主權債務危機

主權債務，是指主權國家以自己的主權作擔保，通過發行債券等方式向國際社會所借的款項。由於主權債務大多是以外幣計值，向國際機構、外國政府或國際金融機構借款，因此，一旦債務國家的信譽評級被調低，就會引發主權債務危機。

從冰島到迪拜，兩個沒有實體經濟撐腰的地方爆發的債務危機如出一轍，其警示意義不可小視。一再出現的主權債務危機表明，一國一地經濟能夠迅速從經濟復甦之中跌入新的困境。

迪拜主權債務危機的爆發，同時也喚醒了全球對美國政府債務威脅全球經濟的擔憂。從全球範圍看，各國主權債務潛在的風險依然存在，正困擾著所在國政府。任何主權債務引發的風險，都會引起市場恐慌情緒的蔓延，成為制約全球經濟復甦的“無形黑手”。

從冰島到迪拜：自2009年11月25日阿聯酋第二大酋長國迪拜酋長國宣布最大國企“迪拜世界”590億美元債務延遲償付以來，由迪拜債務危機引發的擔憂情緒還在持續蔓延。從全球範圍看，類似的主權債務危機以前也出現過，未來也可能會有一波主權債務危機，這將大大減緩全球經濟復甦的步伐。

2008年10月，全球金融風暴的“骨牌效應”已經顯現，繼西方大型金融機構落難之後，矛頭直指歐亞小國。貨幣全面貶值，股價跳水，銀行相繼倒閉。至此，一個新的名詞開始進入全球視野：國家破產。冰島金融業“連累”冰島成為第一個被稱為“國家破產”的國家。

時隔1年，迪拜又現債務危機，其根源在於迪拜長期倚重外資、房地產的發展模式。冰島和迪拜一夜間從暴富到赤貧，從富翁到負翁，根源如出一轍：炒金融，搞投機，只有資產泡沫墊底，沒有實體經濟撐腰。兩個地方如出一轍的主權債務危機，其警示意義不可小覷。

由企業破產引申而來的“國家破產”，實質是指一個國家的主權信用危機，具體是指一國政府失信、不能及時履行對外債務償付義務的風險。單個小國的主權信用危機，可通過IMF或其他大國的援助渡過難關。而一旦全球普遍存在主權信用風險，則就意味著全球性“惜貸現象”再次出現。

有報道認為，鑒於一些政府正為救援金融業和刺激經濟大舉借債，投資者眼下主要擔心全球私人債務危機可能會演變為政府債務危機。

從迪拜到全球

此次債務危機的關鍵問題在於：其他國家主權債務是否也存在類似的違約壓力？迪拜有可能成為一系列主權債務風波的起點。

由於全球信貸萎縮是2009年的主基調，全球範圍主權信用風險一直維持在較高水平。美國、西歐等發達經濟體救助金融業和刺激經濟的耗資巨大，雖然其自身經濟總體實力強，但大量救助成本造成了政府債務高居不下、財務狀況惡化、金融流動性匱乏，這都會加大主權債務危機的風險。一些學者和機構甚至斷言，包括美英等國在內的全球性主權信用危機即將爆發。

另外，新興經濟體自身實力較弱，經濟脆弱性高、經濟結構調整困難大，主權信用違約和主權信用級別被下調的情況時有發生。目前，投資者對東歐、愛爾蘭和希臘背負的巨額國債產生了警惕。

從中長期來看，刺激政策導致全球債務激增，全球經濟復甦緩慢而艱難，不能完全排除全球主權債務風險不斷積聚、甚至爆發的可能性。任何主權債務風險引起的市場恐慌情緒，都是制約全球經濟復甦的“無形黑手”。

從邊緣到核心

一些投資分析師認為，迪拜債務危機屬個案，無法反映全球經濟走向。也就是說，所有國際金融的“邊緣市場”，其違約或危機都不足以衝擊全球金融市場。

全球真正的擔憂在於：世界儲備貨幣的“核心”——美國，是否存在類似迪拜危機這樣的巨大風險？從美國次貸危機發展的軌跡看，出於維護市場信心及穩定金融局勢的需要，美國自去年啟動了金融機構“國有化”的進程，奧巴馬政府還推出了7800億美元的經濟刺激計劃，國家成了這場百年不遇危機的“最後靠山”。

