股市泡沫

何為泡沫：一般的看法是，一種或一系列資產在一個連續過程中陡然漲價，開始的價格上漲會使人們產生還要漲價的預期，於是又吸引了新的買主。這些人一般只是想通過買賣牟取利潤，而對這些資產本身的使用和產生贏利的能力不感興趣。漲價之後便是預期的逆轉，接著就是價格的暴跌，最後以金融危機告終。對泡沫的定義，理論界尚未達成一致的意見，對它是否可能發生，也沒有一致的看法。何為泡沫，目前來說還沒有較為明確的數量化標準。

證券市場交易對象的虛擬化、符號化，使得股票市場上的各類投資者有了自由和充分的理由去根據自己的需要理解股票的價值。當股票市場的某些權威機構和人士對某隻股票做出了某種價值理解后，很容易得到市場的響應和認同，從而產生市場一致認同的偏離真實價值的理解價值，泡沫便產生了。

人民幣升值以及人們對人民幣升值的預期，大量國外資金流入股市，導致股價攀升。油價持續高漲，石油美元一直在全球範圍及新興市場尋覓投資機會，部分資本流入中國資本市場。日元利率低，日元的利差交易帶來了大量流動資金。中國國內儲蓄率居高不下，A股市場流通部分市值僅占儲蓄總額的10%。此外，由於經常賬戶順差不斷增加，中國的財富亦以每月超過200億美元的速度增長，官方外匯儲備總額現已超過1 5萬億美元。擁有如此巨額的流動性資金，股票市場存在出現泡沫的風險。

首先，政府行為發生扭曲。一是政府對股票發行上市的嚴格管製取代了市場機制；二是股票交易管制不合理。其次，監管部門行為發生扭曲。一是監管行為扭曲，我國證券市場監管活動的行政化、短期化、隨意化造成了股票市場的大起大落，加大了市場的泡沫；二是制度執行不力。監管制度執行不力使投資者的利益得不到應有的保護，從而使中小投資者行為取向短期化，加大市場主體的投機動機。

目前我國的資本市場只有股票、債券的現貨市場，缺乏期貨、期權及其他金融衍生品市場，其結果是資本市場只有做多機制而沒有做空機制，遠沒有期貨市場中特有的價值發現功能、套期保值功能和風險規避功能，大大抵消了資本市場本身所固有的優點和優勢。

大量的莊家充斥股市，人為地放大了市場中的“博傻”機制。莊家利用資金、人力、信息、工具、輿論的優勢，把自己控制的股票價格拉起來，使它的價格遠遠大於其實際價值，人為地製造泡沫。投資者的心理因素佔據著股市波瀾的主導地位。中小投資者有貪婪與恐懼等心理，他們中的大多數又表現出“羊群效應”和“博傻心理”。伴隨著這些因素，股價在短期內震蕩不止，長期內又泡沫堆積。

中國股市興起10年，其間股票價格的飆升，曾經使一些人一夜暴富；而股票價格的暴跌，又使得一些人折戟沉沙，由腰纏萬貫變成一貧如洗。面對股市的風風雨雨，升降起伏，經濟理論界議論紛紛，把股價颶升看成股市中的不正常現象，對股市“泡沫”提出警告，希望股票價格向它的內在價值回歸，此種聲音10年來不絕於耳。而且，這種議論不僅見之於中國，在國際經濟理論界也時有所聞。他們認為商品價格以它內在價值為基礎，理性行為主體的活動不會引致“泡沫”，這本來是自李嘉圖以來古典和新古典經濟學的主要命題（也是馬克思主義經濟學的命題）。

在分析股票價格時，則要注意到，普通的商品都是勞動的結果，它的價值來自於生產該商品所投入的勞動，包括物化勞動的轉移和活勞動的固化。因此，其價值的大小取決於“生產該商品所花費的社會必要勞動時間”。

證券是根據法律規定發行的代表對財產所有權的收益權的一種法律憑證，有價證券本身並沒有價值，不是真正的資本，而是虛擬資本。投資者用貨幣購買證券，貨幣的使用權就轉為（證券的）發售者所掌握，投資者持有證券只是證明有一定金額的資產或資本價值為他所有，此券可以定期（或不定期）取得一定收入，並且可以通過出賣證券把證券還原為一定數額的貨幣。雖然證券屬於虛擬資本，本身並沒有價值，但它代表了對一定數量的現實資本佔有權，可以用來買賣，因而具有交換價值。而且，由於它還代表了對所佔有的該部分現實資本收益的所有權，所以其交換價值不僅取決於它所代表的這部分現實資本的大小，還與這部分現實資本的收益能力有關，是現實資本和收益能力兩者的綜合結果。

