操縱市場

操縱市場（manipulation），又稱為操縱行情，是指某一個人或者某一集團，利用其資金優勢、信息優勢或者持股優勢或者濫用職權影響證券市場，人為地製造證券行情，即抬高、壓低甚至穩定某種證券的價格水平，使證券市場供需關係無法發揮其自動調節作用，誘使一般投資者盲目跟從、參與買賣，從而為自己謀取利益的市場。

一、是以遠高於市場價格的價格買進；

二、是順次以高價位快速地、階段性地買進；

三、是與市場規模相比較而言，其買入量過大。

四，是以遠低於低市場價格拋出，然後買進。

虛買虛賣。

又稱洗售、虛售。它是指以影響證券市場行情為目的，人為製造市場虛假繁榮，從事所有權非真實轉移的交易行為。洗售的手法有多種：一種是交易雙方同時委託同一經紀商，於證券交易所相互申報買進賣出，並作相互應買應賣，其間並無證券或款項交割行為。另一種是投機者分別下達預先配好的委託給兩位經紀商，經由一經紀商買進，另一經紀商賣出，所有權未發生實質性轉移。第三種手法是洗售者賣出一定數額的股票，由預先安排的同夥配合買進，繼而退還證券，取回價款。

這種方式就是投資者常說的莊家的對倒行為，其目的是虛增交易量。莊家以高於或低於證券市場的價格進行某種證券的自買自賣，帶動證券交易價格及交易數量的超常變化，造成該證券交易活躍的假象，使其他投資者做出錯誤判斷參與該證券的買賣，莊家趁機高價拋售，低價吸籌。

相對委託。

又稱通謀買賣，表現為交易者與他人串通，以事先約定的時間、價格、方式相互進行證券交易或者相互買賣並不持有的某種證券。當約定一方在約定的時間以約定的價格買入或者賣出某種證券時，另一約定人同時賣出或者買入同一證券，從而抬高或者壓低該證券的價格。市場操縱者通過通謀買賣行為影響證券交易價格或者證券交易量，誘使其他投資者參與該證券的買賣，達到高位出貨低價吸籌的目的。與洗售相比，相對委託雙方當事人的價款和證券的所有權確實換手，因而此種手法比洗售更具技巧和隱蔽性。

連續交易。

這種行為表現為交易者通過單獨或者合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢，聯合或者連續買進或者賣出某種證券，操縱證券交易價格或者證券交易量，使他人對該證券的走勢做出錯誤判斷而積極參與交易，市場操縱者則高拋低進，牟取暴利。

聯合操縱。

又稱集團操縱，它是指兩個或兩個以上的人，組成臨時性組織，聯合運用手段操縱證券市場。該手段要求行為人與證券發行公司的高級管理人員甚至是董事會中的重要成員連手才能完成。

聯合操縱有三種主要形式：

1、交易聯合操縱，即操縱集團秘密購進並積累證券，然後突然大量出手，使價格猛跌，操縱集團再補進至市場流通數量有限時，又突然公開大量購進，使價格猛漲，最後逐步拋出，謀取暴利。

2、扎空，即操縱集團將某種證券集中吸納，誘使其他投資者融券賣空，而向賣空者融券者和向賣空者吸納著均為操縱集團，最後致使做空者無法補回，操縱集團藉機控制價格，迫使賣空者扎空結賬。通常，當股票價格上漲至某個價位時，股票投機者認為該股價上漲超過其價值時反而會引起股價下跌。於是投機者融券賣空，融券者就是證券市場的操縱集團。證券價格上漲后，賣空者繼續賣空，操縱者則試圖將證券市場上所有賣出的股票全部吸收，並將所吸購的股票再融券賣給賣空者繼續賣空，最後形成融券股數超過流通在外股數的情形。當此種情形繼續道賣空者開始警覺或者感到絕望並試圖補回賣空股票時，操縱者也同時要求收回借出股票。此時賣空者已經沒有其他證券來源，只好與操縱者扎空了結，價格隨操縱者隨意決定。

3、期權聯合操縱，即操縱集團設法獲得某一信譽好而數量有限的股票期權，然後利用下單購買等多種手段，造成該股票價格上揚，操縱集團行使期權高價拋售，至股票價下跌時再補進。

散布謠言、提供不實資料。

它是指行為人藉助於散布謠言或不實資料，故意使公眾投資者對證券價格走勢產生錯誤判斷，自己趁機獲取利益或避免損失。

案例操縱SST中紡股價

在2006年4月18日至2006年7月20日共51個交易日期間，利用其控制的67個證券賬戶，通過連續交易和對敲行為，累計買入中國紡機股票4233.46萬股，賣出4152.47萬股，違法所得高達598.25萬元。期間最高持股達437.5萬股，占流通股比例為17%，佔總股本比例為1.85%。

