超主權貨幣

創造權脫鉤、保持幣值穩際儲備貨幣，避免權貨幣儲備貨幣缺陷，際貨幣系改革標。超權儲備貨幣雖久，今質展。紀凱恩斯就曾提出採用30種有代表性的商品作為定值基礎建立國際貨幣單位“Bancor”的設想，遺憾的是未能實施，而其後以懷特方案為基礎的布雷頓森林體系的崩潰顯示凱恩斯的方案可能更有遠見。早在布雷頓森林體系的缺陷暴露之初，國際貨幣基金組織就於1969年創設了特別提款權（以下簡稱SDR），以緩解主權貨幣作為儲備貨幣的內在風險。遺憾的是由於分配機制和使用範圍上的限制，SDR的作用至今沒有能夠得到充分發揮。但SDR的存在為國際貨幣體系改革提供了一線希望。超主權儲備貨幣不僅克服了主權信用貨幣的內在風險，也為調節全球流動性提供了可能。由一個全球性機構管理的國際儲備貨幣將使全球流動性的創造和調控成為可能，當一國主權貨幣不再作為全球貿易的尺度和參照基準時，該國匯率政策對失衡的調節效果會大大增強。這些能極大地降低未來危機發生的風險、增強危機處理的能力。

即周召倫敦峰佔據，各濟近紛紛緊展輿論攻勢際政策各博弈。，針球融危及治案，際濟顯派：、、規模資注——謂“救市”——穩岌岌危融市；、歐洲則救市效持懷疑態，必須儘早改革合際融貨幣系；、印、俄、巴“金磚四國”為代表的新興經濟大國則既不否認救市的必要性，同時又強調改革的重要性，只是其改革呼籲更多地著眼於發展中國家在國際金融機構中的代表權。

背景，周川章價值顯非尋，預計峰葯。值提，周川建議、歐各懷私，具客觀，顯著傾益，添。

在文章里，周小川重提凱恩斯60年前的大膽設想，建議對國際貨幣基金組織（IMF）創設的特別提款權（SDR）進行改進和擴大，以“大處著眼，小處著手，循序漸進，尋求共贏”的改革，逐步創建“具有穩定的定值基準並為各國所接受的新儲備貨幣”。文章的核心意思是要在未來建立一種不與任何國家主權掛鉤的“世界貨幣”，以此作為國際儲備和貿易結算的工具。文章還就它的實踐操作性作了探討，並提出了一套相應的解決方案。

應當說，這是一個看起來極其理想主義的設想，其現實障礙是不言而喻的。假如它能夢想成真，那將是人類歷史上第一種在地球上任何一個地方都不能實際流通但卻同時又承擔著溝通地球上所有不同貨幣間交易結算使命的貨幣符號。而之前的國際儲備和結算貨幣，不論是黃金還是美元，實際上都是相應的那個時代中最具有穩定購買力的真實貨幣。這也意味著今後貨幣的信用將不再依託於貨幣中介物本身的價值或其背後的政治、經濟、軍事等綜合實力。然而，在一個至今仍完全由主權國家規則支配、“世界政府”遙不可及的“叢林式”世界體系中，發行這種“世界貨幣”的“世界中央銀行”——權且假設它是IMF——自身的權威又託身何處呢？退一步說，就算IMF得到了全世界所有國家或主要大國的共同支持，在技術上它又如何確定“世界貨幣”的發行量呢？會不會由於這種“世界貨幣”本身的發行不當而造成全球性的通貨膨脹或通貨緊縮？

實際上，周小川的主意十分類似歐元的前身“歐洲貨幣單位（ECU）”。但這裡有一個必要的前提：如果沒有歐洲一體化和統一貨幣的預設目標，ECU的功效將是極其有限的——它本身只是一個中間過渡產物。也就是說，假如世界各國不能就未來建立統一的真實“世界貨幣”達成共同的追求方向，“升級版SDR”的前景就將大打折扣。

在全球經濟日益不可分割、美元體系日益力不從心的當下，與其說周小川提出的是一個解決方案，還不如說他拋出了一個開放性的問題，相信這個問題一定能贏得舉世共鳴。最早公開類似設想的其實是俄羅斯政府，它在3月16日提出的建立“超國家儲備貨幣”（super national reserve currency）的主張，與周小川的“超主權儲備貨幣”可謂異曲同工，只是周小川的方案更為細緻和具體。那麼，一周以後，它會不會因為中國和俄羅斯的聯手而成為金融危機重重陰霾下倫敦城裡的主旋律呢？

中國人民銀行行長，周小川《關於改革國際貨幣體系的思考》

歷史上的銀本位、金本位、金匯兌本位、布雷頓森林體系都是解決該問題的不同制度安排，這也是國際貨幣基金組織（IMF）成立的宗旨之一。但此次金融危機表明，這一問題不僅遠未解決，由於現行國際貨幣體系的內在缺陷反而愈演愈烈。

理論上講，國際儲備貨幣的幣值首先應有一個穩定的基準和明確的發行規則以保證供給的有序；其次，其供給總量還可及時、靈活地根據需求的變化進行增減調節；第三，這種調節必須是超脫於任何一國的經濟狀況和利益。當前以主權信用貨幣作為主要國際儲備貨幣是歷史上少有的特例。此次危機再次警示我們，必須創造性地改革和完善現行國際貨幣體系，推動國際儲備貨幣向著幣值穩定、供應有序、總量可調的方向完善，才能從根本上維護全球經濟金融穩定。

此次金融危機的爆發並在全球範圍內迅速蔓延，反映出當前國際貨幣體系的內在缺陷和系統性風險

對於儲備貨幣發行國而言，國內貨幣政策目標與各國對儲備貨幣的要求經常產生矛盾。貨幣當局既不能忽視本國貨幣的國際職能而單純考慮國內目標，又無法同時兼顧國 內外的不同目標。既可能因抑制本國通脹的需要而無法充分滿足全球經濟不斷增長的需求，也可能因過分刺激國內需求而導致全球流動性泛濫。理論上特里芬難題仍然存在，即儲備貨幣發行國無法在為世界提供流動性的同時確保幣值的穩定。