還需要指出的是，股票買賣這種虛擬資本及其獲利能力的買賣，不只是買現在，更重要的是買對於未來的預期。投資價值的大小，取決於它給投資者所帶來預期收益的高低，證券給投資者帶來的預期收益越高，其投資價值也就越大，反之則價值越小。根據收入資本化定價法的基本原理，任何資產的“真實的”或者“內在的”價值是該資產的所有者或投資者持有該資產期間所能收的現金流量。由於現金流量屬於投資者對該資產在未來持有期內表現的一種預期值，它們必須經過貼現還原為現值，以反映貨幣的時間價值。根據這一原理，證券的投資基本上是受兩個方面因素的影響；一是貼現率的高低；二是投資該證券的預期回報。

經濟學家認為股票是有其內在價值的，股票價值由以下三因素構成：持有股票獲得的回報（股利）；在期限終了時股票的終值；用於把未來回報轉換為現值的貼現率。正是在這種“收益資本化”的理念指導下，得出了許多經典的股票估價模型。而由此使一些經濟學家認為，買賣股票和買賣商品一樣，在理性預期條件下不會發生“泡沫”。

（1）從投資者逐利行為來考察。股票將按持有者所獲得的回報來定價，假設經濟中最終的交易時期為T，那麼在T－1期經濟主體不會以高於在T期股票收益貼現值的價格來購買股票，因為如果他這樣做就會遭受損失。因此在T一三期泡沫不可能存在，類似地，通過後向送推（backwardinduction）會得出泡沫不可能在整個時期的任何一個時點存在；

（2）一時期的股票價格上升可能會使投資者心動，可是考慮到經濟社會中，財富是有限的，從而總有一個時點，在那時為了支持泡沫所必須的股票實際價格將會超過經濟的總財富，無疑在哪個時刻，泡沫必將破滅，從而在那個時點以前的時點，沒有一個交易者願意去購買股票，再次通過後向遞推判定泡沫不可能出現；

（3）參與股票買賣的交易者的數量終究是有限的，儘管會有高風險可以由高回報來補償的誘惑，可是只要其中有著“風險厭惡型”的參與者，那就會產生連鎖影響。使得這種“遊戲”進行不下去，從而有限交易數量條件下作後向遞推分析也得出“泡沫”不會產生的判斷。顯然，這些分析的前提條件是股市投資者由理性投資主體所組成，當股票市場上的投資主體中有一部分乃至大部分是非理性的時候，出現股價泡沫就又當別論了。

全球經濟正在面臨衰退，風險，國內經濟向下調整已成定局，在不爭，事實面前，2009年預計是最壞，一年。但是，已於上周結束,中央經濟工作會議將“擴大內需、促發展”作為明年經濟工作，主要任務來抓，在宏觀政策刺激下，2009年GDP增速仍有望維持在8%～9%。

據中原證券相關專業人士表示，2009年是A股市場在經濟下滑、供求擔憂和政策刺激下，博弈年。周期向下，擔憂難以消除，供求關係也難以得到根本改變，趨勢力量可能佔一時上風。但持續，政策刺激會影響投資者，心理預期，政策，累積效應有助於市場較大幅度，階段性反彈。

在流動性逆轉，前提下，在限售股與融資融券，共同作用下，在國內外市場聯動效應加強，背景下，2009年A股市場分化將開始加劇，並且2009年A股運行中樞將在1300點至2900點震蕩。業內人士建議投資者在上半年採取防禦策略應關注必需消費品、醫藥、機場及基礎設施類周期股票。在下半年應採取主動策略，多關注通脹下降過程中，受益行業；政策刺激下部分周期性行業拐點，產生；超跌反彈後龍頭行業，階段性交易機會。

