事件分析法

多利( Dolley) 於1933 發表的《普通股分拆的特徵與程序》一文拉開了事件分析法的研究序幕。由於事件分析法具有研究理論嚴謹、邏輯清晰、計算過程簡單等優點，已被學者運用到越來越多的領域來研究特定事件對組織行為的影響。

事件分析法的應用領域非常廣泛，不同學者從本領域視角對其進行了闡述。段瑞強認為“事件研究”是根據某一事件發生前後的資料統計，採用特定技術測量該事件影響性的一種定量分析方法。金融市場會有各種消息、政策、產品等事件的發生，這些事件的影響效應又會很快反映到資產價格上，因此“事件分析法”是金融市場研究中被廣泛應用的實證分析方法。何海江認為在一個充滿理性投資者的市場中，某一事件對經濟的影響可迅速由資產價格的變化反映出來，因此事件分析法是指通過短期內可觀測資產價格的變化來研究某一事件對經濟影響程度的方法。王斐波等人認為事件分析法主要是分析某事件對於時間序列是否有衝擊作用，其有效性基於這樣一個事實: 在假設市場理性的前提下，一個事件( 如新出口退稅政策的實施) 的影響會立即體現為市場的相關指標變動，因此可用一個相對短時期的市場的相關指標變動來分析和衡量該事件的影響。總體而言，事件分析法的關鍵點在於探討所關注事件在某個時段產生的影響效果，不同的領域在方法處理上也各不相同。

用事件分析法來研究某事件的發生對組織價值的影響以及影響程度，通常需計算超常收益，因此其基礎性步驟是設計和選擇計算正常收益的模型。一個完整的事件分析法包括以下七個步驟：

( 1) 事件定義( Event Definition)。包括定義所關注的事件及事件窗口的長度，這也是事件分析法最為核心和關鍵的步驟。一個完整的事件窗口包括估計窗口、事件窗口和事後窗口。與以往的相關分析不同，事件分析法考慮到可能存在事件提前泄露的情形，因此選擇事件窗口時通常也包括事件發生前的一段時間，這個窗口稱為估計窗口。同理，考慮到事件發生后帶來的滯後效應，我們也在事件發生之後一段時間內構建事後窗口。需要注意的是，為了剔除正常收益模型的參數估計值受相關事件的影響，需保證估計窗口、事件窗口和事後窗口不重疊。

( 2) 選樣標準( Selecting Criteria)。在定義事件之後，必須決定樣本選取標準。具體而言，就是選取與該事件有關的一個樣本，用於分析該事件對所要研究問題的影響。

( 3 ) 計算正常收益與超常收益( Calculating Normal and Abnormal Returns)。為了評價某事件的發生對公司價值的影響，需要計算正常收益和超常收益。事件分析法一般通過考察某事件公告前後這段時期( 即“事件窗口”) 內股東的超常收益率來衡量事件的發生對公司價值的影響。正常收益是指如果事件不發生的話預計可以得到的收益，超常收益是事件窗口時期的正常收益與非正常收益之差。正常收益的測量模型可分為統計學方法和經濟學方法，這兩種方法的區別在於: 統計學方法( 包括常數均值收益模型、市場模型等) 採用的是對資產收益的統計假設，其不依賴於任何經濟學原理; 而經濟學方法則完全依賴於對投資者行為的假設，而不是統計假設。然而經濟學模型的潛在優勢並非其缺少統計假設，而是它可能使我們利用經濟學常識，更為精確地測量正常收益。

( 4 ) 參數估計( Estimation Procedure )。即使用“估計窗口”的數據來估計正常收益模型的參數值。其通常做法是通過事件窗口的前一期( 估計窗口) 的樣本數據來進行估計。通常來說，事件窗口本身並不包括在估計窗口之中，以避免事件本身對正常收益參數估計值的影響。

( 5) 檢驗程序( Testing Procedure)。設計和選擇用於檢驗超常收益的程序，即設計原假設及備用假設，並根據樣本量大小及總體標準差是否已知等選擇合適的檢驗統計量。

