MBO理論分析及其規制研究

管理層收購(Management Buy-out)又稱MBO，是指目標公司的管理層利

用自有資金或從外部槓桿融資等方式去購買目標公司的股份，從而達到改

變目標公司的所有權結構、控制權結構和資產結構，進而達到重組目標公

司、對目標公司實行所有權控制或實質性控制決策權和經營權(如果是上市

公司，要退市轉為私人公司)、注重通過目標公司的價值提升來獲得預期收

益的一種收購行為。MBO作為資本市場中比較成熟的槓桿收購方式進一步完

善了公司治理結構，同時也為我國目前國有股減持與退出、國有資產重組

提供了一條可行的運行途徑。

MBO在我國產業結構升級過程中，國有企業本著“抓大放小”的原則，

對於競爭行業的小規模資產和非主業資產應該也可以採用MBO的形式予以實

施，但不僅僅局限於國有企業。MBO並不是很多人認為的旨在國有企業改制

中出現並造成大量國有資產流失現象，MBO是指公司管理層收購其所在公司

、關聯公司和其他公司以達到全資擁有(如是上市公司，要退市轉為私有化

公司)、絕對控股或者實質性控制公司的行為。MBO是我國進行產權改革的

一種有效手段，目前我國國有企業產權的不合理已成為企業發展的嚴重製

約因素。國有資產的所有者缺位，致使企業經營缺乏長期戰略。對經營者

激勵機制不足，甚至成為某些違法犯罪行為的潛在根源。

中國國有企業改革自始至終要解決的就是“效率”問題。國有企業存

在的“效率”問題是：管理層擁有很大的控制權但沒有相應的剩餘索取權

。所以，經濟學是研究政府如何用經濟制度、市場結構和經濟政策達到資

源的最優化配置，從而追求社會利益最大化；經濟學家著眼於從社會資源

的稀缺性與社會需求的無限性角度論證管理層擁有所有權的產權制度改革

的經濟合理性；而管理學則研究在給定的經濟環境、經濟政策和行業競爭

狀況下如何取得競爭優勢，從而追求自身利潤最大化；管理學家則側重於

從提高效率與企業發展角度論證管理層擁有所有權的績效目標可行性。我

國國有企業在經濟發展中居於重要地位，尤其是促進勞動力就業方面發揮

著巨大的作用。目前儘管國有企業經濟效益不太理想，降低了國有經濟整

體競爭能力，加劇了失業問題、債務問題和虧損問題的壓力，制約著整個

國有經濟改革發展的步伐。但是，通過MBO來進一步搞好國有企業產權改革

對於優化國有經濟的配置效果，增強國有經濟活力，加快國有企業市場化

進程，尤其是減輕社會就業壓力，具有十分重要的現實意義。

客觀說來，MBO完成後，國有股權實現了部分或全部套現，從不必要的

行業、領域退出，讓符合市場條件的非公有制資產進入，而退出的國有資

產可以充實到國家急需的領域，諸如社會保障基金以及需要國家壟斷和重

點扶持的行業，以實現國有資產的合理布局。雖然，MBO行為可能給國有資

產流失提供了可能，但是，我們不能因此就認為企業併購是國有資產流失

的原因，並進而否定MBO。國有資產即使不通過MBO，也會發生流失，關鍵

在於我們推進MBO時，要明確企業產權歸屬，健全相關法律法規，努力減少

國有資產流失程度。由於我國相關法律制度和外在環境的缺陷，在MBO實踐

中，出現了許多問題。因此，以中國國情為出發點，研究分析我國當前MBO

的可行性和內在環境缺陷、MBO與公司治理結構的關係以及MBO有關的法律

制度和我國現有法律的缺陷與完善等，具有極其重要的理論意義和現實意

義。

論文通過對國內外MBO理論及其實踐進展的分析與判斷，研究我國企業

家價值與企業績效的關係、MBO與公司治理結構的關係、MBO規制和政策等

相關問題，通過對我國MBO的可行性和環境缺陷的深入分析，繼而為完善我

國：MBO制度和法規提出相關的政策建議。論文解決的問題主要有：闡明

MBO的理論及其在我國獲得應用的基礎與要點，深入分析我國MBO的內在動

因和對經濟效益的影響，從國際MBO的有關規制出發，分析判斷如何完善我

國MBO制度並提出相關的政策建議。

與同類理論研究相比，本論文可能作出的創新在於以下幾點：

第一，論文較早地將新古典經濟學與新制度經濟學的理論方法結合起

來，主要依據產權理論和激勵理論，並吸納公共選擇理論、信息經濟學、

法經濟學以及產業組織理論的有關成果，構建了MBO全新的理論分析框架，

從而豐富了學術界對MBO的理論研究，這是論文最主要的理論嘗試。

第二，論文詳細地論述了企業家價值的概念、特徵、構成基礎，以及

企業家價值與企業績效之間的互動關係；論文構建了“企業家能力-資源配

置-公司績效”的MBO理論依據的分析框架，指出企業家價值是企業在生產

要素進一步細分的情況下使其人力資本要素得以有效配置的保障，而只有

企業人力資本得到有效合理的配置，才能保證企業整體績效的提升和持續

發展。

第三，論文將產業組織理論中的“結構一行為一績效”的分析框架，

轉化為MBO的制度分析框架，從而為不同類型企業組織的MBO提供了有效的

分析工具。論文進一步解析了MBO採用不同的結構安排、同一結構安排在不

同經濟行為下，其經濟績效存在差異的根源所在。論文對MBO行為中的管理

者誠信機制和激勵約束機制與其經濟績效的關係問題進行了探索性的研究

，將委託一代理理論與博弈理論分析框架引入到MBO運作機制的研究中去，

這也是論文的主要理論嘗試。

第四，論文探索性地提出了MBO是從現代企業制度“兩權分離”走向“

多權合一”的變遷。論文對MBO制度安排與完善予以高度關注，指出政府、

市場、企業等社會經濟組織存在經濟性“自利行為”，從而為MBO行為擺脫

政府的過度干預而進行自組織發展找到理論根據。

第五，論文首次系統地從法理上論述了誠信義務包括注意義務、勤勉

義務、忠實義務和披露義務。論文同時首次系統地從學理上剖析了MBO與原

罪及新原罪的邏輯關係。

市場經濟條件下的資本市場、資本經營，從宏觀本質上優化地區與產

業經濟結構、實現資源的優化配置，到微觀上促進企業改善產品結構、提

高市場佔有率和自身競爭能力、實現企業的規模經營。我們的制度設計能

否引導MBO由行政性購併向市場性購併轉變，事實證明行政性購併代替不了

市場性購併，凡管理者非自願、通過行政捏合“拉郎配”式的購併已經遭

到失敗並將繼續失敗，從某種意義上說，這種MBO行為實際上透支著社會和

企業的未來資源。MBO雖然由於各種原因導致了部分國有資產流失，但比起

制度性造成的國有資產流失來說顯得微不足道，如何使MBO這一購併方式在

國有企業改革中起到積極良性的作用也顯得至為重要。因此，當務之急，

是著力培育市場機制，維護市場秩序，健全政策法規，大力支持和推動市

場性MBO行為的可持續發展。