根據其間中國紡機算術均價5.42元計算，51個交易日內，累計資金進出高達4.55億元，平均每日891萬元，有市場人士評論“操盤手段極為強悍”。2006年5月25日，一天內對中國紡機的交易，竟然占當天該股總交易量的63.67%。從2006年4月18日至2006年7月20日的51個交易日中，其中17個交易日交易比例佔市場交易量的30%以上。

累計在自己實際控制的賬戶之間進行交易的數額為2896萬餘股。凡有操縱，幾乎必有對敲。51個交易日中，其中13個交易日，王紫軍的對敲交易量佔中國紡機總成交的30%以上。2006年5月18日，一天的對敲交易就佔到中國紡機總成交的50.48%。

在中國紡機上的所作所為，顯著影響了該股股價走勢，從2006年5月16日至2006年6月2日，中國紡機收盤價從5月15日的4.57元，最高漲到5月29日的6.45元，漲幅為41.14%，同期大盤下跌0.93%；從2006年7月12日至7月18日，中國紡機收盤股價從7月11日的6.79元，最高漲到7月18日的8.72元，漲幅為28.42%，同期大盤下跌3.53%。之後，由於擔心中國紡機進入股改程序停牌，王紫軍出掉絕大部分股票，結束了對該股的瘋狂炒作。

的行為受到了監管機構的查處。2007年10月，中國證監會認定王紫軍違反了《證券法》第77條規定，構成操縱證券市場行為，依法沒收其違法所得598.25萬元，並處罰款598.25萬元。由於事實清楚，證據確鑿、充分，面對高達1200萬元的罰沒款額，王紫軍既未提出陳述、申辯意見，也未要求聽證。王紫軍案是一起以吸籌——控盤——拉抬——賣出為主要特徵的典型的市場操縱案件。

根據我國證券法，洗售（Washtrade）是指以自己為交易對象，進行不轉移所有權的自買自賣，影響證券交易價格或者證券交易量（第七十一條第三項）。據對我國實踐的考察，1996年以來中國證監會立案調查並公布處罰決定的所有操縱股票價格的案例中，除極少數外，違法行為人都涉及開立多個賬戶進行自買自賣的情節，說明此種行為是我國證券市場上最主要的操縱市場的違法形態，應當作為法律首要規制的對象。

以自己為交易對象連續進行自買自賣，以致影響證券交易價格，明顯具有不當控制該種證券交易價格的意圖，應當認定為操縱市場。問題是該種行為雖然在“人工撮合”、“有紙化交易”的背景下可能導致相關證券的所有權“不發生轉移”，但在我國交易所市場上“電腦撮合，集中競價”、“無紙化交易”的背景中，則根本無法辨認相關證券的所有權是否發生變化。因此，立法修改時宜刪除有關“不轉移所有權”的表述，而將本項內容改寫為：“以自己控制的不同賬戶在相同或相近的時間內連續進行價格和數量相近、方向相反的交易，影響證券交易價格或者證券交易量。”構成本項項下的操縱市場，不需要證明行為人主觀上具有操縱意圖，但客觀上應有影響市場交易行情的結果。

按照我國證券法的規定，相對委託（matchedorder）是指與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易或者相互買賣並不持有的證券，影響證券交易價格或者證券交易量（第七十一條第二項）。相對委託在操作技術上與前述洗售行為類似，都是利用虛偽交易方式，創造某種證券交易活躍的假象，以誘使其他投資者跟進買賣。與洗售不同之處在於相對委託中參加交易的賬戶為合謀的數人所有，而洗售則歸屬於同一人。應當注意的是，相對委託的行為人事先約定的價格未必是相互等同的委託價格，而可能是交替上升（或下降）的“買—賣”或“賣—買”價格，以實現行為人控制某種證券價格或價格走勢的目的。在我國證券市場實踐中，中國證監會也曾處罰過類似相對委託的違法案例。

筆者認為，現行立法中所謂“相互買賣並不持有的證券”的行為，在證券現貨交易的背景下，實踐中不易出現，因此，相關文字可以刪除，本項應相應修改為：“與他人通謀，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量。”構成本項項下的操縱市場，同樣不需要證明行為人主觀上具有操縱意圖，但客觀上也應具有影響市場交易行情的結果。