( 6 ) 實證結果的輸出( EmpiricalResults)。由檢驗程序得出實證結果並提供相關結論。

( 7 ) 解釋與結論( Interpretation andConclusions)。對實證結果進行合理的解釋。如果實證結果與預期相符，則該實證結果能為事件的影響機理與作用機制等提供實證方面的支持; 如果檢驗結果與預期相悖，則需要對模型和數據中的不足部分進行分析及說明，根據需要甚至可提出新的理論解釋。

金融領域

事件分析法源起金融領域，用於分析某一事件的發生對企業特定證券( 尤其是股票) 價格的影響。多利以1921 年到1931 年十年間的95 支股票的拆分樣本為研究對象，通過比較股票拆分事件發生前後的股價變動來檢驗股票拆分對股票價格的影響。尼德霍夫( Niederhoffer) 利用事件分析法研究了刊登在《紐約時報》上的世界事件對於股票價格變化的影響，他通過研究發現世界事件對於股票價格有著很顯著的影響，而且市場往往對於不利事件有過度的反應。20 世紀90 年代末期，皮洛特( Pilotte ) 和曼紐爾( Manuel) 將事件分析法在金融領域的應用再次推進了一步，他們選取股票分割對收益率造成的影響為研究對象，利用事件分析法研究之前發生的類似事件的影響，從而去推斷此後類似事件可能帶來的影響。

企業併購績效評價研究

事件分析方法常常用於併購績效的評價，國外眾多學者採用了不同樣本和測量區間分別對目標方、併購方以及併購雙方的累積超額收益進行了大量的實證研究。延森( Jensen) 和魯巴克( Ruback) 總結分析了13篇有關併購和收購的文獻后指出: 成功的併購會給目標公司股東帶來約20% 的超常收益，成功的收購會給目標公司股東帶來20% ～ 30% 的超額收益; 但是購併公司本身的股東獲得的超額收益很小，甚至為負值。賈雷爾( Jarrell) 、布里克利( Brickley) 和內特爾( Netter) 對1962 ～ 1985 年間發生的663 起成功收購案進行了總結，指出60 年代目標公司所獲的溢價平均值為19%、70 年代為35%、1980 ～ 1985 年平均值為30%。賈雷爾和波爾森( Poulsen ) 運用事件分析法對1963 ～ 1986 年間526 次企業併購事件進行研究，得出結論: 企業收購對目標公司股東的超常收益率與對併購公司本身的超額收益率的影響顯著不同，併購給目標公司帶來的超常收益率為29% ，而給收購企業本身的股東帶來的超額收益率僅為1%。阿格拉沃爾( Agrawal ) 、賈菲( Jaffe ) 和曼德爾克( Mandelker) 研究了1955 ～ 1957 年的1164個併購事件，指出併購公司併購后的累積平均超額收益一年內為－ 5. 3% ，二年內為－ 4. 94% ，三年內為－ 7. 38% ，他們認為併購活動總體上不利於併購公司股東。施韋爾特( Schwert) 研究了1975 ～ 1991 年的1814個併購事件，得出事件窗口內的目標公司累積平均超額收益為35%。此外，貝爾科維奇( Berkovitch，1993 ) 、馬基埃拉( Maquieira，1995) 、里斯( Leeth，2000 ) 以及布龍( Brune，2002) 等學者也做了相關研究。結果表明：一旦公司接管成功，目標公司的超額收益增大，而購併公司本身的超額收益狀況不理想，甚至出現負值。

國內學者也紛紛運用事件分析法來研究中國企業的併購績效。陳信元和張田余採用方差檢驗和超額收益率檢驗兩種檢驗方法，對1997 年滬市資產重組進行了實證分析，結果證明資產重組對市場造成了一定的影響，但超額收益並不明顯。餘光、楊榮對1993 ～ 1995 年在滬深兩市上市的19 個上市公司的兼并收購事件進行了研究，他們主要側重於研究併購事件對目標企業和主並企業的市場價值的影響，得出結論: 目標方企業在併購事件中價值增加，而併購方企業價值略有下降。張新運用事件分析法對1993 ～2002 年中國上市的1216 個公司進行了全面分析，得出目標公司股票溢價達到29. 05% ，而收購公司股票溢價為－ 16. 76% ，總結提出併購重組能為目標公司創造價值，而對收購公司的股東卻產生了負面影響。但是，國內學者多使用事件分析法研究短期內的併購績效，而對併購的長期績效大多數是運用財務分析方法來進行研究的。