當一國貨幣成為全世界初級產品定價貨幣、貿易結算貨幣和儲備貨幣后，該國對經濟失衡的匯率調整是無效的，因為多數國家貨幣都以該國貨幣為參照。經濟全球化既受益於一種被普遍接受的儲備貨幣，又為發行這種貨幣的制度缺陷所害。從布雷頓森林體系解體后金融危機屢屢發生且愈演愈烈來看，全世界為現行貨幣體系付出的代價可能會超出從中的收益。不僅儲備貨幣的使用國要付出沉重的代價，發行國也在付出日益增大的代價。危機未必是儲備貨幣發行當局的故意，但卻是制度性缺陷的必然。

改革應從大處著眼，小處著手，循序漸進，尋求共贏

重建具有穩定的定值基準並為各國所接受的新儲備貨幣可能是個長期內才能實現的目標。建立凱恩斯設想的國際貨幣單位更是人類的大膽設想，並需要各國政治家拿出超凡的遠見和勇氣。而在短期內，國際社會特別是基金組織至少應當承認並正視現行體制所造成的風險，對其不斷監測、評估並及時預警。

同時還應特別考慮充分發揮SDR的作用。SDR具有超主權儲備貨幣的特徵和潛力。同時它的擴大發行有利於基金組織克服在經費、話語權和代表權改革方面所面臨的困難。因此，應當著力推動SDR的分配。這需要各成員國政治上的積極配合，特別是應儘快通過1997年第四次章程修訂及相應的SDR分配決議，以使1981年後加入的成員國也能享受到SDR的好處。在此基礎上考慮進一步擴大SDR的發行。

SDR的使用範圍需要拓寬，從而能真正滿足各國對儲備貨幣的要求。

●建立起SDR與其他貨幣之間的清算關係。改變當前SDR只能用於政府或國際組織之間國際結算的現狀，使其能成為國際貿易和金融交易公認的支付手段。

●積極推動在國際貿易、大宗商品定價、投資和企業記賬中使用SDR計價。不僅有利於加強SDR的作用，也能有效減少因使用主權儲備貨幣計價而造成的資產價格波動和相關風險。

●積極推動創立SDR計值的資產，增強其吸引力。基金組織正在研究SDR計值的有價證券，如果推行將是一個好的開端。

●進一步完善SDR的定值和發行方式。SDR定值的籃子貨幣範圍應擴大到世界主要經濟大國，也可將GDP作為權重考慮因素之一。此外，為進一步提升市場對其幣值的信心，SDR的發行也可從人為計算幣值向有以實際資產支持的方式轉變，可以考慮吸收各國現有的儲備貨幣以作為其發行準備。

由基金組織集中管理成員國的部分儲備，不僅有利於增強國際社會應對危機、維護國際貨幣金融體系穩定的能力，更是加強SDR作用的有力手段

1、由一個值得信任的國際機構將全球儲備資金的一部分集中 起來管理，並提供合理的回報率吸引各國參與，將比各國的分散使用、各自為戰更能有效地發揮儲備資金的作用，對投機和市場恐慌起到更強的威懾與穩定效果。對於參與各國而言，也有利於減少所需的儲備，節省資金用於發展和增長。基金組織成員眾多，同時也是全球唯一以維護貨幣和金融穩定為職責，並能對成員國宏觀經濟政策實施監督的國際機構，具備相應的專業特長，由其管理成員國儲備具有天然的優勢。

2、基金組織集中管理成員國儲備，也將是推動SDR作為儲備貨幣發揮更大作用的有力手段。基金組織可考慮按市場化模式形成開放式基金，將成員國以現有儲備貨幣積累的儲備集中管理，設定以SDR計值的基金單位，允許各投資者使用現有儲備貨幣自由認購，需要時再贖回所需的儲備貨幣，既推動了SDR 計值資產的發展，也部分實現了對現有儲備貨幣全球流動性的調控，甚至可以作為增加SDR發行、逐步替換現有儲備貨幣的基礎。

趕在倫敦20國金融峰會之前，中國亮出了改革國際貨幣體系的底牌。這就是周小川的所謂“超主權貨幣”。

如周小川所講，“超主權貨幣”這一提法由來已久，70年前凱恩斯就曾主張推翻以主權貨幣為錨的國際貨幣體系，改為錨住由30種主要商品構成的國際市場一攬子商品價格。

要糾正的是，“超主權貨幣”的歷史比周小川所說的還要長。到底有多長，周小川自己稍稍動動腦筋就可以得出答案：由於白銀與黃金都是超越主權的貨幣，因此，銀本位和金本位，都是錨住“超主權貨幣”的國際貨幣體系。這起碼可以將“超主權貨幣”的歷史上溯到14世紀。更為準確的說法是，國際貨幣體系從一開始就選擇了“超主權貨幣”，並且直到主權貨幣成為世界貨幣之前都是如此。

周小川一定不是主張國際貨幣體系倒退回金銀本位的時代，但從他以頗為讚賞的語氣談論凱恩斯的“超主權貨幣”方案來看，他並不清楚國際貨幣體系一以貫之的改革路線。

在很大程度上，白銀之所以從17世紀開始漸漸退出國際貨幣體系，是由於此前出現的白銀供給快速擴張隨著北美和日本的白銀產量減少而結束。金本位的出現，一方面是由於世界黃金產量出現了歷史上最強勁的增長期，另一方面是黃金的價值量遠遠超過了白銀，由此解決了儲備貨幣供給不足與世界貿易快速增長之間的矛盾。

到19世紀末出現的黃金匯兌本位制，是對以往的“超主權貨幣”的第一次否決。儘管此時的黃金並沒有徹底退出國際清算體系，並且依然是重要的儲備貨幣，但國際貨幣體系還是由此進入了由主權貨幣及主權國債務

