量化寬鬆

央行可以通過兩種方式放鬆銀根：改變貨幣價格（即利率）或改變貨幣數量。多年以來，正統的貨幣政策一直以一個政策槓桿為中心。然而，隨著通脹率回落、短期實際利率逼近零點，從原則上說，央行可以以後一種方式、即數量槓桿來實施擴張性貨幣政策。影響經濟活動的是實際利率而非名義利率。如果經濟處於通縮狀態，那麼即使名義利率為零，實際利率也會保持正值。2000年日本面臨的情況就是如此－－名義利率已降至零點，但在實際利率為正值的情況下，低迷的貨幣需求仍不足以令貨幣政策發揮效力。這就是過去所說的“流動性陷阱”。

央行放鬆銀根的非常規方式主要有三種。第一，央行可以通過與外界溝通或量化寬鬆等方式，培養短期利率將長期保持低位的預期。事實上，2001年3月－2006年3月，日本央行實行量化寬鬆政策的主要目的就在於此。再如，2003年8月，美聯儲公開市場委員會在公報中稱“適應性政策將維持相當長的時間”也是此類放鬆銀根承諾的事例。第二，央行可以擴大其資產負債表的規模，以左右通脹預期。第三，央行可以改變其資產負債表的結構。如果投資者將不同資產視為非完全替代品，央行買進特定資產的操作就會對資產價格產生明顯影響。就此而言，最好的例子就是長期美國國債。從理論上說，美聯儲可以大規模買進美國國債，以抑制收益率上升；日本央行在實行量化寬鬆政策期間，就曾進行這種操作。上述三種量化寬鬆的方式雖然概念不同，但在操作上可以相互替代。

以美聯儲實施的量化寬鬆為例，其政策實施可以大致分為四個階段

零利率政策

量化寬鬆政策的起點，往往都是利率的大幅下降。利率工具失效時，央行才會考慮通過量化寬鬆政策來調節經濟。從2007年8月開始，美聯儲連續10次降息，隔夜拆借利率由5.25%降至0%到0.25%之間。

補充流動性

2007年金融危機爆發至2008年雷曼兄弟破產期間，美聯儲以“最後的貸款人”的身份救市。收購一些公司的部分不良資產、推出一系列信貸工具，防止國內外的金融市場、金融機構出現過分嚴重的流動性短缺。美聯儲在這一階段，將補充流動性（其實就是注入貨幣）的對象，從傳統的商業銀行擴展到非銀行的金融機構。

主動釋放流動性

2008年到2009年，美聯儲決定購買3000億的美元長期國債、收購房利美與房地美髮行的大量的抵押貸款支持證券。在這一階段，美聯儲開始直接干預市場，直接出資支持陷入困境的公司；直接充當中介，面向市場直接釋放流動性。

引導市場長期利率下降

2009年，美國的金融機構漸漸穩定，美聯儲漸漸通過公開的市場操作購買美國長期國債。試圖通過這種操作，引導市場降低長期的利率，減輕負債人的利息負擔。到這一階段，美聯儲漸漸從台前回到幕後，通過量化寬鬆為社會的經濟提供資金。

量化寬鬆是一個比較年輕的經濟學辭彙，最早在2001年由日本央行提出——在2001年到2006年間，為了應對國內經濟的持續下滑與投資衰退，日本央行在利率極低的情況下，通過大量持續購買公債以及長期債券的方式，向銀行體系注入流動性，使利率始終維持在近於零的水平。通過對銀行體系注入流動性，迫使銀行在較低的貸款利率下對外放貸，進而增加整個經濟體系的貨幣供給，促進投資以及國民經濟的恢復。這與正常情況下央行的利率槓桿調控完全不同。

在經濟發展正常的情況下，央行通過公開市場業務操作，一般通過購買市場的短期證券對利率進行微調，從而將利率調節至既定目標利率；而量化寬鬆則不然，其調控目標即鎖定為長期的低利率，各國央行持續向銀行系統注入流動性，向市場投放大量貨幣。即量化寬鬆下，中央銀行對經濟體實施的貨幣政策並非是微調，而是開了一劑猛葯。

很多環球金匯網的學者認為，正是日本央行在當時果斷的採取了量化寬鬆這種主動增加貨幣供給的措施，才使日本經濟在2006年得以復甦。從此“量化寬鬆”作為中央銀行遏制經濟危機，刺激經濟復甦的手段備受關注。

