宏觀經濟先行指標

先行指標主要用於判斷短期經濟總體的景氣狀況，因為其在宏觀經濟波動到達高峰或低谷前，先行出現高峰或低谷，因而可以利用它判斷經濟運行中是否存在不安定因素，程度如何，進行預警、監測。

不同國家由於經濟水平不同，所採用的指標體系應有區別。

筆者認為：

1、農民工跨省流動就業年度內登記離職率和登記再就業率數據；

2、新註冊和新註銷企業數據；

3、新發明專利和新技術轉讓登記數目；

4、新招聘就職和新解聘退休退養工程技術人員登記數目；

5、季度個人所得稅和企業所得稅繳納水平同比動態數據；

6、規模國標品質勞動保護用品按月訂購消耗數據；

7、規模企業新開工項目投資還貸本息數據；

8、戰略儲備物資價格數據；

9、大中型企業高管求職招聘動態數據；

10、新股上市和企業兼并重組活躍度以及銀行新增產業貸款數據；

11、前沿科技人才流動動態數據；

12、高品質品牌消費品房地產、珠寶鑽戒、名牌鐘錶、名牌皮草服飾、名牌家電、名牌轎車消費數據；

說明：

1、由於中國絕大多數人口是來自居住在農業區鄉鎮的富餘勞動力，所以，農民工就業的難易程度直接反應各產業和各區域產業經濟活躍度；

2、企業創立和破產註銷數據按月統計，也是直接反映區域經濟活躍度情況；

3、專利和技術轉讓情況反應企業技術進步和技術產業化轉化為生產力並開工投產情況；

4、所得稅情況，按月支付，則直接反應區域企業經濟活躍度；

5、勞動保護用的消耗數據則反映製造業活躍度情況；

6、人才和核心人才離職率則直接反映大型企業活躍度，離職率高則企業經營出現嚴重問題，反映經濟開始走向疲軟，等待復甦；

7、高品質消費品的庫存和銷售數據動態；

8、規模經濟成分中，股市確實是晴雨表；但對於非規模經濟，股市反應不明顯；

美國國家經濟研究局進行經濟周期監測所確定的先行指標主要有：

1.造業生產工人或非管理人員平均每周勞動小時數。

2.每周初次申請失業保險的平均人數。

3.消費品和原材料新訂單。

4.賣主向公司推遲交貨占的比例。——延緩交貨擴散指數（slower deliveries diffusion index）

5.非國防重工業製造商的新訂單

6.地方當局批准（而不是實際破土開工）建築的私人住宅數。

7．10年期國債利率減去聯邦基金利率的利率差額

8．股票價格指數。500種普通股

9．貨幣供應量（指M2的貨幣供應量）

10.企業及消費者未償還信貸變化。密歇根大學的消費者預期指數

在經濟的周期循環中，一些經濟變數的變動與經濟景氣的變化存在著時間上的先後順序。把這種先後順序定量地揭示出來，就能用於經濟預測。所謂先行指標，就是這些指標的峰與谷總是比總體經濟的峰與谷提前出現，利用這些指標可以預測經濟運行趨勢。GDP增速作為經濟指標能夠同步反映經濟運行狀況，如果我們能夠提前預測GDP增速指標，能夠對整個經濟未來運行狀況有一個宏觀的認識，將宏觀層面與基本面相結合，從而能夠對資本市場投資產生極大的指導意義。

從國際上看，對先行經濟指標的研究早已有之。上世紀20年代，哈佛商學院就開發出哈佛景氣指數，用以預測經濟運行的趨勢。1950年，美國國民經濟研究局（NBER）開發出由先行指標、同步指標和滯后指標組成的景氣監測體系。1961年起，宏觀經濟景氣監測從民間研究走向官方應用階段，影響也不斷擴大。特別是美國經濟咨商局(the Conference Board)發布的先行經濟指數（Leading Economic Index，簡稱LEI），已成為判斷美國和世界經濟形勢的"晴雨表"。先行經濟指數是先行指標的合成指數，根據下列先行指標編製:(1)周平均製造時間；(2)周平均失業保險申領；(3)生產商新訂單(消費品和原料)；(4)銷售商業績；(5)生產商新訂單(不包括防禦設施的資本貨物)；(6)新建房屋許可；(7)500種普通股票價格；(8)貨幣供應量M2；(9)10年期國庫券利率與聯邦基金利率的差值；（10）消費者預期指數。倘若這些因素有多數向好，則可提前預期領先指數將會上升。

除此之外，OECD（經濟合作與發展組織）也建立了經濟綜合先行指標（Composite Leading Indicators，簡稱CLI）對各國經濟動向進行監測，其包含的主要指標有：（1）加班小時數；（2）股票價格指數；（3）新訂單；（4）原材料價格指數；（5）工商業預期指數；（6）房屋開工。

圖1顯示了1956年以來美國GDP（2000年不變價）同比增速、OECD編製的美國CLI同比增速以及美國經濟咨商會的LEI的同比增速的運行情況，對於OECD美國CLI我們選取的是包含趨勢要素和幅度調整（Trend Restored）的綜合先行指數，對於LEI我們選取的同樣是趨勢型數據（2004年=100）。