佔主導地位的時代。其中的原因依然是“超主權貨幣”的供給不足。到20世紀初，與當年的白銀情況相類似，世界黃金產量的增長鏈條突然被打斷，但世界貿易總量卻依然在增長。於是，當黃金供給不能滿足世界貿易增長需要的時候，不得不以紙幣替代實物貨幣。之所以沒有從黃金匯兌本位制一步跨入完全的主權貨幣階段，原因是防止各種主權貨幣之間的競相貶值而威脅國際貨幣體系的穩定性。

布雷頓森林體系的本質，是美元匯兌本位制。雖然這一體系仍與黃金沾邊，但不是錨住黃金，而是錨住美元。必須承認，布體系是二戰後世界貨幣體系的必然選擇，原因是當時只有美國的主權信用存在擴張空間。這實際上也給出了國際貨幣體系在主權貨幣時代的改革路線：哪一個（或多個）國家的主權信用擴張空間巨大，該等主權貨幣就應當成為儲備貨幣。當然，其目的依然是滿足世界貿易以及由貿易增長推動的世界經濟增長的需要。

貨幣的本質是信用，而信用的最高等級是主權信用。這也是為什麼國際貨幣體系自黃金匯兌本位制以後一直尋找強勢的主權貨幣作為其存在支撐點的原因。

那麼，周小川所說的“超主權貨幣”究竟要錨住什麼呢？

可以肯定，受周小川讚賞的凱恩斯方案絕對行不通，相反會大大加劇國際貨幣體系的波動性。原因是凱恩斯的方案，其實是主張將國際儲備貨幣錨住一攬子商品價格。眾所周知，商品市場是最容易操縱的。

如果沒有理解錯的話，周小川的“超主權貨幣”似乎依然是錨住美元，只是在此基礎上增加其它國家的表決權而已。

在現代社會，以國家主權為主導的中央銀行對有效的貨幣政策運作都存在無數困境，那麼與國家主權脫鉤的國際儲備貨幣所面臨的問題與困境一定會更多。

最近中國人民銀行行長周小川在央行網站上發表題為《關於改革國際 貨幣體系的思考》的文章說，當前的全球金融危機反映出國際貨幣體系的內在缺陷和系統性風險，因此，要解決這個問題就得創造一種與主權國家脫鉤、並能保持幣值長期穩定的國際儲備貨幣。他認為，創造新的國際儲備貨幣將需要很長時間。短期內，國際社會至少應當承認並正視現行體制所造成的風險。

可以說，美國金融危機之後，由於匯率激烈的波動所帶來的負增強機制更是明顯，世界各國更是希望有一種有效的國際儲備貨幣來保持全球金融穩定、促進世界經濟發展。歷史上的國際儲備貨幣制度的安排，儘管經過不斷變遷與演進，但是這次美國金融危機所暴露出的問題，讓國際貨幣體系內在缺陷更是暴露無遺。可以說，正是這意義上，周小川行長希望建立起一種超主權的國際貨幣體系。現在我們要問的是，建立這種超主權的國際儲備貨幣何以可能？

一般來說，現代貨幣最為本質的特徵就是建立主權國家信用擔保基礎上，離開了主權國家的信用擔保，信用貨幣是無法確立的，更不用說成為交易結算、貯藏及投資的工具。現在，我們希望建立一種與主權國家脫鉤的國際儲備貨幣，是否有可能呢？有人會認為，不是有歐元為樣板嗎？不是有SDR嗎？

但是，實際上，儘管歐元已經有近十年的歷史，其在歐洲經濟中的作用也明顯，但是歐元的結果如何仍然是相當不確定的，如果歐元各國出現政治上的利益衝突，歐元功能與作用立即會弱化。近幾個月來，隨著美國金融危機向歐洲蔓延，歐元弱化表象開始在顯示出來。這也就是近幾個月歐元快速貶值的原因所在。不過，歐元之所以能夠維持是建立在長期的政治協商基礎上的。

我們現在再回到與主權國家脫鉤的國際儲備貨幣設想上。對於這種貨幣的設想，由於它是與國家主權相脫鉤的，或是沒有國家主權為信用擔保的，因此，這種國際儲備貨幣一定是世界各國政治協商的結果。可以說，即使這種政治協商可以進行，但是由於當前各國的經濟發展水平及在國際經濟生活中的地位十分巨大，各國在這種政治協商中的利益訴求是相差很遠的。因此，在這種政治協商中要達到各國認可的一致意見是不容易的。即使能夠達到這種一致意見，其成本也是十分昂貴的。

還有，不僅建立這樣一種脫鉤國家主權的國際儲備貨幣要通過不是一件容易的事情，而且即使可以通過政治協商能夠建立起這種國際儲備貨幣，同樣要面臨一個什麼樣的機構來管理運作這種貨幣的問題。

再就是，作為一種國際儲備貨幣，它要行使計價、結算、貯藏及投資的功能，那麼它的定價如何來進行。是否可能用上世紀40年代凱恩斯就曾提出採用30種有代表性的商品作為定價基礎建立國際貨幣單位“Bancor”。但實際上，這設想是好，要實施起來同樣是不容易。因為，選擇代表性籃子里的商品，各國生產出來的這樣商品所內含的要素價格是會相差很遠的。在這種情況下，以代表性的商品作為定價基礎建立起來的國際儲備貨幣也就無法準確地反映各國貨幣的比值關係。

其實，作為一種國際儲備及計價貨幣，比如美元，並非僅是政治角力的結果，而且更多是市場選擇的使然。事實上，美元作為國際貨幣，是一個既成事實。而以美元為中心的國際貨幣體系與以往任何一種世界貨幣有很大不同。比如，美元的國際貨幣是通過一系列條約來實現的；它是通過美國向全球提供市場開放的方式來實現的，而美國金融市場的效率支持了美元本位國際化；美元作為國際貨幣，在理論上同樣存在特里芬難題，即儲備貨幣發行國無法在為世界提供流動性的同時確保幣值的穩定。但是，當面臨這種困境時，美國能夠尋求其解決的方式。當然，美元作為國際貨幣，更重要的還在於美國國家經濟競爭力，在於美國綜合國力。

