黃金總庫成員國（美國、英國、法國、瑞士、德國、義大利、荷蘭、比利時8國成立於1961年10月）經過協商后決定，美國及黃金總庫不能再按35美元1盎司黃金的官價在自由市場上供應黃金，即不再維持黃金官價，黃金市場聽其自由上漲。但是，各國政府和中央銀行仍可按黃金官價以美元向美國兌換黃金，自由市場上的金價與黃金官價不發生聯繫了，這就是所謂的“黃金雙價制”。與此同時，美國與原黃金總庫成員國達成了一個非正式的“克制提取黃金協議”，各國同意原則上不再以美元向美國大量兌換黃金，以減輕美國兌現黃金的壓力。這都說明，美國的經濟實力已經陷入十分虛弱的境地（1968年底，美國佔有西方世界的黃金總量的比例已經下降到25%）。

以美國經常賬戶赤字不斷惡化為標誌的全球經濟失衡成為了近年來經濟學界最熱門的話題。在主流經濟學

家看來，這種失衡狀況是非常危險的，“維繫當前世界經濟發展的更多的是一種刀刃上的平衡”。因為美國不斷擴大的經常賬戶赤字必須靠外部資本的不斷流入來彌補，其中很大一部分來源於發展中國家。這猶如逆流而上，有悖於經濟邏輯。國際貨幣基金組織對此表示了高度憂慮。2005年3月15日，國際貨幣基金組織研究局局長羅傑在題為《全球經常項目失衡：軟著陸或硬著陸？》的演講中就曾指出：如果協調措施不能到位，貿易赤字可能引發的美元破裂性貶值會嚴重衝擊世界經濟。當下的問題的核心在於這種長期一方的赤字和長期一方的盈餘的狀況還可維持多久，風險的破壞性似乎越來越大。

問題的複雜性在於，由於美元在全球經濟中處於關鍵貨幣地位，因而，不斷增長的全球經濟、全球貿易以及世界其他國家不斷增長的對國際儲備資產的需求，客觀上都需要美元及美元定值資產的供應不斷增加；而美元供應的不斷增加，唯一地只能依賴美國不斷出現貿易赤字才能實現。在這個意義上，美國持續地產生貿易逆差，成為全球經濟正常發展的必要條件之一。

這種國際金融秩序當然存在著內在的不穩定性。國際貨幣體系的穩定取決於美元的穩定，美元的穩定取決

於美國的國際收支平衡，但全球清償力供應又依賴於美國的國際收支逆差，美國的“鑄幣稅特權”又推動美國的經常賬戶逆差不斷擴大，從而形成了所謂的“新特里芬悖論”。這是一個根本性的矛盾。不難看出，如今被作為新問題提出的所謂全球經濟失衡問題的真正癥結，就在於“美元本位”這種“無政府規制的高度壟斷性市場”的重新確立。但是，深入分析便不難得出這樣一個無可奈何的推論：如果這個世界一時還找不到一種能夠替代美元的國際貨幣和國際儲備資產，我們恐怕還得容忍，在一定程度上還必須維護這種美元本位制度。自1945年開始，在美元體系下，整個世界可以被刻畫為“中心”（美國）和“外圍”（美國之外的其他國家和地區）結構。在經過上世紀七八十年代的混沌（日本和德國的崛起一度使得中心的概念有些模糊），世界似乎又回到了起點，美元本位又進一步得以確立，當今的歐洲和日本其實與中國和其他東亞經濟體一樣，都是在不同層次為美國提供商品和服務的外圍國。

這樣一種格局意味著這些外圍國的貨幣要保持穩定就必須尋求一個“名義錨（anchor）”。在這個意義上，包括中國在內的整個亞洲各經濟體的貨幣堅持釘住美元的匯率制度成為一種現實而無奈的選擇。

此外，所有對美貿易出超國都不希望看到美國經濟或美元遭受重創，誰也不敢貿然行動，各國都在進行心理博弈，一旦美元大幅貶值，擁有巨額外匯儲備的經濟體就會面臨著外匯資產嚴重縮水等問題，隨之而來的可能是出口暴跌，失業率顯著上漲，經濟增長速度下降，必然將引發全球經濟的巨大震蕩。因此，這種“刀刃上的平衡”很可能還會維繫下去，雖然風險會越來越大。

美元發生危機的可能性漸增

美國當前仍有足夠迴旋餘地來避免美元危機的發生，但美國及世界經濟前所未有的高度失衡狀況表明，發生危機的可能性越來越大從某種程度說，一個國家本幣的貶值堪稱福音，但一旦貶值超過了適當的限度，福音也就變成了詛咒。

過去3年中，美元對一系列主要貿易夥伴國貨幣的平均匯率下跌了16%。從理論上講，這應當使美國產品擁有比外國產品更強的競爭力，進而推動美國經濟增長和改善就業。

但事到如今，越來越多的人發出警告稱，美國“孿生”赤字的日益擴大，最終將會引發一場危機，導致美元加速下跌，從而不斷推高利率，極大壓制經濟增長。

在這個問題上有過很多前車之鑒。過去10年中，包括墨西哥和泰國在內的十幾個相對較小的經濟體都曾有過本幣大幅貶值導致經濟由增長陷入深度衰退的經歷。就連加拿大這樣的發達國家也曾被迫實行嚴格控制預算的政策，以應對由本幣大幅貶值引發的經濟動蕩。美國加州大學經濟歷史學家巴里·艾欣格林說：“美國遭遇資本流入突然枯竭局面的可能性越來越大，而多年以來，這種突如其來的資本流入中斷正是導致一些新興經濟體陷入困境的禍根。”