反托拉斯問題研究

國內外對事件分析法在反托拉斯分析中的應用主要集中在兩個領域: 一是在壟斷和價格卡特爾案中的應用; 二是在企業併購反托拉斯案中的應用。埃勒特( Ellert) 最早應用事件分析法對反托拉斯案進行分析，他的研究對象是1935 ～ 1971 年因參與橫向合謀而被起訴的廠商，共選取了566 個樣本，研究結果表明，在遭到起訴的當月，廠商的超常收益率為－ 1. 1%。隨後，斯特羅恩( Strachan ) 等人( 1983 ) 、班德( Binder )( 1988) 和博施( Bosch ) 等人( 1991 ) 、馬林( Mullin ) ( 1995 ) 等人以及比特林邁爾( Bittlingmayer) 等人( 2000) 都曾用事件分析法研究了各個階段具有代表性的反托拉斯案例。范伯格( Feinberg ) 和讓德( Round ) 對1992 ～ 2001 年在澳大利亞證券交易所上市的因價格卡特爾被澳大利亞競爭與消費者委員會( ACCC) 起訴的樣本公司進行了研究，研究結果表明受到起訴的公司的超額收益率並不為負，且並未通過顯著性檢驗。范伯格和讓德的研究結論與嚴格執行價格卡特爾規制的美國不同，而和價格卡特爾規制相對比較寬鬆的我國比較相似。我國關於價格卡特爾的法律制定較晚，劉偉對事件分析法在國外企業併購反托拉斯案以及壟斷和價格卡特爾案中的應用研究成果進行了梳理，在此基礎之上分析了事件分析法在我國已經頒布並實施的反壟斷法中的應用前景。

法律責任案件中損害賠償研究

事件分析法還用於法律責任案件中損害賠償的估計。美國最高法院在1988 年處理公司內幕交易案審理后，接受事件分析法的結果作為在內幕交易中重大性原則的專業性判斷標準，也將其作為審理證券案件時確定民事賠償的參照方法。該案件的判決結果就成為類似訴訟最強有力的求償依據。米切爾( Mitchell) 和內特爾( Netter) 利用事件分析法研究法律責任案件中損害賠償的估計。陳斌和陳向民結合我國最高人民法院2001年1 月15 日下發的《關於受理證券市場因虛假陳述引發的民事侵權糾紛案件有關問題的通知》以及我國證券市場的實際情況，以大慶聯誼的虛假信息陳述行為為例，運用事件分析法對受償標準確定的有關技術性問題進行討論，並給出了相應的計算結果以供參考。現階段，我國這方面的研究尚處於理論探討階段，並未在訴訟案件的賠償中實際應用起來。

外匯市場干預研究

法圖姆( Fatum) 和哈欽森( Hutchinson)最先將事件分析法應用於宏觀經濟領域中央行對外匯干預的研究，他們選取了1982 ～1993 年美國貨幣當局的干預操作數據作為研究對象進行分析后認為，中央銀行的沖銷干預政策能比較有效地穩定匯率，從而為央行進行類似的沖銷干預提供了依據。之後，法圖姆和哈欽森分別在2002 年、2003 年和2006 年運用事件分析法對美國、日本的中央銀行干預及操作有效性進行了研究，認為貨幣當局的沖銷干預操作在短期內能明顯地影響匯率。國內將事件分析法運用到外匯市場干預有效性的研究剛剛開始，干杏娣等人運用事件分析法對我國的相關數據進行非參數檢驗，從而為檢驗我國央行外匯干預的效果提供了新的視角。