因此，創造性地改革和完善現行國際貨幣體系，推動國際儲備貨幣向著幣值穩定、供應有序、總量可調的方向完善，從根本上維護全球經濟金融穩定，這是必須的。但這種創造性改革必須站立在現實的基礎上。面對國際貨幣體系的困境，我們更多的是如何面對既有的現實，並在以美元為主導的國際貨幣體系的基礎上尋求現實目標之路。這樣，理想才能建立在現實的基礎上。

在全球第二次金融峰會召開之際，中國人民銀行行長周小川撰文《應創造可保幣值穩定的超主權儲備貨幣》。在文中，周小川認為，此次金融危機的爆發與蔓延使我們再次面對 一個古老而懸而未決的問題，那就是什麼樣的國際儲備貨幣才能保持全球金融穩定、促進世界經濟發展。他提出，在國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權的基礎上，建立超主權的儲備貨幣，以克服現行貨幣體系的內在缺陷，調節全球的流動性。

的確，本次金融危機爆發的原因之一便是作為全球儲備貨幣的美元的泛濫和無節制的發行。在1971年尼克松宣布關閉“黃金窗口”，終止美元與黃金掛鉤之後，制約美元發行的唯一障礙被徹底掃除，印刷鈔票完全成了美聯儲的權力。其結果是，一方面美元作為世界儲備貨幣源源不斷地流向全球，另一方面，各國對美元的發行沒有任何制約機制。美元是美國的貨幣，卻的確是全世界的麻煩。就此而論，周小川行長提出擺脫美元、建立超主權的儲備貨幣的大方向無疑是正確的。而且，就人類貨幣史而言，在英鎊和美元成為世界貨幣之前，無論是銀本位，還是金本位，全球儲備貨幣的特性都是超主權的。

美元獨步天下的缺陷是顯而易見的。1973年布雷頓森林體系徹底崩潰之後，人類發生的大大小小的金融危機不下數十起，無不和國際貨幣金融體系有很大的關係。可以說，布雷頓森林體系崩潰到今天已經36年了，但人類至今還沒有創造出一個真正具有長期內在穩定性的國際貨幣體系以避免國際金融秩序的動蕩。而周小川行長提出以IMF的特別提款權為基礎，將之改造成超越主權的儲備貨幣的設想，無疑是人類進行這種努力的一部分。因此，在第二次全球金融峰會召開之際，周小川行長重提特別提款權，提出對其進行改造，使之成為全球最主要的儲備貨幣，我相信這種努力肯定會得到國際社會的稱讚。

然而，就目前國際金融秩序的現狀而言，這種努力成為現實的可能性微乎其微。首先，IMF從成立以來，一直是美元霸權的最好詮釋者。根據IMF的決策機制，擁有16%以上 投票權的美國有絕對的否決權，這就決定了設立在華盛頓的IMF在某種程度上成為美國財政部的一個分支機構，無法承擔全球中央銀行的職能。其次，IMF在不改造的情況下，根本難以取得對全球貨幣供給的控制權。第三，IMF根本無法對全球流動性的供應進行配置，使之既不至於過量，也不至於過少。第四，IMF無法合理配置全球貨幣供給。這四個致命的缺陷，決定了特別提款權從1969年創立以來就一直是一個扶不起來的阿斗，因為美元的流動性一直處於爆炸的狀態，特別提款權根本沒有發揮國際儲備的機會，其在儲備資產方面的意義非常有限，直到2002年，其在IMF會員的非黃金儲備中所佔比例不足1.25%。

因此，就中國的金融外交而言，首要的不是去主張創設什麼超主權的國際儲備貨幣，而應如第一次金融峰會上胡錦濤主席所倡導的，對IMF進行改造，增加包括中國在內的發展中國家的投票權，同時對美元的發行，通過國際機制加以限制。目前IMF的投票權主要掌握在美國、歐盟和日本手中，中國的份額甚至不如比利時與荷蘭的總和，根本無法反映中國作為世界第二大經濟體的地位與實力。可以說，徹底改造IMF，是將特別提款權改造成超主權儲備貨幣的必要前提。否則，所謂的超主權儲備貨幣只是一個虛幻的、不可靠的空中樓閣，可能外表極為華麗，但毫無根基，一陣強風就可以將其摧毀，更不用說遭遇百年不遇的金融危機了。

中國社科院世界經濟與政治研究所所長余永定7日表示，中國政府應力爭在G8峰會上討論超主權國際貨幣。那麼超主權貨幣到底有可能實現嗎？

事實上，自古以來，貨幣向來就是超主權的，從通用貨幣“黃金”，到網路遊戲里的虛擬貨幣。如果把貨幣和主權掛鉤，那麼該主權就會享受到超越所有其他玩家的支配地位，很明顯處於該地位的國家必定會把這種優勢用到極致，以至於整套體系無法維持，最終逃不掉崩潰的命運。

現在我們最關心的問題是兩個，第一，既然貨幣已經主權化了，那麼我們是否還能退回到超主權的狀態，即重新使用黃金或者別的東西作為貨幣；第二，如果貨幣的主權化已經不可避免，那麼人民幣是否可以享受到這個優勢地位。

黃金的老路是不可能繼續走了，世界各國官方的黃金儲備總量只有3萬噸，即便按歷史上最高金價約每盎司1000美元計，也只值1萬億美元左右，只有中國外匯儲備的一半，這麼少的黃金根本就不具備世界貨幣的能力。即使現在真的能創造出一種新的貨幣，這也是各國博弈的結果，主權的印記是無法抹去的。

