上市公司收購

我國證券法中上市公司收購取廣義的含義，即我國上市公司收購可以採取要約收購或者協議收購的方式。

上市公司是指所發行的股票經過國務院或者國務院授權的證券管理部門批准在證券交易所上市交易的股份有限公司。所謂非上市公司是指其股票沒有上市和沒有在證券交易所交易的股份有限公司。上市公司是股份有限公司的一種，這種公司到證券交易所上市交易，除了必須經過批准外，還必須符合一定的條件。《公司法》、《證券法》修訂后，有利於更多的企業成為上市公司和公司債券上市交易的公司。

上市公司收購在本質上即為證券買賣，具有證券交易的性質。公司收購通常涉及三方利益關係人，即收購方、出售者及目標公司或上市公司。由於各國在上市公司收購問題上所持態度不同，政府機關有時會介入某些交易關係，從而成為上市公司收購的特殊主體和參與者。但是，政府機關介入上市公司收購，目的在於評價交易行為的合法性，而非直接參與交易，更非從中獲得利益，故不屬於上市公司收購的直接主體。因此，上市公司收購行為屬於市場行為範疇，並具有以下特點：

上市公司收購的收購人：

有下列情形之一的，不得收購上市公司：

1、收購人為法人：

(1)收購人負有數額較大債務，到期未清償，且處於持續狀態;

(2)收購人最近3年有重大違法行為或者涉嫌有重大違法行為;

(3)收購人最近3年有嚴重的證券市場失信行為;

2、收購人為自然人：依法不得擔任公司董事、監事、高級管理人員的五種情形

上市公司收購的收購方式：

一、要約收購：

1、定義：通過證券交易所的證券交易，投資者持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有一個上市公司已發行的股份達到“30%”時，繼續進行收購的，應當依法向該上市公司“所有股東”(不是部分股東)發出收購上市公司“全部或者部分”股份的要約。

2、公告：收購人在報送上市公司收購報告書之日起15日後，公告其收購要約。

3、期限：不得少於30日，並不得超過60日(30≤X≤60)

4、撤銷：收購要約確定的承諾期限內，收購人不得撤銷其收購要約。

5、變更：收購要約屆滿15日內，收購人不得更改收購要約條件。(經批准，可變更)

6、適用：

(1)收購要約提出的各項收購條件，適用於被收購上市公司的所有股東。

(2)採取要約收購方式的，收購人在收購期限內，不得賣出被收購公司的股票，也不得採取要約規定以外的形式和超出要約的條件買入被收購公司的股票。

二、協議收購：

1、達成協議后，收購人必須在3日內將該收購協議向國務院證券監督管理機構及證券交易所作出書面報告，並予公告。在公告前不得履行收購協議。

2、採取協議收購方式的，收購人收購或者通過協議、其他安排與他人共同收購一個上市公司已發行的股份達到30%時，繼續進行收購的，應當向該上市公司所有股東發出收購上市公司全部或者部分股份的要約。

上市公司收購針對的客體是上市公司發行在外的股票，即公司發行在外且被投資者持有的公司股票，不包括公司庫存股票和公司以自己名義直接持有的本公司發行在外的股票，前者如公司在發行股票過程中預留或未出售的股票，後者如公司購買本公司股票后尚未註銷的部分。我國現行法律因採取實收資本制，公司擬發行股票須全部發行完畢后，才得辦理公司登記，故我國公司法排斥了公司庫存股票；同時，我國僅允許公司為註銷股份而購買本公司股票，上市公司持有本公司股票也屬禁止之列。據此，上市公司收購所稱“發行在外的股票”，指上市公司發行的各類股票。我國股票分類比較複雜，在接受國外證券法股票傳統分類的同時，還根據我國經濟及社會的特殊狀況，創設了若干中國特有的股票形式，如A股股票、B股股票和H股股票，此外還有流通股股票與非流通股股票等。我國上市公司收購制度所稱的“發行在外的股票”指由上市公司發行的各種股票，不限於流通股股票。

公司收購客體不包括公司債券。公司債券是債券持有人合法擁有的、公司債券發行人承諾到期還本付息的債權憑證。債券持有人可到期要求債券發行人還本付息，但對債券發行人內部事務沒有表決權。投資者即使大量持有某種公司債券，也不足以影響公司的股本結構和公司決策權。但若投資者收購在未來可以轉換為公司股票的公司債券，且公司債券持有人申請將所持公司債券轉換為股票時，債券持有人即轉變為股票持有人，可直接參與公司事務。所以，可轉換公司債券也可視為公司收購的特殊客體。

