經濟租金

經濟租金是要素收入（或價格）的一個部分，該部分並非為獲得該要素於當前使用中所必須，它代表著要素收入中超過其在其它場所所可能得到的收入部分。簡言之，經濟租金等於要素收入與其機會成本之差。

無論在發展中國家還是在發達國家，經濟租金和尋租行為都是普遍存在的，因為只要政府對市場進行干預從而影響資源配置，都會產生經濟租金，就一定存在謀求該經濟租金轉化為自己收入的活動，即尋租行為（Rent seeking）發生。尋租經濟學就是研究非生產性競爭活動為主的經濟學，研究那種維護既得利益或對既有利益進行再分配的非生產性活動。

可尋之“租”的含義與產生

這裡的“租”在經濟學里稱作“經濟租金”，要弄清其含義，得從地租談起。地租產生的根本原因在於土地的稀缺性，其供給是固定的。地租是土地供給固定時的土地服務價格。

由於某些其它資源在某些情況下供給也是固定的，故而這些資源也有其相應的服務價格——這種一般資源的服務價格稱作“租金”，亦即地租是所考慮的資源為土地時的租金，而租金是一般化了的地租。

又有許多要素的全部收入中有這樣的一部分，即使減去它也不會影響該要素的供給量，這樣的一部分即稱作“經濟租金”。經濟租金等於要素收入與其機會成本之差。租金是經濟租金的特例，後者是一個更一般的概念。這樣，地租租金經濟租金概念組意義是逐漸一般化的。

在管理經濟學中，經濟租金是指對一種生產要素的支付相對該要素的保留價格的超出部分。

中國的股票發行尚未非完全市場化，一定時期內，新股的發行量和發行市盈率相對固定。由於申購到的新股在上市首日拋出都能獲利，造成了新股發行量的供不應求，導致經濟租金的產生。

為便於研究，我們做如下假設：1、一定時期內新股的發行量是固定的。2、新股發行的需求線和供給線呈線性相關。

假設某一時期的新股發行量因非市場化因素被固定為s，新股的供應線是s點的垂直線se。非流通股的交易價或入股價一般以凈資產為基準，假定其交易價格為p1，該價格即是為 取得公司股票所需的最低代價（即保留價格）。p1點的水平線p1a既是非流通股的需求線，也是非流通股的供給線。因申購到的新股在上市首日拋出都能獲利，在新股發行量固定為s的情況下，如果發行價由市場自然調節，根據供求關係，價格越低需求量越大，市場機制下的新股需求線cd將向下傾斜。cd與新股供給線se相交於e點，e點所對應的價格p3將接近於新股上市的交易價。因新股發行的非完全市場化，新股發行價被固定在每股凈資產至p2範圍內。由於p2低於p3，在新股發行量固定為s時，股票發行供不應求，使發行價提高到p2，一級市場的新股需求線將成為p2處的水平線p2b，其與新股供應線se相交於b點。

如果新股發行價等於或低於p1，投資者入股或購股時沒有支付經濟租金。但因實際發行價達到p2，投資者將支付經濟租金，矩形p1abp2的面積就是投資者支付的經濟租金。

根據分析，我國的股票融資產生了大量的經濟租金。至2003年11月底，A股籌資共計7299.72億元。如果以股票籌資額的60%（實際數可能還要高）來估計，經濟租金數約為4380億元。

我們可以得出這樣的結論：我國股票籌資所產生的經濟租金中既含有體現企業內在價值的合理成份，也存在與實際價值相背離的不合理成份。合理的經濟租金還公司以本來價值，不合理的過度經濟租金則因主要流向了少數微觀單位，沒有變為全民福利，可能造成大量的社會資金的非合理配置，影響資源分配的公平和效率。

根據內容，我們認為股票籌資中經濟租金產生的原因主要如下：

1、公司股票籌資行為的非市場化。目前我國的股票發行制度為核准制，相比於《證券法》實施之前的審批制是一大進步，但市場化進程依然有待進一步深化。在公司股票的發行過 程中，政府必須謹慎衡量發行籌資促進經濟發展和保持股市穩定之間的關係，股票發行價、發行量和發行速度都可能不得不變為政府調控市場的手段。在股票發行中，市場無法充分發揮調節供需平衡的作用，一級市場長期處於供不應求的狀態。