按照我國證券法規定，不法炒作是指通過單獨或者合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣，操縱證券交易價格（第七十一條第一項）。不法炒作的違法行為與證券市場上以博取短線差價為目的的投機行為界限不甚清晰，特別在股票交易換手率高企、投機氣氛濃厚的我國證券市場上，立法不宜對活躍交易的短線操作持過分打壓的態度。為避免立法上違法乃至犯罪行為的構成要件欠嚴謹，法律執行中的管制面積過大，筆者建議在立法修訂時，可以比照美國及日本立法例，為違法行為構成增列“以誘使他人購買或出售該種證券為目的”的主觀要件。實踐中為防止舉證過分困難，可以考慮將主觀標準客觀化，即衡量行為人的買賣交易事實及當時的市場客觀情況，只要滿足一定標準，即可推斷行為人具有上述的主觀意圖，而行為人則可以自己舉證推翻此一推斷。鑒於市場交易情況複雜多變，立法不便直接對上述客觀化的標準直接進行列舉，可以授權中國證監會以行政規章的形式制訂並公布有關標準。因此本項可相應修改為：“以誘使他人購買或出售該種證券為目的，單獨或者合謀，集中資金優勢、持股優勢聯合或者連續買賣，影響證券交易價格或者證券交易量。”同時，增加規定，“國務院證券監督管理機構依據以上規定以行政規章方式列舉的行為，推定為具有誘使他人購買或出售該種證券的目的。”

需要注意的是，實踐中的操縱市場行為常常伴隨著信息披露中的實質性虛假記載、誤導性陳述或重大遺漏，即行為人以虛假陳述為相關證券的價格走勢推波助瀾，並由此不正當地控制價格並從證券交易中牟利，所以現行《證券法》第七十一條第一項也同時禁止“利用信息優勢”進行操縱。但“信息優勢”本身不是法律用語，其內涵與外延不易界定；尤其行為人在作出虛假陳述后無需“聯合或者連續買賣”，即可能形成操縱相關證券的交易價格，因此現行立法需要作出修改。由於以虛假陳述方式不正當控制股價是操縱市場行為的重要形態，建議仿照美國與日本相關法律的規定，為該種行為單列一項，表述為：“以誘使他人購買或出售該種證券為目的，散布流言或者不實資料，影響證券交易價格或者證券交易量。”

其他操縱行為是一個概括性規定（《證券法》第七十一條第四項），主要用於彌補其他各項規定中可能存在的不足。如在“趙哲操縱興業房產和蓮花味精股票案”中，被告人趙哲為了抬高股票價格，以便其本人及朋友能在拋售股票時獲利，利用計算機侵入三亞中亞信託投資公司上海新閘路證券交易營業部的計算機信息系統，對該部待發送的委託數據進行了修改。由於證券交易形態的複雜性，洗售、相對委託及不法炒作等形態尚不足以涵蓋所有的操縱市場行為，所以必須以概括性的規定補充列舉式條文。但同時，文字簡略、缺乏主客觀要件的規定可能使得法律適用缺乏必要的確定性，尤其本款及本項中的表述為《刑法》第一百八十二條所沿用，規定違法行為中“情節嚴重”者即可構成“操縱市場罪”。如果構成要件模糊不清，可能會與刑法上的“罪刑法定”原則相抵觸。為此，需要在本項中加入對“主觀意圖”和“行為的客觀結果”的要求，建議修改如下：“以誘使他人購買或出售該種證券為目的，通過其他方法操縱證券交易價格，影響證券交易價格或者證券交易量。”主觀意圖客觀化的標準，同樣可以授權中國證監會制訂。

交易所會員或客戶為了超量持倉，以影響價格，操縱市場，借用其他會員席位或其他客戶名義在交易所從事期貨交易。

又稱倒倉，是把一個席位上的持倉轉移到另外一個席位上的行為叫移倉。

交易所會員或客戶為了製造市場假象，企圖或實際嚴重影響期貨價格或者市場持倉量，蓄意串通，按照事先約定的方式或價格進行交易或互為買賣的行為。

期貨交易所會員或客戶利用資金優勢，通過控制期貨交易頭寸或壟斷可供交割的現貨商品，故意抬高或壓低期貨市場價格，超量持倉、交割，迫使對手違約或以不利的價格平倉以牟取暴利的行為。

法律責任是因從事違反法律強制性規定的行為，行為人應當承擔的消極後果。由於法律首先有公法與私法之分，責任也隨之區分為公法上責任與私法上責任。前者包含刑事責任和行政責任，後者即是民事責任。當然，責令違法行為人承擔民事責任，有其他責任形式無法替代的作用，即因違法行為而遭受損失的受害人能通過行使民法上的請求權而得到賠償。因此，民事責任是證券違法行為責任體系中的重要組成部分，對於因違法行為而受害的投資者來說可能是最重要的組成部分。