既然超主權貨幣之路已經不可行，那麼中國就應該致力於將人民幣變成世界貨幣，合理合法地佔據這個不平等地位。7月2日，中國人民銀行正式下發《跨境貿易人民幣結算試點管理辦法》，本月起，上海等5城市的指定企業將獲得以人民幣進行跨境貿易結算的資格，當條件成熟時，向境外企業提供人民幣貿易融資。這是將人民幣推向國際化的最重要一步。將來不僅可以通過香港、澳門等地進行人民幣結算，境內的商業銀行也可以主動代理境外商業銀行進行人民幣資金的跨境結算。此前困擾很多出口企業的人民幣結算無法享受出口退稅的問題，目前也已經得到了解決。

中國目前最應該做的是，穩步向前推進人民幣國際化，讓越來越多的人享受到人民幣結算的便利。美元的衰落和人民幣的國際化都不是喊出來的，而是要讓人切實感覺到拋棄美元擁抱人民幣的好處，這就需要中國的政府和金融界共同努力了。

首先，中國宏觀經濟環境仍存在諸多突出問題。有專家認為，在宏觀層面上，人民幣當前已經具備國際化條件。然而，從市場的發育程度、金融體系狀況等方面來看，中國遠未達到美國、日本當初的水平。中國經濟發展中還存在著不穩定、不協調、不可持續的問題：國際收支失衡、經濟結構不合理、經濟發展方式需要轉變，農業基礎、就業、社會保障、生態環境問題突出，中國的金融體系仍然比較脆弱；中國還存在著制度環境方面的制約，如金融市場發育（深度、廣度和國際標準化程度不足）、利率市場化改革、完善人民幣匯率形成機制等都需要進一步推進。這種狀況難以支撐人民幣迅速實施國際化成為國際儲備貨幣。

其次，人民幣資本項目尚未實現可兌換。從理論上來看，人民幣資本項目可兌換是人民幣國際化所必然要求的技術性條件。這是因為，人民幣國際化是以資本項目可兌換為基礎的，資本項目可兌換本身是人民幣國際化的核心內容。一種貨幣如果不能自由兌換，其在國際範圍內的接受程度必然十分有限，也將成為一種高風險貨幣。

再次，人民幣國際流通量增長不足。從技術層面來看，人民幣國際流通量不足將成為推進人民幣國際化進程中的最大難題。從國際經驗來看，在金本位時代，英國通過資本輸出向世界各國輸出了巨額的英鎊；美國在布雷頓森林體系時代通過經常項目逆差向世界提供了美元流動性；20世紀80年代，日本則通過大規模跨國投資向各國提供日元資金。近年來，儘管中國對外直接投資大幅度增長，但其規模佔全球的比重仍然很小，2004年為0.74%、2005年為1.3%、2006年為1.53%，這樣的狹小規模顯然難以支持未來人民幣國際流通量的需要。

實事求是地來看，人民幣走向國際化對中國經濟制度、金融體系和金融市場的改革與發展提出了更高的要求。很大程度上，中國經濟金融改革與發展狀況決定著人民幣國際化的進程，人民幣國際化的步伐要與中國整體經濟金融改革與發展相一致。由此可見，現階段中國大規模推進人民幣國際化進程的基礎還不穩固、內部準備條件還不充分。

人民幣國際化的目標就是要樹立人民幣幣值穩定、流通便利、投資增值的國際形象，躋身國際貨幣“四大家族”，與美元、歐元、日元共同構成多元化的貨幣體系，並長期有效發揮國際貨幣的作用。借鑒美元、歐元、日元三大貨幣國際化發展規律，結合人民幣自身特點，人民幣國際化應當採取由周邊向全球循序推進的戰略選擇，遵循“周邊化→區域化→國際化”的“三步走”戰略。要實現人民幣國際化的上述戰略設想，必須統籌規劃、夯實基礎、循序漸進、防範風險。

2008年末，國務院決定對廣東和長江三角洲地區與港澳地區、廣西和雲南與東盟的貨物貿易進行人民幣結算試點。該舉措可避免匯率風險，控制企業成本，為人民幣國際化鋪平道路。據估算，目前中國外貿結算中的美元比例仍然高達73%左右，美元在2008年的大幅波動使貿易結算風險加大，而人民幣成為區域性結算貨幣是穩定亞洲經濟的重要緩衝器之一。2008年末，中國人民銀行和韓國銀行簽署了雙邊貨幣互換協議，探討將互換貨幣兌換成儲備貨幣的可能性及比例。貿易項下結算貨幣的確立為中國的進出口企業掃除了匯率波動的障礙，同時在金融危機時也幫助鄰國鎖定匯率風險，可謂一舉多得。

作為佔GDP近四成的出口部門，結算貨幣的重要性在未來數年內仍是關注的重點，我們應以此次危機為契機，擴大與亞洲各貿易國之間的貨幣互換規模，顯示出可以穩定區域內貿易的能力，進而向成為國際貿易結算貨幣成員邁進。下一步可繼續擴大人民幣在與周邊國家和地區投資及雙邊貿易結算中的範圍，加強與這些國家和地區的貿易和投資往來，包括繼續放寬人民幣現金的出入標準，簽署雙邊支付結算協議，擴大人民幣在邊境貿易結算中的地位；與更多國家和地區開通人民幣銀聯卡業務，進一步推動銀聯標識走出國門等，創造條件使人民幣在周邊接壤國家和地區率先實現國際化。

完善的人民幣匯率形成機制是人民幣國際化的重要制度保障。人民幣目前實行的是以市場供求為基礎、參考一攬子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣國際化客觀上要求匯率形成機制要以市場化為基礎，通過本外幣間供求關係的變化發現人民幣的真實價格。因此，在保持人民幣幣值基本穩定的前提下，需要進一步提高人民幣匯率形成機制的市場化程度，增加人民幣匯率彈性，使人民幣匯率在合理區間內上下浮動、有升有降，打破對人民幣長期單邊升值的心理預期。在此過程中必須密切關注三個問題：一是必須防止國外投機資本以套利為目的，對人民幣發起衝擊並造成人民幣幣值在短期內大幅波動，應採取必要干預手段保持人民幣幣值的相對穩定，增強以人民幣作為儲備貨幣的信心；二是要密切關注人民幣匯率形成機制市場化所帶來的人民幣資產價值的重估過程，防止境內資產大幅波動對國內經濟造成巨大衝擊；三是可積極推動東亞國家和地區的匯率政策協調，加強與區域內的貨幣合作，正確處理人民幣同東亞以及東南亞地區主要貨幣間的關係，尤其是與日元的關係，逐步構建區域統一的匯率機制，使人民幣成為區域關鍵定價貨幣。