經測算，LEI、CLI與GDP的相關係數分別為0.987、0.994，但這並不能說明他們的先導性。Granger因果檢驗主要是看現在的Y能夠在多大程度上被過去的X解釋，加入X的滯后值是否使解釋程度提高，如果X在Y的預測中有幫助，即“X可以Ganger引導Y”。它檢驗的是先後次序和信息內容，而不是一般意義上某種原因關係。我們分別對LEI、CLI增速與GDP增速進行了Granger因果檢驗，選取滯後期為4，結果顯示：CLI增速顯著地引導GDP增速，在99%的置信度下GDP增速對CLI增速沒有引導作用，而在99%的置信度下GDP與LEI之間存在雙向引導的關係。以上檢驗初步說明CLI是一個更有效的經濟先行指標。

值得注意的是，由於美國GDP是按季公布，而經濟領先指標是按月公布，以上分析也是建立在季度數據之上的。另外，當月指標一般在次月公布，且公布機構經常對其進行修正，但這並不妨礙其在預判經濟走勢中的作用。

股市價格水平的周期性波動是經濟運行周期的各階段交替的結果。一般地說，當經濟衰退時，股市價格水平也會隨之下跌或處於疲軟狀態；而當經濟復甦或高漲時，股市價格水平會隨之上升或呈現堅挺之勢。股市行情往往又是經濟周期的先行指標。因為股價變動是眾多投資者買賣行為的結果，個別投資者的買賣儘管常帶有隨機性，但多數投資者還是依據其對未來經濟走勢的預期做出理性的決策。

此處我們檢驗的是經濟先行指標中是否存在某些指標是領先股指表現的。我們分別對美國M2、新屋開工、營建許可、ISM公布的PMI新訂單與標準普爾500指數進行了先導性檢驗，採用的數據為1959年到2008年的月數據，根據各指標同比增長的情況判斷是否能夠領先標普500指數出現低點或高點，另外還對各指標與標普500之間的因果關係進行了檢驗，結果見表1。從中可以看出，各指標在領先出現高點時，新屋開工是最好的，但也僅僅有不到一半的正確率。各指標在領先出現低點時，PMI新訂單指數表現最好，但也未達到一半的正確率。值得注意的是，自從1983年以來M2的領先作用開始加強，在15次高點出現過程中其領先了9次。且在最近的6次領先標普500指數過程中，5次為領先6個月。但在M2對標普500指數低點的引導中，1990年來僅有1次。而在因果關係檢驗中，各指標均不能引導標普500指數，相反，標普500指數可以引導所有指標。這說明各經濟先行指標並不能引導股指。

表1 各先行指標與標普500指數先導性檢驗

數據來源：中信建投期貨

究其原因，美國擁有發達的資本市場，尤其是衍生工具豐富，各類型的投資者較為理性，更加符合“有效市場”。另外，美國研究機構發達，尤其對各類經濟數據各機構均會給出預估，這在很大程度上使得市場受經濟指標的影響提前消化。

（1）VIX指數

VIX指數（Volatility Index），即波動率指數，是由CBOT所編製，以標普500指數期權的隱含波動率加權平均計算得來。若隱含波動率高，則VIX指數也越高。該指數反映出投資者願意付出多少成本去對沖投資風險，因此廣泛用於反映投資者對後市的恐慌程度，又稱“恐慌指數”。一般而言，當VIX低於20點時，表示投資者對後市樂觀，不願為自己的投資對衝風險，相反當VIX高於20則反映投資者對後市缺乏信心。VIX推出后，成為全球投資者評估美國股票市場風險的主要依據之一。

據統計，在367次VIX給出的高點信號中，有133次VIX指數領先標普500指數，59次落後於標普500指數，104次兩者同時見頂，71次標普500指數前後均沒有反應。在領先標普500指數的133次中，領先1天、2天、3天的次數分別為51次、21次、20次。而在372次VIX給出的低點信號中，有78次VIX指數領先標普500指數，40次落後於標普500指數，172次兩者同時見底，82次標普500指數前後均沒有反應。在領先標普500指數的78次中，領先1天、2天、3天的次數分別為19次、28次、14次。以上統計結果說明了VIX指數作為標普500指數的領先指標具有較強的有效性，尤其是在預測指數高點時正確概率更大。VIX指數作為一種情緒指標，有時也會出現跟隨股指的變化而變化，這時就出現了其滯後於標普500指數的情形。

（2）Sentix投資者信心指數

從Sentix投資者信心指數來看，該指數2003年1月發布以來，當年12月創出新高33.3，同期股指一路上漲並於2004年3月創出新高，之後該指數從高點回落，在0到22區間震蕩，同期股指緩慢爬升，2006年8月至2007年8月，該指數震蕩區間下移至-6到10，同期股指毫不理會繼續創出新高，2007年9月，該指數創新低-15.7，后雖有反彈但總體趨勢仍向下，並在2008年12月創下歷史新低-53.9，同期股指從高位大幅回落。由於此指標發表時間不長，但最近我們看到它逐步走向成熟，後期可繼續關注該信心指數，若其從低位回升至-30以上，或許就應該注意美國股市是否將要企穩反彈了。