QE1的內容

2008年11月25日，美聯儲首次公布將購買機構債和MBS，標誌著首輪量化寬鬆政策的開始。2010年4月28日，聯儲的首輪量化寬鬆政策正式結束。QE1將購買政府支持企業（簡稱GSE）房利美、房地美、聯邦住房貸款銀行與房地產有關的直接債務，還將購買由兩房、聯邦政府國民抵押貸款協會（Ginnie Mae）所擔保的抵押貸款支持證券（MBS）。2009年3月18日機構抵押貸款支持證券的採購額最高增至1.25萬億美元，機構債的採購額最高增至2000億美元。此外，為促進私有信貸市場狀況的改善，聯儲還決定在未來六個月中最高再購買3000億美元的較長期國債證券。美聯儲在首輪量化寬鬆政策的執行期間共購買了1.725萬億美元資產。

QE1的主體上是用於購買國家擔保的問題金融資產，重建金融機構信用，向信貸市場注入流動性，用意在於穩定信貸市場。值得關注的是，美聯儲的目的僅僅在於“穩定”市場，而不是“刺激”經濟，這與中國央行的量化寬鬆大相徑庭。顯然，美聯儲無異于越俎代庖，行使行政職能。美聯儲的數量控制和成本控制精確到位。尤為令人稱奇的是，美聯儲竟然在全球範圍保持了美元 貨幣總量與對應商品總量的動態平衡。

QE2的內容

美聯儲2010年11月4日宣布，啟動第二輪量化寬鬆計劃，計劃在2011年第二季度以前進一步收購6000億美元的較長期美國國債。QE2寬鬆計劃於2011年6月結束，購買的僅僅是美國國債。QE2的 內涵是美國國債，實際上是通過增加基礎貨幣投放，解決美國政府的財政危機。同時，美聯儲再通過向其它國家“出售”國債，套現還原成美元現金，增加了儲備的規模（準備金大幅度增加），為解決未來的財政危機準備了彈藥。

就本質而言，QE2迥異於QE1。其主要目的不在於提供流動性，而在於為政府分憂解難。美聯儲不容易啊！一手拉扯金融機構；一手拉扯美國政府。巧妙的是，在為政府分憂解難的同時，美聯 儲間接擴充了準備金規模。需要警覺的是，美聯儲購買的美國國債大部分被中國政府吸納，美聯儲反而在擴張準備金規模。

QE3的內容

北京時間2012年9月14日凌晨消息，美聯儲麾下聯邦公開市場委員會（FOMC）在結束為期兩天的會議后宣布，0-0.25%超低利率的維持期限將延長到2015年中，將從15日開始推出進一步量化寬鬆政策（QE3），每月採購400億美元的抵押貸款支持證券（MBS），現有扭曲操作（OT）等維持不變。內容是在2012年6月底以前買入4000億美元的美國國債，其剩餘到期時間在6年到30年之間；同時出售等 量的美國國債，其剩餘到期時間為3年或以下，隨後這項計劃在今年6月份被延長到年底。美聯儲公開市場委員會（FOMC）於2012年9月13日指令紐約聯儲銀行公開市場操作台以每月400億美元的 額度購買更多機構抵押支持證券（MBS）。FOMC還指令公開市場操作台在年底前繼續實施6月份宣布的計劃，即延長所持有證券的到期期限，並把到期證券回籠資金繼續用於購買機構MBS。FOMC強 調，這些操作將在年底前使委員會所持有長期證券持倉量每月增加850億美元，將給長期利率帶來向下壓力，對抵押貸款市場構成支撐，並有助於總體金融市場環境更加寬鬆。

QE4的內容

2012年12月13日凌晨，美聯儲宣布推出第四輪量化寬鬆QE4，每月採購450億美元國債，替代扭曲操作，加上QE3每月400億美元的的寬鬆額度，聯儲每月資產採購額達到850億美元。除了量化寬鬆的猛葯之外，美聯儲保持了零利率的政策，把利率保持在0到0.25%的極低水平。

2008年美國

2008年9月，美聯儲開始擴大其資產負債表。聯儲採取量化寬鬆的目的有兩方面。一是買進市場上的證券，以圖“啟動”銀行體系；二是承擔私人部門所不願承擔的一部分金融中介職能。在日本央行實行量化寬鬆政策的2001年3月－2006年3月間，其資產負債表對該國GDP的比率由13%左右升至22%左右。由於美日兩國金融體系的根本性差異，美聯儲資產負債表的規模遠小於日本央行——本次危機前，前者的資產負債表對美國GDP的比率僅為6%左右。到10月份，美聯儲資產負債表已擴大到美國GDP的8%以上，比危機前增長了35%。