上市公司收購須藉助證券交易場所完成。證券交易場所是依法設立、經批准進行證券買賣或交易的場所，分為集中交易場所(即證券交易所)和場外交易場所。前者如上海和深圳證券交易所，後者如以前運營的STAQ和NET兩個交易系統及現在合法運營的證券登記結算公司櫃檯。證券交易所和場外交易場所的運行規則不盡相同，但均屬證券交易的合法場所。

上市公司收購須通過證券交易場所進行，這使上市公司收購與股份劃撥行為相區別。我國個別上市公司存在著對傳統體制的依賴，其股權結構不合乎產業政策或與國家的股權持股政策不協調。實踐中，出現過兩種重新確定股權的做法，一是將某股東已持有的上市公司股份，經批准以劃撥方式轉由其他適格機構持有；二是政府機關採取不適當的強制手段，將某股東所持股份劃歸其他機構持有。後者具有非市場性特點，逐漸被取締。根據目前做法，涉及以劃撥形式轉移股份的，均應向證券登記結算機構辦理股票過戶登記，此類股份轉移也屬於通過證券交易場所進行的交易。在採取劃撥形式轉移股份時，新股東通常不需向原股東支付代價，但就權利移轉本身而言，其法律效果與有償轉讓並無不同。

收購上市公司是否須以控制上市公司為目的，學術界有不同觀點。有學者認為，投資者若以控制上市公司為目的買進股票，其行為則屬於公司收購；反之，則屬於股票買賣而非上市公司收購。我們認為，這種觀點僅概括出公司收購行為的商業特點，無法反映上市公司收購的法律特點，其結論有失偏頗。

一方面，上市公司控制權是個彈性概念。上市公司股權分散程度差別很大，收購上市公司某一比例股票，並不必然形成對公司的控制權，也難以認定是否構成上市公司收購。對於股權高度分散的上市公司來說，持有較低比例的股份已足以控制公司事務；相反，若上市公司股權比較集中，持有公司發行在外50%以下股份者，均無法構成對上市公司的控制。我們認為，不應當以商業標準代替法律標準。

另方面，《證券法》確立了上市公司收購的法定條件，而非商業條件。根據《證券法》規定，持有公司股份5%以上的股東，通過證券交易所買進或賣出上市公司股票達到一定比例的，要受上市公司收購規則的約束。持有上市公司5%的股份，在商業上通常尚未構成對上市公司的實際控制，但卻屬於《證券法》規範的上市公司收購行為。收購上市公司股票與獲得上市公司控制權並非同一概念，對上市公司股票的大宗收購雖然包含著取得上市公司控制權的潛在目的，但仍屬於特殊的股票購買行為。

我們認為，投資者從收購上市公司部分股份到形成對上市公司的相對控制，進而形成直接控制，是一個逐漸發展的過程。在此過程中，買賣股票行為具有多重目的，有時是為了獲得上市公司股利分配利益，有時是為取得公司控制權而奠定基礎，有時還會帶有其他特殊目的，但不應將該過程中的所有股票購買行為解釋為旨在獲得控制權的上市公司收購行為，否則，會誤解《證券法》確定的上市公司收購規則及宗旨。

證券法律制度以保護社會公眾投資者利益作為基本理念，大股東對公司事務的壟斷及隨意控制，會損害中小投資者利益。各國根據其經濟發展狀況，對通過收購行為逐漸獲得上市公司控制權並在此基礎上進行的各種資產交易或產權性交易，都給予相當程度的謹慎。

公司收購一旦演化為經濟壟斷，或者有可能消減市場競爭程度時，國家必然要藉助行政手段予以干預和規範，從而形成了上市公司收購上的一系列特殊規則。該等特殊規則有兩個層次的法律效果：

(1)證券法的域內效力及規則。依照《證券法》規定，持有上市公司發行在外股票5%以上的大股東，其持有公司股票每發生5%的增減，必須履行一定的信息披露義務，且在一定期限內禁止其繼續購買本公司股票。

(2)證券法之域外效力及規則。根據國外反壟斷法規則，上市公司收購以及超過一定金額的購併行為，必須在獲得國家專門機構審查后才得以實施。對上市公司收購的反壟斷審查問題，我國尚無明確規定。

上市公司收購制度是旨在保護社會公眾投資者利益，規範大股東買賣上市公司股票的特殊規則體系。大股東買賣上市股票行為無論是否構成對上市公司的控制權，均受到這一規則體系的限制與規範。

上市公司收購是各國證券市場發展過程中的必然現象。自20世紀60年代初，美英等國家的企業為尋求多元化經營，紛紛採取收購方式擴張營業範圍及規模，造成第三次“併購熱潮”，其中以公開要約收購作為上市公司收購方式的次數及所涉及股票的價值都有顯著增長。現行的民法、合同法以及證券法中的一般規定，已不能全面規範上市公司收購的行為，以確保證券交易中的“公開、公平、公正”，因此，1968年英國的《倫敦城收購與合併守則》（londoncitycodeontake-oversandmergers）和美國的《威廉姆斯法》（williamsact）就應運而生了。