No.1 俄羅斯股市 年跌幅超過69%

以往一直以“免疫力”強著稱的新興市場今年也未能倖免“股災”。其中，受油價下跌和金融危機雙重打擊，俄羅斯股市全年跌幅超過70%。

No.2 中國股市 年跌幅超過62%

上證綜指在2008年最後一個交易日以1820.81點報收，全年跌逾65%，創下了18年來最大的年陰線。而深圳成分指數跌幅亦高達62.90%。

No.3 香港股市 年跌幅48.3%

香港股市恆生指數終止了五年連升勢頭，今年全年累計大跌48.3%，僅次於其在1974年因世界石油危機引發的達60%的年度跌幅。

分析師稱，今年暴跌之前，是2007年恆指錄得七年最大漲幅，而這僅令2008年的跌幅更為觸目驚心。恆指在2007年10月末創歷史高位近32000點。之後在14個月內狂瀉55%。

No.4 台灣股市 年跌幅46%

2008年台股今以上漲2.18點后封關，加權指數收在4591.22點，較去年底8506.28，全年跌掉3915點，跌幅46%。台股市值一年縮水逾9.8萬億新台幣，以2300萬人估算，每人平均財富賬上縮水逾42.7萬台幣，已相當於一個月薪3.5萬台幣的上班族全年都做了白工。

No.5 巴西股市 年跌幅近42%

“金磚四國”中巴西，股市全年跌幅近42%。根據巴西知名市場諮詢公司ECONOMATICA 29日公布的數據，巴西上市公司2008年總市值下跌41.5%，損失達3620億美元。

No.6 印度股市 年跌幅近42%

“金磚四國”中的印度股市同樣難以獨善其身，印度孟買Sensex指數全年下跌52.32%，

No.7 美國股市 年跌幅41%

截至29日收盤，美國標普500指數跌了41%，創下1931年“大蕭條”時期以來最大跌幅。今年以來美國股市市值“蒸發”達創紀錄的7.3萬億美元。英、法、德三大股市今年的跌幅都在四成左右，已在昨天結束今年交易的日本股市則暴挫42%，創歷來跌幅之最。

No.8日本股市 年跌幅42%

日經指數全年暴跌6448.22點，跌幅高達42%，為有史以來之最，超過了1990年39%的前紀錄。2000年科技泡沫破滅時，日股跌幅為27%。

No.9 韓國股市 年跌幅41%

韓國股市30日迎來了2008年的最後一個交易日。30日收盤，首爾綜合指數收報1124.47點。累計全年，該指數大跌41%，為2002年以來首次出現年度下跌，跌幅則是八年來最大的一次。2000年美國科技泡沫時，韓國股市全年暴跌51%。

No.10 澳大利亞股市 年跌幅41%

澳大利亞股市2008年暴跌41%，為有史以來最差年度表現。分析師表示，今年是令人震驚的一年，市場屠戮中幾乎沒有什麼能倖免於難。

資產泡沫所以能形成，並非市場缺乏明顯的跡象，而是大家普遍視而不見。2000年，就在網路泡沫破滅之前，標準普爾500指數成分股中的美國大公司的歷史市盈率接近30倍，大約是歷史平均水平的兩倍。但有人說那時的網際網路已經讓市盈率這種估值方法過時了。2007年初，就在美國房價下跌30%之前，房價租金比是正常水平的兩倍，但寬鬆的房貸政策和各種補貼顯然重新定義了所謂“負擔能力”這個概念。

一個新的股市泡沫可能正在醞釀之中，但這一次跡象卻沒有那麼明顯。儘管美國股市只用了26個月的時間就從經濟衰退的底部飆漲至現在的水平(這樣的漲幅通常需要10年的時間)，但美股看上去依然不貴。標普500指數成分股的歷史市盈率為15.3倍，這隻稍稍高於歷史平均水平──14.5倍。但這些數字可能會吸引投資者走向懸崖。歷史經驗表明，相對於經濟規模來說，眼下企業的利潤水平過高且無法持續。以較正常的利潤水平計算的真實市盈率已經大大超過了20倍。

耶魯大學經濟學家羅伯特·希勒(Robert Shiller)用一種不同的方法來檢測被誇大的利潤水平。他以10年平均利潤計算個股市盈率，以防止上一年利潤不合理地激增。按照他的方法計算，美國股市現在的整體市盈率為24倍，2007年市場處於巔峰時整體市盈率為27倍。