要正確地估價聯儲“印鈔”對通脹的影響，關鍵在於觀察廣義貨幣總量的變化，以及“貨幣乘數”的變化。

美國基礎貨幣和廣義貨幣供應量走勢之所以出現嚴重背離，原因自然在於“貨幣乘數”的急劇下降。而貨幣乘數暴跌又反映出，自危機發生以來，美國銀行及其他金融機構承擔資本中介功能的能力和意願都大為萎縮。當前美國貨幣乘數下降的嚴重程度大大超過了當年的日本：日本方面，貨幣乘數由資產負債表的10倍左右降至最低點的6.5倍左右，降幅為35%；而在美國，僅僅過去2個月之中，貨幣乘數就從9以上降至7左右，降幅已達22%。

全球四大央行自2008年以來已注入6萬億美元流動性，但似乎篤定還有很多年要繼續大開印鈔機，而曾經極具獨立性的央行與政府間的關係可能隨之改變。在又一波歐元區金融和銀行業壓力浪潮以及美國聘僱停滯後，富裕經濟體在債務泥沼中越陷越深，每個人都將目光重新投向美聯儲、歐洲央行、英國央行和日本央行，等待它們再度力挽狂瀾。

可以肯定的是，量化寬鬆措施將再度重回"四大央行"即將召開的政策會議討論範圍。四年來"四大央行"通過擴張資產負債表，主要從本國銀行手中購買公債的方式，增加了大量的貨幣供給。迄今為止的電子貨幣創造--不管是美國、英國直接通過購買公債創設的，還是歐洲央行通過廉價長期貸款所創設的--甚至還不能補上商業銀行整頓自身資產、縮減貸款規模所留下的缺口。"這幾乎像是投資者認為不論怎樣量化寬鬆都會到來。"美銀美林的Gary Baker說。

美銀美林對260位基金經理進行的最新月度調查顯示，四分之三的受訪者預計歐洲央行10月前將再度進行流動性操作。幾乎有一半的受訪者預計同時期內美聯儲將再度注入流動性。

2012年日本

日本央行已在2012年又一次加大了資產購買規模，而英國央行貨幣政策委員會(MPC)的溫和派委員普森周一表示，英國央行應該不只是購買更多公債，也應瞄準小企業貸款。

在2001年到2006年間，為了應對國內經濟的持續下滑與投資衰退，日本央行在利率極低的情況下，通過大量持續購買公債以及長期債券的方式，向銀行體系注入流動性，使利率始終維持在近於零的水平。通過對銀行體系注入流動性，迫使銀行在較低的貸款利率下對外放貸，進而增加整個經濟體系的貨幣供給，促進投資以及國民經濟的恢復。這與正常情況下央行的利率槓桿調控完全不同。

很多學者認為，正是日本央行在當時果斷的採取了量化寬鬆這種主動增加貨幣供給的措施，才使日本經濟在2006年得以復甦。從此“量化寬鬆”作為中央銀行遏制經濟危機，刺激經濟復甦的手段備受關注。

2013年美國

美聯儲的一舉一動，時刻牽動著金價波動。2013年9月，美國聯邦儲備委員會宣布，將維持現行的寬鬆貨幣政策不變，暫時不削減第三輪量化寬鬆貨幣政策(QE3)規模，這一出乎意料的決議使得金價大幅上揚。但美聯儲官員布拉德隨後稱，10月可能縮減QE，這一表態又使得黃金和白銀價格同時重挫。

美聯儲前日表態稱，還需進一步觀察美國經濟的表現，在美國就業市場大幅改善之前，美聯儲將維持現有的貨幣政策刺激力度。美聯儲發表聲明指出，自7月份以來，美國經濟延續溫和增長態勢，就業市場有改善跡象，但失業率仍然居高不下，居民消費和企業固定資產投資回暖，樓市復甦勢頭鞏固，長期通脹預期保持穩定。但是近期美國抵押貸款利率繼續上漲，美國財政政策拖累經濟增長。

此前市場普遍預計，美聯儲將在本次會議開始削減QE規模。出乎意料的美聯儲決議使得金價大幅上揚。這一決定公布后，紐約金價9月19日收盤大幅上漲4.7%，創下自9月9日以來的最高收盤價。