《中華人民共和國刑法》

第一百八十二條操縱證券交易價格，獲取不正當利益或者轉嫁風險，情節嚴重的，處五年以下有期徒刑或者拘役，並處或者單處違法所得一倍以上五倍以下罰金。單位犯前款罪的，對單位判處罰金，並對其直接負責的主管人員和其他直接責任人員，處五年以下有期徒刑或者拘役。

《中華人民共和國證券法》

第七十七條禁止任何人以下列手段操縱證券市場：

(一)單獨或者通過合謀，集中資金優勢、持股優勢或者利用信息優勢聯合或者連續買賣，操縱證券交易價格或者證券交易量；

(二)與他人串通，以事先約定的時間、價格和方式相互進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量；

(三)在自己實際控制的賬戶之間進行證券交易，影響證券交易價格或者證券交易量；

(四)以其他手段操縱證券市場。

操縱證券市場行為給投資者造成損失的，行為人應當依法承擔賠償責任。

《禁止證券欺詐行為暫行辦法》

第八條前條所稱操縱市場行為包括：

（一）通過合謀或者集中資金操縱證券市場價格；

（二）以散布謠言等手段影響證券發行、交易；

（三）為製造證券的虛假價格，與他人串通，進行不轉移證券所有權的虛買虛賣；

（四）出售或者要約出售其並不持有的證券，擾亂證券市場秩序；

（五）以抬高或者壓低證券交易價格為目的，連續交易某種證券；

（六）利用職務便得，人為地壓低或者抬高證券價格；

（七）其他操縱市場的行為。

第十五條證券經營機構、證券交易場所以及其他從事證券業的機構有操縱市場行為的，根據不同情況，單處或者並處警告、沒收非法所得、罰款、限制或者暫停其證券經營業務、其從事證券業務或者撤銷其證券經營業務許可、其從事證券業務許可。

第十六條已上市的發行人有操縱市場行為，情節嚴重的，並可以暫停或者取消其上市資格。

第十七條個人有操縱市場行為的，根據不同情況，沒收其非法獲取的款項和其他非法所得，並處以五萬元以上五十萬元以下的罰款。

關於辦理利用未公開信息交易刑事案件適用法律若干問題的解釋

（2018年9月10日最高人民法院審判委員會第1748次會議、2018年11月30日最高人民檢察院第十三屆檢察委員會第十次會議通過，自2019年7月1日起施行）

中華人民共和國最高人民法院中華人民共和國最高人民檢察院公告

《最高人民法院最高人民檢察院關於辦理利用未公開信息交易刑事案件適用法律若干問題的解釋》已於2018年9月10日由最高人民法院審判委員會第1748次會議、2018年11月30日最高人民檢察院第十三屆檢察委員會第十次會議通過，現予公布，自2019年7月1日起施行。

最高人民法院最高人民檢察院

2019年6月27日

為依法懲治證券、期貨犯罪，維護證券、期貨市場管理秩序，促進證券、期貨市場穩定健康發展，保護投資者合法權益，根據《中華人民共和國刑法》《中華人民共和國刑事訴訟法》的規定，現就辦理利用未公開信息交易刑事案件適用法律的若干問題解釋如下：

第一條刑法第一百八十條第四款規定的“內幕信息以外的其他未公開的信息”，包括下列信息：

（一）證券、期貨的投資決策、交易執行信息；

（二）證券持倉數量及變化、資金數量及變化、交易動向信息；

（三）其他可能影響證券、期貨交易活動的信息。

第二條內幕信息以外的其他未公開的信息難以認定的，司法機關可以在有關行政主（監）管部門的認定意見的基礎上，根據案件事實和法律規定作出認定。

第三條刑法第一百八十條第四款規定的“違反規定”，是指違反法律、行政法規、部門規章、全國性行業規範有關證券、期貨未公開信息保護的規定，以及行為人所在的金融機構有關信息保密、禁止交易、禁止利益輸送等規定。