迪拜債務危機的爆發，同時也在喚醒全球對美國政府債務威脅全球經濟的擔憂。一旦象徵全球最高信用等級的美國出現主權違約徵兆，將給投資者本已脆弱的信心壓上最後一根稻草。

對於儲備貨幣發行國美國來說，其主權債務危機的化解方式，更多是以隱形方式表現，解決途徑無非有兩種：一是通過通脹違約；二是通過美元貶值（印鈔票）違約。由於美國在全球經濟中扮演的關鍵角色，其對主權債務輕微程度的失信或隱形違約，都會極大地摧毀市場信心，危及國際金融格局穩定，波及持美國國債的債權國，加劇全球通貨膨脹，拖累全球經濟復甦的步伐。

數國債務纏身 頻現預警信號

在過去的20年來，還從未出現像本次危機這樣如此大規模的主權信用危機。反映各國政府債券風險大小的指標——主權信用違約掉期(CDS)擔保成本，從2008年9月底以來顯著上升。

美國：公共債務在上升

截至11月底，美國公共債務首次突破12萬億美元，創下二戰結束以來的最高紀錄，這使得市場中的商業風險快速向主權風險集中。刺激經濟和解決失業的方案成為過去1年多來美國債務增加的主要原因。

紐約大學經濟學教授魯比尼認為，美國公共債務佔GDP比例將從原先的大約40%上升至80%。奧巴馬11月曾發出警告，如果不控制日益上升的公共債務，美國經濟可能陷入“雙底衰退”。

中東歐：信用風險偏大

從目前看，中東歐整體主權信用風險偏大。拉脫維亞、匈牙利、立陶宛和愛沙尼亞的外債均超過其國民生產總值。預計到2011年，希臘政府債券總額上升至GDP的135.4%，成為歐盟負債最多的國家。

今年2月，市場曾一度對歐元區國家債務償還能力出現擔憂。市場最擔心的幾個國家是葡萄牙、愛爾蘭、義大利、希臘和西班牙。一旦越來越多的成員國出現“資不抵債”的情況，歐盟的救助就會大打折扣，甚至還會引發歐洲的第二波債務危機。

英國：主權信用被警告

11月30日，摩根士丹利發布針對英國的一項研究報告稱，評級機構有下調英國AAA評級的可能性。全球很多大型金融投資機構，包括主權基金和養老金，都不會投資AAA評級以下的政府債券。信用評級公司惠譽警告稱，英國是發達經濟體中最有可能被下調的國家，這是主要的國際投行首次發出類似警告。

新興經濟體：償債能力下降

迪拜債務危機后，全球新興經濟體的CDS擔保成本大幅飆升，中東地區的沙特CDS價格從18上升至108，巴林由22升至217，阿布扎比由23上升至160。另外，在亞洲，越南違約保險合同價格由35上升至248，印度尼西亞由25升至227；此外，一些債務較高的經濟體（如巴西、俄羅斯等），其CDS價格也大幅上漲。

迪拜債務延期償還，加劇了市場對新興經濟體債務問題的擔憂。受到金融風暴影響，很多新興經濟體的償債能力持續下降，主權信用狀況有可能進一步惡化。

機構預測日本或步希臘主權債務危機後塵？

將被迫依賴外資增加公債購買規模日本公共債務相當於GDP的比重約為200%,遠超希臘澳大利亞對沖基金Blue Sky Apeiron周二點名日本可能會面臨一場債務危機，與震動全球市場的歐洲這場危機類似。Apeiron全球宏觀基金經理Hobart稱，未來兩年日本將苦於償還高額政府債務，國內儲蓄下降將促使日本依仗外國投資者為其財政缺口提供融資。

日本央行前官員5月17日對媒體表示，三四年後日本可能遭遇主權債務危機。日本的公共債務相當於GDP的200%左右，遠超過希臘的120%。日本一直未感到市場壓力，因國內儲戶購買了其95%的債券。但Hobart指出，隨著日本人口快速老齡化，並從養老金提領資金，這種情況正在改變。