我國金融市場發育程度低，市場效率不高，還不能完全滿足人民幣國際化對人民幣交易、變現、結算、支付、保值、增值等需求。要進一步規範、完善股票市場、期貨市場以及各類二級市場等相對薄弱市場，豐富市場工具和產品，加大人民幣衍生產品的創新力度，加快推出和完善人民幣外匯遠期和掉期產品、利率創新產品、人民幣債券市場和股票市場衍生產品，建設廣度（多種金融工具）、深度（發達的二級市場）和國際規範程度相統一的金融市場，使之成為人民幣國際化的重要平台。

美國次貸危機引發的全球金融危機，對金融市場造成巨大衝擊，暴露了現行國際貨幣體系和金融監管體系存在的諸多缺陷。人民幣國際化應當順應全球貨幣體系變革的客觀要求，發揮中國在世界經濟體系中的應有作用。

推進利率市場化進程。進一步擴大銀行存貸款利率浮動區間，逐漸使利率水平及其風險結構和期限結構由資金供求雙方在市場上議價決定。充分發揮央票利率對短期利率市場走勢的指導作用。建立一個以貨幣市場利率為基準，市場供求發揮基礎性作用，中央銀行通過各種市場化政策工具調控貨幣市場利率，進而對其它市場利率水平和結構施加有效影響的利率市場化體系。

中資金融機構“走出去”策略應堅定不移。作為人民幣國際化的感知者、執行者和微觀主體，中資金融機構承載著相當重要的使命。完善公司治理，加強內部控制，提高風險控制水平，是“走出去”前的必備功課；如何在境外提供完善的金融產品和服務，是需要深入思考的問題；至於是通過開設分行還是收購境外機構，則需付諸實踐。總之，只有中資金融機構成功地“走出去”，人民幣才能更加通暢地在全球金融體系內流轉。

建立離岸人民幣金融市場，進一步擴展人民幣市場的廣度和深度，是人民幣國際化的重要步驟。目前中國作為美國最大的債權人，單從技術角度看，人民幣升值是一個必然的趨勢，以人民幣計價的資產不斷升溫，人民幣必將成為重要的價值儲備貨幣。這就要求人民幣應當具有廣闊而多樣的投資渠道，客觀上對離岸人民幣金融市場提出了需要，建設以人民幣計價的債券市場和股票市場，對推進人民幣國際化具有重要作用。

人民幣國際化，必須處理好與現有三大國際貨幣間的關係。要以“全面性、均衡性、漸進性、實效性”為原則，尋求本國利益與國際利益的平衡點，積極妥善處理與其他國家和地區的經濟合作與利益協調。在亞洲區域內積極開展與日元的合作。近年來中日雙方的經貿關係日漸緊密，中國已超過美國成為日本的第一大貿易夥伴。因此中日在貿易、金融領域的競爭與合作將在今後更加充分地展開，人民幣同日元的合作將是構建制度化東亞區域貨幣體系的重點和難點，也是人民幣能否實現國際化的重要影響因素。可以採取擴大同日本貨幣互換額度，並在必要時互相以本幣提供信貸額度的方式加強合作。美元和歐元是人民幣現行匯率制度所參考的兩種主要貨幣，而且在現有貨幣體系中仍佔有較大份額，在短期內擺脫人民幣對美元、歐元現有匯率體系會對我國宏觀經濟帶來較大衝擊。因此，要審慎處理人民幣與美元、歐元的關係，加強合作、相互支持，共同完善多元國際貨幣體系，促進世界經濟平穩發展。

人民幣國際化將對我國貨幣政策產生重大影響。一是人民幣匯率主要由國際市場決定，並且國際化程度越高，匯率的市場形成機制越複雜，保持穩定的難度越大；二是人民幣需求函數的各種經濟變數不僅源於國內，還源於國際，央行調控貨幣供給的複雜性和難度大為增加。三是貨幣政策傳導機制更加錯綜複雜，人民幣溢出效應使國內的貨幣政策在作用於國內經濟變數時部分失效，從而達不到預定政策目標；而人民幣回饋效應又使得他國的貨幣政策會波及到國內，貨幣政策傳導效果的不確定性大為增加。這些影響和變化決定了要保持貨幣政策的有效性，不可避免地會犧牲貨幣政策的獨立性。但貨幣政策獨立性是人民幣國際化漸進性、可控性的重要保障，絕不能完全放棄。因此，在國際化初期有必要保持適度的外匯管制，控制人民幣出境的規模，加強資本流動監管，提高綜合運用價格和數量工具的能力，保持貨幣政策有效性和獨立性的平衡。

人民幣國際化要求擴大金融開放與完善國內金融體系高度的統一。如果金融開放度超過國內金融體系的承載能力，推行人民幣國際化力度過大，則易遭受外部遊資的衝擊，影響國家經濟和金融體系的安全，亞洲金融危機便是很好的例證。相反，如果對金融體系保護過度，國內金融企業的改革和發展缺乏必要的動力，則很可能出現人民幣國際化效果與其在國際經濟中的地位與規模不相匹配的狀況。20世紀90年代在貨物貿易領域日元國際化程度低於80年代，就是因為日本國內金融體系的健全程度和開放程度遠遠不能適應本幣國際化的要求，導致日元國際化受阻。因此，在不斷擴大和開放國內市場的同時，必須竭力保證市場開放程度與國內金融體系的承載能力相匹配，以此促進人民幣國際化的順利實施。