第四條刑法第一百八十條第四款規定的行為人“明示、暗示他人從事相關交易活動”，應當綜合以下方面進行認定：

（一）行為人具有獲取未公開信息的職務便利；

（二）行為人獲取未公開信息的初始時間與他人從事相關交易活動的初始時間具有關聯性；

（三）行為人與他人之間具有親友關係、利益關聯、交易終端關聯等關聯關係；

（四）他人從事相關交易的證券、期貨品種、交易時間與未公開信息所涉證券、期貨品種、交易時間等方面基本一致；

（五）他人從事的相關交易活動明顯不具有符合交易習慣、專業判斷等正當理由；

（六）行為人對明示、暗示他人從事相關交易活動沒有合理解釋。

第五條利用未公開信息交易，具有下列情形之一的，應當認定為刑法第一百八十條第四款規定的“情節嚴重”：

（一）違法所得數額在一百萬元以上的；

（二）二年內三次以上利用未公開信息交易的；

（三）明示、暗示三人以上從事相關交易活動的。

第六條利用未公開信息交易，違法所得數額在五十萬元以上，或者證券交易成交額在五百萬元以上，或者期貨交易佔用保證金數額在一百萬元以上，具有下列情形之一的，應當認定為刑法第一百八十條第四款規定的“情節嚴重”：

（一）以出售或者變相出售未公開信息等方式，明示、暗示他人從事相關交易活動的；

（二）因證券、期貨犯罪行為受過刑事追究的；

（三）二年內因證券、期貨違法行為受過行政處罰的；

（四）造成惡劣社會影響或者其他嚴重後果的。

第七條刑法第一百八十條第四款規定的“依照第一款的規定處罰”，包括該條第一款關於“情節特別嚴重”的規定。

利用未公開信息交易，違法所得數額在一千萬元以上的，應當認定為“情節特別嚴重”。

違法所得數額在五百萬元以上，或者證券交易成交額在五千萬元以上，或者期貨交易佔用保證金數額在一千萬元以上，具有本解釋第六條規定的四種情形之一的，應當認定為“情節特別嚴重”。

第八條二次以上利用未公開信息交易，依法應予行政處理或者刑事處理而未經處理的，相關交易數額或者違法所得數額累計計算。

第九條本解釋所稱“違法所得”，是指行為人利用未公開信息從事與該信息相關的證券、期貨交易活動所獲利益或者避免的損失。

行為人明示、暗示他人利用未公開信息從事相關交易活動，被明示、暗示人員從事相關交易活動所獲利益或者避免的損失，應當認定為“違法所得”。

第十條行為人未實際從事與未公開信息相關的證券、期貨交易活動的，其罰金數額按照被明示、暗示人員從事相關交易活動的違法所得計算。

第十一條符合本解釋第五條、第六條規定的標準，行為人如實供述犯罪事實，認罪悔罪，並積極配合調查，退繳違法所得的，可以從輕處罰；其中犯罪情節輕微的，可以依法不起訴或者免予刑事處罰。

符合刑事訴訟法規定的認罪認罰從寬適用範圍和條件的，依照刑事訴訟法的規定處理。

第十二條本解釋自2019年7月1日起施行。

關於辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋

（2018年9月3日最高人民法院審判委員會第1747次會議、2018年12月12日最高人民檢察院第十三屆檢察委員會第十一次會議通過，自2019年7月1日起施行）

中華人民共和國最高人民法院中華人民共和國最高人民檢察院公告

《最高人民法院最高人民檢察院關於辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》已於2018年9月3日由最高人民法院審判委員會第1747次會議、2018年12月12日最高人民檢察院第十三屆檢察委員會第十一次會議通過，現予公布，自2019年7月1日起施行。

最高人民法院最高人民檢察院

2015年8月28日，中國證監會新聞發言人張曉軍在例行發布會上表示，證監會近期向公安部移送22起涉嫌犯罪案件。今年以來，證監會正式啟動刑事移送程序的案件總數已達48起。

張曉軍介紹說，這22起案件包括涉嫌操縱市場、內幕交易、利用未公開信息交易及編造、傳播虛假信息、非法經營等犯罪行為。其中，3起涉嫌操縱市場的案件，特別是利用市值管理等手段為掩護實施信息操縱的案件，相關違法主體與職業操盤手合謀操縱股價，通過上市公司“編題材、講故事”，操盤手同步在二級市場拉抬股價，刺激股價巨幅上揚，非法獲利數額巨大；7起涉嫌內幕交易的案件，相關內幕交易情節嚴重，不少涉及證券從業人員。

在相關案件中，內幕信息知情人不僅自己從事內幕交易，還泄露內幕信息給親友，供其從事內幕交易，非法獲利；6起涉嫌利用未公開信息交易的案件，有的交易金額巨大，非法獲利多達億元；6起涉嫌編造、傳播虛假信息及非法經營證券業務的案件，不少是通過媒體以及股吧等網路平台編造、傳播公司併購重組虛假信息，影響股價后藉機獲利。