歷史上歷次主權危機：

以下名單包含主權債務嚴重危機的情況和主權破產或主權重建的案例。

1.拉美主權危機（1980年代）

2.墨西哥經濟危機（1994）

3.俄羅斯金融危機（1998）

4.阿根廷債務重建（2002）

5.歐元區債務主權危機（2010）

美國主權債務危機

美國當地時間2011年8月5日晚，國際評級機構標準普爾公司宣布將美國AAA級長期主權信用評級下調一級至AA+。美國歷史上第一次喪失3A主權信用評級立即引發國際社會關切。猶如捅破一層“窗戶紙”，美國國債“無風險”神話隨著評級下調而破滅。投資者對美國經濟前景不確定性的擔憂加劇，恐慌情緒蔓延，全球股市跌聲一片。

標普調降美國主權信用評級，意味著美債已經不再擁有低廉的融資成本。這很可能是全球金融史上一個標誌性事件。債務問題如果處理不好，將瓦解美國在世界的信用和領導力，美債主宰世界的時代開始終結。

標普調降美國主權信用評級，全球金融市場上演災難性大片。全球為何對美國主權信用評級遭下降反應如此過度？一直以來，美國依靠著全球最高的信用評級，大肆舉債，擾亂了全球的信用創造、信用總量和財富的分配機制。標普下調美國主權信用評級實際上是做了一個非常公正的評價。

美國國債有史以來首次失去3A評級，意味著美債已經不再擁有低廉的融資成本，由於美債一向以無風險資產身份在全球資本市場中扮演要求回報率的基準，這也就意味著全球風險資產絕對估值的要求回報率上升，新興經濟體的資產泡沫有可能被刺破，並引發全球性金融動蕩，但從長遠看，這很可能是全球金融史上一個標誌性事件。

美元和美債早是美國經濟運行的兩大輪子。美國政府不能發行美元，政府融資是通過發行美國國債實現的，而美聯儲也不能任意發行美元，美聯儲必須以購買國債的數量決定發行美元的數量，因此，從這個意義上講，美元本位制早已演變為美債本位制：美國用印刷的美元購買全球的勞動、商品、資源，而全球用換取的美元購買美國國債和金融資產為美國債務進行融資，這樣美國就通過美元和美債把全球經濟牢牢地捆綁在一起，完全地納入到美國的債務循環之中。

事實上，伴隨著國際貨幣體系的更替，美國早已完成了角色的轉換。在布雷頓森林體系時代，美國在全球金融格局中扮演著銀行資本家的角色：即通過向全球提供流動性來維持美國的貿易順差，在實現比較優勢的同時，獲得相應的貿易和信貸利益。另外，美國通過在商品輸出帶動下的資本輸出，分享他國的貿易和投資收益，這是銀行商業資本獲取利潤的主要方式。

根據美國經濟研究局最新數據，美國目前持有外國資產已經高達10.4萬億美元，而外國持有的美國資產是17.4萬億美元。也就是說，這其中的10.4萬億美元可歸因於和美國的資產置換，餘下的7萬億美元可歸因於外國通過貿易順差掙來的美元財富。

為何會發生這種資產置換呢？事實上，美國、通過對外大量進行長期投資獲取巨大經濟利益。與平均3.5%左右的美國10年期國債收益水平相比，海外投資形成了高利潤回報。美國對外資產與負債的收益較大，而且各項風險值相差也很大，這表明美國對外投資主要集中在高收益的風險資產，而對外債務仍然主要集中於安全性好的低收益資產。

數據顯示，布雷頓森林體系解體以後的30年間（1973年至2004年），美國持有的外國資產平均回報率為6.82%，而外國持有的美國資產回報率只有3.50%，兩者相差3.32個百分點。以目前10.4萬億美元的資產大置換規模來算，美國每年得到凈收益3450億美元。這個來自金融渠道的財富增加值，已經遠遠超過了實體經濟渠道的國內生產總值（GDP）增加值。美國依託於美元這一國際中心貨幣和全球金融分工的戰略優勢獲得了全球化財富分配中的最大收益，資本利得成為美國獲取全球剩餘價值的最大渠道。