但隨後，美聯儲官員布拉德昨日稱，QE不縮減的決定是“勉強做出的”，美聯儲取決於經濟數據，10月可能縮減QE。針對這一消息，紐約黃金期貨價格9月20日收盤下跌2.7%，報每盎司1332.50美元，白銀則更是重挫6.4%至21.80美元。黃金本周的交易中則上漲了1.8%。

2019年

降息加買債，歐洲央行2019年9月祭出新一輪超寬鬆貨幣政策，試圖挽救陷入僵局的經濟局面，並及時抑制通脹預期下滑的危機，但該舉措成效仍有待觀察。2019年9月12日晚間，歐洲央行宣布下調存款利率10個基點至-0.5%，這是該央行自2016年3月以來的首次降息。歐洲央行同時宣布，重啟量化寬鬆政策（QE），即自11月1日起，以每月200億歐元(1.1005,-0.0067,-0.61%)的速度購買債券。

歐洲央行開閘放水，目的要為不景氣的歐元區經濟注入“強心劑”。全球貨幣政策聯動，市場普遍認為，美聯儲本周大概率也會跟隨降息，這就給各國提供了貨幣政策“喘息”的空間。除美聯儲外，本周英國、日本、瑞士、挪威、土耳其、印尼等國的央行將相繼公布利率決定。而據不完全統計，2019年全球已有近40多個國家央行推出降息，全球貨幣政策重啟寬鬆周期。歐洲央行降息和重啟量化寬鬆消息公布后，歐洲主要股指普遍上漲。德國DAX指數當天收於12410.25點，上漲0.41%；法國CAC40指數收於5642.86點，漲0.44%；英國富時100指數報收7344.67點，漲0.09%。歐元對美元則上漲了0.52%，報收於1.1066 。

2020年

面對經濟衰退風險與金融市場劇烈震蕩，美聯儲出其不意祭出了“零利率+量化寬鬆”的政策組合拳。然而，這種“危機模式”般的政策反應卻加劇了市場投資者的焦慮。

3月16日，全球市場動蕩有增無減，各類資產遭遇無差別拋售，避險資產不再保險。亞洲股市全線重挫，歐洲多國股指狂跌逾10%，美股期指暴跌觸發交易限制，黃金、原油紛紛跳水。恐慌指數VIX期貨狂飆近30%，創下2008年金融危機以來最高。

在特朗普政府的紓困舉措刺激下，美股3月13日報復性反彈逾9%，但被證明只是曇花一現。3月16日，華爾街無視美聯儲超常規降息100個基點，啟動7000億美元量化寬鬆計劃的“救市”努力，掀起新一輪拋售潮。道瓊斯工業指數暴跌近10%，納斯達克指數與標普500指數跌幅均超過9%。

美國通過擴大基礎貨幣供給持續實施量化寬鬆政策，實質上是向全球徵收鑄幣稅。這一政策在為美國擴大財政支出、維持赤字政策提供支持的同時，也導致美元持續貶值，全球初級產品價格大幅度上漲，美國外債的市場價值也因此大幅度縮水。

1、量化寬鬆為美國籌集大量鑄幣稅。鑒於美元的國家貨幣地位，美聯儲通過發行基礎貨幣實施量化寬鬆，實質上是向全球徵收鑄幣稅。

2。量化寬鬆為美國擴大財政支出提供了重要支持。除第三輪量化寬鬆為購買抵押貸款支持證券外，美聯儲實施的其他三輪量化寬鬆政策均為購買國債，為美國政府維持財政赤字政策、擴大財政支出提供支持。

3。量化寬鬆引致美元大幅度貶值和全球物價上漲，導致美國外債大幅度縮水。美聯儲量化寬鬆政策的第二大影響是美元大幅度貶值和全球初級產品價格大幅度上漲。

這一政策在增加基礎貨幣發行、徵收鑄幣稅、支持政府擴大財政支出的同時，對美國經濟復甦起到了重要促進作用。

美聯儲的量化寬鬆政策在增加基礎貨幣發行、徵收鑄幣稅、支持政府擴大財政支出的同時，對美國經濟復甦起到了重要促進作用。鑒於第一輪量化寬鬆是應對金融危機的合理舉措、第三輪和第四輪量化寬鬆剛剛開始，下面我們重點分析第二輪量化寬鬆對美國經濟增長的綜合影響。