從歷史經驗看，貨幣的國際化是市場演進與政策推動相結合的過程，二者相輔相成，不可分割。目前人民幣在周邊國家的流通是市場自發力量作用的結果，是市場主體投給中國發展前景最真實的“信任票”。但對於人民幣的國際化而言，僅有這種自發的市場演進是遠遠不夠的，還需要相應的政策推動和制度安排。即以市場演進為基礎，輔以政府推動，共同促進人民幣國際化的健康發展。應當積極主動地建立和參與區域經濟合作組織，為人民幣國際化創造良好的國際環境。目前倡導的中國——東盟自由貿易區便是這一行動的具體體現。為了擴大區域合作，還可以建立雙邊自由貿易區，加強雙邊經濟合作，進一步擴大人民幣的影響。這種制度安排一旦建立，就會產生“路徑依賴”和“自我強化”效應，對鞏固人民幣在全球貨幣體系中的重要地位具有現實作用。

綜上所述，國際化是人民幣的必然選擇，但我們也應清醒地認識到，人民幣國際化是一個自然發展和不斷成熟的過程，在這個過程中還存在許多不確定的因素。根據我國的國情及貨幣國際化的一般規律，粗略地來說，人民幣國際化進程應遵循以下一些基本思路。

人民幣資本項目下的可自由兌換是人民幣國際化的必要前提，一種無法自由兌換的貨幣，其國際接受範圍將十分有限，也將成為一種具有高度風險的貨幣。從我國目前的情況來看，還不具備完全開放資本項目自由兌換的條件。我國應在進一步深化經濟金融體制改革，大力發展資本市場，完善金融監管體系的基礎上，選擇在適當的時機加快實現人民幣的完全自由兌換，為人民幣最終走向國際化做好必要的準備

以邊境貿易和投資為突破口推進人民幣的區域化

根據國際貨幣基金組織對日元、馬克國際化進程的研究和對國際貿易報價方式的研究發現：一國貨幣在世界上的地位，與該國出口在世界貿易和投資中所佔的份額有直接關係，強有力的出口和國際投資地位，可以直接推動該國貨幣在國際上的廣泛使用。因此，要加強對周邊國家和地區的直接投資和貿易，這是帶動人民幣區域國際化的最重要力量。從近中期看，在周邊國家和地區國際化應成為人民幣國際化進程的主要階段性目標，這就需要中國貨幣當局和周邊經濟體締結人民幣境外流通的雙邊協議。鑒於人民幣在這些經濟體的流通和儲藏已經是既成事實，因此雙邊協議的難點可能並不在於讓周邊經濟體接受人民幣及相應資產的輸出，而是中國貨幣當局如何容忍和開放這些境外人民幣向境內的迴流渠道，以及人民幣境外持有和流動可能產生的巨大風險。對於周邊國家經濟體對人民幣的需求，貨幣當局宜採取默認態度，這可以保證自己在貨幣政策決策與實施方面的主動地位，換句話說，可使自己避免在再一次可能來臨的全球性金融經濟濟波動中陷入貨幣政策決策和實施的被動局面。但默認不等於置之不理，必須處理好國內潛在問題，防範人民幣國際化的逆轉風險。在國際經濟對人民幣具有強烈需求時，默認等同於鼓勵。

金融資產質量是一國貨幣國際競爭力的函數，而一個與國際接軌的高效率金融市場則因為能夠迅速轉換金融資產而給貨幣持有者提供一個規避貨幣持有風險的通道。二者綜合起來可增強貨幣持有者對所持有貨幣的信心和樂觀預期。金融強國戰略具體包括：①消除國內金融業中存在的隱患，諸如銀行體系不良資產的形成機制隱患和證券市場機能錯位問題。②加快國內貨幣市場和債券市場的發展，形成調節人民幣需求與供給的“流動資產池（liquidity asset pool）(鍾偉，2002)”，以維持人民幣幣值和金融資產價格的穩定。③加快金融市場和國際化金融中心的建設，高度開放和發達的金融市場和金融中心將使一個國家和地區成為國際金融市場的核心和樞紐，它不僅是一個國家貨幣進行國際兌換和調節的重要載體和渠道，同時也是一國貨幣轉換成國際清償力的重要機制。④要加快全球化銀行體系建設步伐, 具有發達的、遍布世界各國的銀行機構不僅是保證人民幣在海外存放、流通和轉換的經營主體，而且對促進我國對外貿易和境外投資具有十分積極作用。⑤適時推出QDII（境內合格投資者制度，即Qualified domestic institutional investors），QDII有利於推動內地券商走向國際市場，有利於引導國內居民通過正常渠道參與境外證券投資，有利於提升中國企業在國際資本市場的形象，有利於引導國內證券市場逐步縮小泡沫。

積極參與和推動亞洲貨幣金融合作

儘管維持人民幣的穩定，無論是升值壓力下還是貶值壓力下維持其穩定，都需要成本，但貨幣穩定的長期收益大於成本(R．A．Mundel，2002)。一方面，人民幣在亞洲金融危機中花費了巨大成本樹立起來的信譽，不應該在周邊國家經濟復興過程中遭受削弱；另一方面，要讓周邊國家經濟體認識到，儘管中國目前在亞洲經濟運行中的角色只是平衡力量，但在國際經濟關係上，中國與東南亞是一榮俱榮、一損俱損的關係，如果放棄了中國這個巨大的市場，必然給自己帶來不利。對中國來講，一方面可以從人民幣“強勢”中獲得貨幣發行收益作為人民幣穩定的成本補償，另一方面，亞洲經濟的穩定反過來會促進中國經濟發展，因為東南亞是中國的主要貿易合作夥伴。推動人民幣的國際化，我們首先應該把精力集中在與我國經濟聯繫緊密的東南亞國家。中國應繼續承擔起亞洲經濟復興的責任，由此提升人民幣的國際威望，積極參與和推動亞洲貨幣金融合作。