在過去的20多年中，世界經濟金融格局發生了根本性的變化，世界經濟進入金融資本主義時代，美國完成了由“銀行資本家”向“風險資本家”的角色轉換，美國憑藉著發達的金融市場和絕對主導的貨幣體系，向全球源源不斷地提供他國所需的金融資產。新興經濟體需要為日益積累的外匯儲備尋找資產安全配置和流動性的渠道，因此美國成為全球資本的“蓄水池”。

美國債務危機背後有不可調和的深層矛盾。上世紀80年代中期，美國經濟逐步演變為債務依賴型經濟體制，政府赤字財政、國民超前消費、銀行金融支持是這種體制的全部內容。1985年，美國從凈債權國變為世界上最大的凈債務國，結束了自1914年以來作為凈債權國長達70年的歷史，進入21世紀以來，海外持有的美國債券規模和所佔比重逐年增加，債券發行量佔世界比重的32%。2003年至2009年期間，美國外債率分別為62.3%、70.4%、75.0%、83.6%、95.4%、95.2%和95.9%，而當前美國14.3萬億的國債已經佔到了全球債務餘額的24%左右。

按照美國政府前總審計長、美國彼特·皮特森基金會總裁兼CEO大衛·沃爾克的估計，如果把美國政府對國民的社保欠賬等所有隱性債務統統加在一起，那麼2007年美國的實際債務總額就已經高達53萬億美元。2007年全球的GDP是54.3萬億，也即僅僅美國一個國家的債務，已經使全球的債務率接近100%。大衛·沃爾克曾經這樣總結債務依賴對美國經濟的威脅：“預算赤字和儲蓄赤字、貿易赤字一起構成美國經濟最大挑戰，它們的綜合結果是領導力赤字。”換句話說，債務問題如果處理不好，將瓦解美國在世界的信用和領導力。

美國主權信用評級遭降，美國國債不再能享受無風險資產的厚遇，將是對美國債務增長體制終結的開始，美國國債主宰世界的黃金時代可能一去不復返了。對美國債務真實評級與定價將有助於倒逼中國外儲改革的進程，改變中國的財富管理模式，糾正經濟失衡，扭轉資源錯配，擺脫對美債的過度依賴，而這無論是對美國自身，還是對全球經濟都有深遠意義。

西班牙深陷危機

2012年7月20日，歐元集團批准了援助西班牙銀行業計劃，21日正式就此簽署諒解備忘錄。不過具體救助金額和重組方案需待西班牙銀行業評估后確定，預計評估於9月結束。西班牙債務危機的另一“引爆點”是正急速蔓延的地方債危機，目前，西班牙巴倫西亞地方政府已要求中央政府提供流動性援助，另有6個地方政府也可能因融資困難相繼求援。

20日，評級機構伊根瓊斯（Egan-Jones）將西班牙主權信用評級由CCC+降至CC+。標普旗下標普資本智商公司(S&P Capital IQ)首席歐洲股票策略師羅伯·奎因也建議投資者，在西班牙被迫申請全面救助並向歐盟和國際貨幣基金組織(IMF)做出更多妥協前，迅速拋售該國股票。

自從長達十年的房地產熱潮於2008年結束，西班牙銀行業便深陷危機，銀行不良貸款攀升。

西班牙財長蒙特羅20日稱，該國債務負擔最重的地區之一的巴倫西亞地方政府已要求中央政府提供流動性援助。據西班牙《國家報》報道，此外還有6個地方政府可能步巴倫西亞後塵求援，包括西班牙最富裕的地區加泰羅尼亞、卡斯蒂利亞-拉曼恰、巴利阿里群島、穆爾西亞、加那利群島和安達盧西亞。

西班牙中央政府13日剛剛成立了規模為180億歐元的救助基金，以救助現金短缺的地方政府。報道稱，上述地方政府擬向該基金申請援款，具體申援需求尚不明。