量化寬鬆政策注入的流動性也明顯提高了銀行信貸和貨幣供給增速，美聯儲量化寬鬆政策引致的美元貶值除經由國際市場初級產品價格上漲和美國債務價值縮水對全球經濟產生直接影響外，還會通過影響美國進出口對其他國家經濟增長產生影響。

這一在當前幾乎普及全球的非常規政策措施，雖然一定程度上有利於抑制通貨緊縮預期的惡化，但對降低市場利率及促進信貸市場恢復的作用並不明顯，並且或將給後期全球經濟發展帶來一定風險。

第一種情況，如果量化寬鬆政策能成功生效，增加信貸供應，避免通貨緊縮，經濟恢復健康增長，那麼一般而言股票將跑贏債券。

第二種情況，假如量化寬鬆政策施行過當，導致貨幣供應過多，通貨膨脹重現，那麼黃金、商品及房地產等實質資產可能將表現較佳。

第三種情況，如果量化寬鬆政策未能產生效果，經濟陷入通縮，那麼傳統式的政府債券以及其他固定收益類工具將較為吸引。

量化寬鬆極有可能帶來惡性通貨膨脹的後果。央行向經濟注入大量流動性，不會導致貨幣供應量大幅增加。但是，一旦經濟出現恢復，貨幣乘數可能很快上升，已經向經濟體系注入的流動性在貨幣乘數的作用下將直線飆升，流動性過剩在短期內就將構成大問題。

量化寬鬆政策，不僅降低了銀行的借貸成本，也降低了企業和個人的借貸成本。現在全球同此涼熱，各國政府都在實行超低利率，其本意是希望經濟迅速復甦。但結果事與願違，那些本該進入實體經濟的量化寬鬆貨幣，在有些國家卻流入了股市，比如美國，在經濟基本面根本沒有利好的情況下，股市卻扶搖直上，道瓊斯平均工業指數一度衝破11000點，10月18日創下11143.69的高點。

中國社科院世界經濟與政治研究所研究員張斌表示，應對新一輪的全球量化寬鬆政策的政策手段包括以下幾個方面：首先，積極對沖短期資本流動對國內基礎貨幣供給的衝擊，保持國內貨幣政策穩定。發達國家量化寬鬆政策會刺激大宗商品價格上漲，而進口大宗商品價格上漲究竟在多大程度上傳遞到國內，最終還是取決於國內的貨幣條件。保持國內貨幣政策穩定是預防新一輪價格上漲的核心保障。考慮到中國經濟政策對國際大宗商品價格舉足輕重的影響地位，保持國內貨幣政策穩定同時也有利於預防進口大宗商品價格進一步上漲。其次，利用減稅、放鬆市場准入等措施，降低進口大宗商品價格上漲對中國經濟供給面帶來的負面衝擊。進口大宗商品價格會進一步惡化國內企業生存條件，需要為企業減負。最好的手段是兼顧長短期利益的減稅、放鬆市場准入等措施。再次，提高人民幣匯率彈性空間。如果面臨新一輪的短期資本流入衝擊，提高人民幣匯率彈性會起到兩方面的積極影響，一是通過匯率自身的波動削弱投機資本的繼續流入；二是降低進口商品價格。最後，呼籲推進國際貨幣體系改革，特別是呼籲儲備貨幣發行國考慮其貨幣政策的外溢效應，加強貨幣紀律。

當然，要想徹底改變中國貨幣政策受制於人的狀況，其中最根本的是要實施新型工業化戰略，進一步優化產業結構和產品結構等。各級政府尤其應注意進口替代型產業的發展，諸如替代型能源、機械產品等，擴大對石油等大宗商品的進口，儘快建立起能源儲備機制。同時，最重要的是發展國內相關產業，從而解決經濟不平衡的風險，減輕輸入型通脹的壓力。特別要增加農業投入，加大對於農業生產的補貼，努力增加糧油肉菜等基本生活必需品的生產，強化市場監管，緩解食品類價格的上漲壓力。此外，中國應推動中歐經濟合作，同時加強與印度、巴西、俄羅斯的協調，要求美日控制美元貶值速度。印度巴西俄羅斯等國家雖然不是美國的主要目標，但也受到美國“四次量化寬鬆”的衝擊，通脹和熱錢壓力很大。如果這些國家能聯手合作，一方面可以緩解中國所受的壓力, 另一方面可對美日推動的貶值政策形成牽制，避免貨幣戰爭惡化。