第五，應把整合內地和港澳台地區經濟置於當前首要任務

由於共同的族群和歷史文化背景，內地和港澳台地區經濟聯繫非常密切，事實上，外推到東南亞各國，由於儒家文化的影響，形成了一個頗有影響力的“華人經濟圈”。大陸、香港和台灣的外匯儲備都排在世界的前茅。尤其是大陸和香港的經濟已逐漸整合在一起。根據“引力模型”（the gravity model）,地理位置接壤、雙邊貿易比重的增加等要素將使共同貨幣成為可能。隨著祖國實現完全統一，大陸、香港、澳門和台灣成為強大的經濟統一體，在條件成熟時，四種貨幣完全可以融合為單一貨幣：中國元。

各國貨幣國際化的經驗值得我們借鑒。目前出現的人民幣國際化主要是以實際經濟、貿易為基礎自然發展的過程，它是中國改革開放后經濟持續增長的一種反映。筆者認為，在人民幣走向國際化的戰略選擇上，應根據中國的國情並借鑒各國貨幣國際化的經驗來設計最佳方案，以穩步推進人民幣國際化的進程。

中國經濟必須持續穩定增長並在亞洲地區保持領先地位，繼續保持人民幣幣值的相對穩定，這是人民幣國際化的基礎。同時，加強與周邊國家和地區高層政府間的交流，成為國際經濟活動的重要參與者和推動者。從而消除周邊國家和地區對我國的擔心和疑慮。進一步加強與周邊國家和世界各國的直接投資與貿易，改進金融服務，加強對人民幣跨境流通的統計監測，設立人民幣自由兌換試驗區。這是推動人民幣國際化的重要力量。

建議在中國與越南、寮國、緬甸的邊境毗鄰地區，逐步取消人民幣出入境的政策性限制，使其在有法可依的條件下，推進人民幣成為區域性的國際支付手段和區域性國際儲備資產。筆者認為，在一些邊境地區取消人民幣出入境的政策性限制，有利於雙邊經濟、貿易往來的進一步發展；有利於出口收匯、出口核銷真實性問題的解決，有利於對"地攤銀行和地下錢莊"行為的遏制，進一步規範邊境貿易結算，從而切實推進人民幣國際化的進程。

建議選擇對人民幣認同感較高國家接壤的邊境地區，如在廣西、雲南邊境地區實行人民幣特殊管理政策，兩地居民、非居民持有的人民幣資金可通過銀行途徑兌換為可自由兌換貨幣或毗鄰國家貨幣。與此同時，對人民幣兌換、跨境流動、匯率變動情況進行統計監測，以便及時、準確掌握周邊國家和地區接受和使用人民幣的狀況。通過試驗區的運作，為人民幣國際化積累經驗。

一是在對外經濟往來中主動使用人民幣。在條件成熟時，中國企業、事業等單位，在對外貿易和其他經濟往來中可主動使用人民幣。在發展初期可以考慮對願意使用人民幣的外商，在價格等方面酌情給予優惠。二是根據我國經濟發展和改革開放的客觀需要，有選擇、分步驟放寬對跨境資本交易活動的限制，將那些對促進經濟增長和提高對外開放水平有積極作用、對消極影響可控的資本項目挑選出來，先行試點，逐步擴大，促進人民幣的國際化。

如果人民幣沒有暢通渠道迴流到我國，周邊國家或地區難以將人民幣作為區域儲備貨幣。除了繼續允許在邊境貿易中使用人民幣結算以外，還可以進一步允許我國與周邊國家或地區在一般貿易中使用人民幣結算。另外，可以考慮允許周邊國家用人民幣購買我國政府債券或對我國進行直接投資。這意味著我國不僅把人民幣的使用從邊境貿易推廣到一般貿易和政府債券的交易，而且還可以改進境外居民只能用外匯才能對我國進行投資的政策。我國已經實現了人民幣在經常項目和部分資本項目的可兌換，人民幣終究要走向可兌換，還將走向國際化，這必將進一步提高人民幣在國際貨幣體系中的地位，在經濟全球化深入發展的條件下，中國的發展正在成為世界經濟發展新的推動力量，世界經濟發展也將給中國的發展帶來新的重要機遇，人民幣必將實現國際化。

對於中國而言，若以8年時間推動人民幣成為國際貨幣本位幣，應關注如下問題：

其一，要避免在中國發生金融危機、貨幣危機或較大的金融動蕩。如果國際上發生類似的危機，中國應力爭儘可能減少損失。

其二，要強化中國的內需增長能力。

其三，必須完成發達的金融市場的構建，力爭使中國的國民經濟立足於強大的實體經濟和虛擬經濟兩個體系之上。人民幣紙幣體系要國際化，沒有人民幣運行的發達的虛擬經濟市場（整體性包括股票市場、期貨市場、衍生品市場、外匯市場）是萬萬不可的。

其四，應注重通過國際協議，推進人民幣進入國際市場。這個途徑包括：大型的貨幣互換協議；以人民幣認購國際債券；以人民幣在國際上發行債券對沖外匯儲備風險；建立人民幣債券、人民幣現貨、人民幣期貨的全球結算系統和完善人民幣的其他市場。大體上運轉重點可因循先港澳台和周邊國家，再主要貿易國，最後進入全球市場之程序。

其五，8年之內應避免與美元、歐元、日元有較大的匯率之爭，並有效防止人民幣過大幅度的升值、貶值。

特里芬難題

“特里芬悖論”，也可以說是特里芬難題，它是美國耶魯大學教授特里芬在1960年出版的《黃金與美元危機》中提出的一個觀點。書中的描述是這樣的：“由於美元與黃金掛鉤，而其他國家的貨幣與美元掛鉤，美元雖然因此而取得了國際核心貨幣的地位，但是各國為了發展國際貿易，必須用美元作為結算與儲備貨幣，這樣就會導致流出美國的貨幣在海外不斷沉澱，對美國來說就會發生長期貿易逆差；而美元作為國際貨幣核心的前提是必須保持美元幣值穩定與堅挺，這又要求美國必須是一個長期貿易順差國。這兩個要求互相矛盾，因此是一個悖論。”