這種事會在美國發生嗎？當然還沒有。一旦出現美元危機，海外投資者就會因為害怕美元貶值招致損失而大肆拋售美國股票和債券。所幸美國國債價格以及與國債價格走勢相反的長期利率水平未出現太大變化，而且股市還有所上漲。回顧全球範圍內以往曾經出現過的危機可以發現，美國當前仍有足夠的迴旋餘地來避免類似危機的發生，但是美元匯率眼下所面臨的高度失衡狀況也是前所未有的，這就表明發生危機的可能性也依然存在。

前事不忘，後事之師

對比發生於20世紀70年代末的上一次美元危機，美國人既感到欣慰，同時也會感到后怕。在1977年9月到1978年10月這1年多的時間裡，受油價不斷上漲的影響，加之經濟的增長乏力，美國對外

貿易由順差滑入逆差境地，美元對主要貨幣匯率出現了高達16%的大幅下跌。美元疲軟導致進口價格大幅攀升，通貨膨脹率一下子從原來的6%躍升到了8%以上，到1979年底，通脹率更是進一步上升到了10%的水平。1979年夏，卡特總統採取了一項後來被證明是更具實質性的行動，那就是讓當時的美聯儲紐約分行行長保羅·沃克出任聯儲局主席。結果證明，這一任命實是遏制高通脹的必要之舉。

當年的10月6日，美聯儲開始實行非傳統的新貨幣政策來消除通脹，即嚴格控制貨幣供應量的增長，哪怕導致利率水平大幅上升也在所不惜。沃克的新策略的確起到了降低通脹水平的作用，並且最終也使美元匯率得到了鞏固，然而其代價也是巨大的：美國經濟因此而經歷了大蕭條以來最嚴重的一次衰退。

1978年以來，情況有了很大不同。今天，通脹水平相對而言比當時低得多，而且投資者相信，美聯儲會繼續使其保持這種狀態。雖說美元的下跌和油價的攀升使當時的通脹水平有了些許上升，但投資者認為這只是暫時現象。相比1979年的9%而言，美國10年期國債收益率依然保持著4%這一將近40年來的最低水平。

但今天有些方面的情況卻較以往明顯惡化。1978年時，美國經常項目赤字總額占其GDP的比例不足1%，而如今，這一比例已接近6%。這一比例充分反映了美國家庭、企業及政府的消費和投資超出其收入水平的程度。與27年前相比，美國家庭今天的儲蓄率（儲蓄額占稅後收入的比例）要低得多，因此他們就要借更多的錢用於購買住房和消費。聯邦政府所借外債也更多了。美國政府預算赤字佔GDP的比例已從1978年的2.7%升至3.6%。

美國也可能為“熱錢”所害

遭受本幣貶值危機的新興經濟體的經歷都表明，這是投資者信心突然崩潰導致的後果。

紐約大學經濟學家諾里埃爾·魯比尼和另一位經濟學家布拉德·塞澤研究了從1994年墨西哥到2002年巴西經濟衰退期間的14次新興經濟體危機，得出了幾條重要的共同點，其中就包括：巨額經常項目赤字或預算赤字、政局不穩和靠海外“熱錢”籌集資金。一旦政策面有任何風吹草動，這些“熱錢”就會毫不猶豫地撤離。

魯比尼指出，美國也有其中一些徵兆：“孿生赤字”難以解決，這些赤字越來越多地由短期外債支撐。魯比尼說，“如果是個普通的新興市場國家，早就被如此大規模的赤字拖垮了。”美國能夠倖免，是因為美國仍然能夠用美元而非外幣舉債。也就是說，如果美元貶值，承擔損失的是別人，而不是美國。與此相反，發展中國家因為想利用美國的低利率，常常舉借美元外債，可一旦他們的貨幣不能和美元保持同步，就會面臨沉重的償債負擔。

魯比尼說，“美國多少還是有點信用。”但無論如何，過度依賴短期外債的風險正在加大。

即使是富國，也一樣難免幣值暴跌的打擊。20世紀70年代的英國就是如此。九十年代初期的加拿大也因為經常項目赤字和預算赤字過大而屢屢遭受貨幣貶值的沉重壓力。

5年內被迫入市干預

相比其他國家，美國還有一項別人無法企及的優勢：美國經濟對這個世界來說太重要了，人們不能消極地接受美元崩潰。這就是很多國家之所以推高美元的理由。國際市場的日漸寬廣深邃和紛繁複雜，也是美聯儲主席格林斯潘對美國不至於發生危機的信心所在。他曾於2003年11月表示，當今國際金融系統的靈活性前所未有，這就意味著全球性失衡可以很容易就被糾正過來，而全球經濟發展的腳步不至於中斷。但問題在於，沒有危機，並不等於永遠不會發生危機。

實際上，過去10年當中屢屢發生的貨幣市場失衡也在某種程度上使得國際貨幣體系更加有序。上一次發生迫使美國及其盟國攜手認真應對的美元大幅貶值已經是10年前的事了。那一年，美國貨幣當局入市干預了幾次，但此後再也沒有干預過。柯林頓和布希當政期間，美聯儲很少使用干預手段。

然而，作為上次匯市干預的參與者，美聯儲前高官、國際經濟研究所學者泰德·杜魯門預言，5年之內美國政府必定會再度入市干預，不管是因為匯市秩序遭到破壞，還是因為美國再也無法承受夥伴國對其政策的批評。他還說，格林斯潘強調的市場之深邃和靈活，可能會降低匯市動蕩的機率，不過危機一旦來臨，就可能一發不可收拾。