2、非流通股的轉讓定價普遍偏低。首先我國的資產評估中使用最廣泛的是重置成本法，非流通股轉讓價格往往以凈資產為基準，但凈資產定價存在諸多缺陷，不能準確地反映企業的真實價值。其次，非流通股中國家股佔大頭，在社會監督機制不完善的情況下，轉讓價值容易被低估。第三，非流通股的產權流動性不強，政府干預力度大，不利於非流通股內在價值的發現。第四，企業併購重組行為往往沒有發揮“1+1>2”的作用，降低了併購重組中非流通股價值的提升。

3、股市發展的先天不足，造成流通股股價的偏高。首先，國內投資渠道不足，新股供不應求，造成發行價偏高。其次，股權割裂，不利於投資者對不同類別股票內在價值的判斷。第三，投資者的專業素質普遍不高，投資理念不成熟，博弈心理嚴重。第四，許多上市公司法人治理結構存在缺陷，缺乏長期投資價值，且流通股股東利益常常受到侵害，助長了市場的投機性。

經濟租金的存在提高了企業改制的積極性，有利於資金的募集和加速企業的發展。但是過度經濟租金的存在易對社會造成較大危害，主要表現在：

1、過度經濟租金易導致市場資源優化配置功能的失效。發行上市是企 業實現大發展的一種手段，過度經濟租金的存在，易使企業為尋求巨額的不合理財富，把發行上市當成目的，忽略企業內在價值的提升，造成本末倒置。

2、過度經濟租金易導致市場價值發現功能的失效。由於股票發行的非完全市場化，質地優良的公司會由於內在價值被低估而不願上市；質量低劣的公司因存在過度經濟租金會想方設法要混上市，出現“劣幣驅逐良幣”。

3、過度經濟租金易導致尋租和造假行為的產生。過度經濟租金易導致尋租動機的產生，如果監督不到位，違規成本低，在現行的發行體制下，政府有關部門、中介機構和有關人員均可能成為被尋租的對象。過度經濟租金的存在，可能導致市場造假行為泛濫，打擊投資者信心。在市場調節不能起主導作用的情況下，過度經濟租金的存在，易導致社會資源分配的不公。

理論上減少新股發行中過度經濟租金的理想方式是充分發揮市場調節的功能，只要符合發行條件，是否發行以及如何發行均由企業自主決定，使股票供需情況變為圖2模式，實現市場的自然均衡。但在我國證券市場股價雙軌制的現實情況下，這種市場主導的方式如在短期內實施，過度的經濟租金將引發巨額的發行量。因而只能選擇適當的時機，通過適當的步驟，在較長時期內逐步朝這種方式過渡。我們認為目前可行的措施如下： 1、提高上市公司和擬上市公司的內在價值。這是抬高p1、支撐p2的一種有效途徑。近年來，政府有關部門在提高公司質量上做了大量工作，一方面加強對上市公司的監管，規範上市公司行為，增強上市公司獨立性，督促上市公司健全法人治理；另一方面改革發審委，實施保薦人制度，加強對上市源頭的控制。這些舉措已經開始發揮重要作用。

2、規範非流通股轉讓行為。這是減少因非流通股價值低估產生經濟租金的有效途徑。國家股轉讓中應改進轉讓價格的確定標準，進一步提高交易透明度；增強非流通股的流動性；推動企業間的併購重組，提高國家股的內含價值。

3、進一步保護好流通股股東的合法權利。流通股股東作為企業股東中的弱勢群體，如果其利益得不到保障，將降低流通股的投資價值。因此應通過建立類別股東表決機制等方式來恢複流通股股東應有的要權利，讓其在市場再融資、非流通股參與市場流通等重大事項上發揮重要作用。

4、進一步完善股票發行定價機制。這是有效改善發行價p2的結構的一種途徑。降低p2不能搞一刀切，雖然一刀切的方式能夠降低過度的經濟租金，但可能進一步加劇“劣幣驅逐良幣”的程度。因此，有必要設計更加完善的股票發行定價指標體系，並適度引入市場參考指標，讓股票發行價更能夠體現企業的內在價值。

5、積極穩妥地實現非流通股的全流通。這是使市場機制能發揮重要作用和消除股價雙軌制的根本舉措。由於目前股價雙軌制的存在，非流通股（包括非國有股）如要上市流通，同樣會產生巨額的政策性經濟租金。

6、倡導理性投資。理性投資要求投資者具備客觀分析企業價值的能力，即具備理性衡量p1和p2的能力。為此，一方面應大力推進投資者教育，提高投資者素質；另一方面應進一步超常規地培育成熟的機構投資者，讓理財專家們來引導市場走向成熟。