在我國證券市場上，自從1993年9月“寶延風波”拉開了上市公司收購的帷幕後，在前後不到一年的時間裡，就接連不斷地發生了“萬科控股申化”、“恆通控股棱光”、“康恩貝控股浙鳳凰”等十幾起控股事件。1997年，我國加大了國企改革的力度，出台的多數措施又均涉及到企業的併購與重組。

一時間併購熱浪席捲華夏大地，企業併購亦成為中國證券市場上一個興盛不衰的話題，這表明上市公司收購的條件已在我國基本形成。然而，我國的上市公司收購立法卻嚴重滯后。1993年頒布的《股票發行與交易管理暫行條例》，對於上市公司收購的規定過於簡單、原則，在執行和操作上都存在很多困難。因此，在已發生的收購活動中不可避免地出現了不少信息披露不規範、內幕交易、操縱股市等問題，損害了廣大投資者的利益，損害了證券市場的健康發展。我國新通過的《證券法》，應中國證券市場規範上市公司收購行為之需要，單章規定了我國上市公司收購制度。

上市公司收購是指投資者公開收購股份有限公司已經依法發行上市的的股份以達到對該公司控股或者合併目的的行為。其主要內涵可作如下理解：

其一，上市公司收購的目標是上市公司，收購的標的物是上市公司發行的股份，而不是目標公司的具體資產；

其二，上市公司收購的主體是投資者，投資者即可以是個人，也可以是法人或其他經濟實體；

其三，收購的目的是為了實現對目標公司的控制股或者取得控制權。收購成功后，收購方一般並不將目標公司的法人資格解散，更不會將目標公司的上市資格主動取消。在中國，保持上市公司的上市資格，並利用該寶貴的殼資源從事資本運作以獲得發展，是收購的終極目的。

要約收購程序及其規則

1.持股5%報告制度

通過證券交易所的證券交易，投資者持有一個上市公司已發行的股份的5%時，應當在該事實發生之日起3日內，向國務院證券監督管理機構、證券交易所作出書面報告，通知該上市公司，並予以公告。在上述規定的期限內，不得再行買賣該上市公司的股票。投資者持有一個上市公司已發行股份的5%后，通過證券交易所的證券交易，其所持該上市公司已發行的股份比例每增加或者減少5%，應當依照前款規定進行報告和公告。在報告期限內和作出報告、公告后2日內，不得再行買賣該上市公司的股票。

2.持股30%繼續收購時的要約 通過證券交易所的證券交易，投資者持有或者通過協議、其他安排與他人共同持有一個上市公司已發行的股份達到百分之三十時，繼續進行收購的，應當依法向該上市公司所有股東發出收購上市公司全部或者部分股份的要約。收購人必須事先向國務院證券監督管理機構報送上市公司收購報告書，還應當同時提交證券交易所。收購人在報送上市公司收購報告書之日起15日後，公告其收購要約。收購要約的期限不得少於30日，並不得超過60日。

3.終止上市 收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購上市公司的股份數達到該公司已發行的股份總數的75%以上的，該上市公司的股票應當在證券交易所終止上市。

4.股東可要求收購人收購未收購的股票 收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份達到該公司已發行的股份總數的90%以上時，其餘仍持有被收購公司股票的股東，有權向收購人以收購要約的同等條件出售其股票，收購人應當收購，收購行為完成後，被收購公司不再具備公司法規定的條件的，應當依法變更其企業形式。

5.要約收購期間排除其他方式收購 採取要約收購方式的，收購人在收購要約期限內，不得採取要約規定以外的形式和條件買賣被收購公司的股票。

6.股票更換 通過要約收購方式獲取被收購公司股份並將該公司撤銷的，為公司合併，被撤銷公司的原有股票，由收購人依法更換。

7.收購結束的報告 收購上市公司的行為結束后，收購人應當在15日內將收購情況報告國務院證券監督管理機構和證券交易所，並予公告。

協議收購程序

1.訂立協議

採取協議收購方式的，收購人可以依照法律、行政法規的規定同被收購公司的股東以協議方式進行股權轉讓。

2.報告與公告 以協議方式收購上市公司時，達成協議后，收購人必須在3日內將該收購協議向國務院證券監督管理機構及證券交易所作出書面報告，並予公告。在未作出公告前不得履行收購協議。

3.保管股票與存放資金 採取協議收購方式的，協議雙方可以臨時委託證券登記結算機構保管協議轉讓的股票，並將資金存放於指定的銀行。

4．更換股票和收購結束報告同要約收購。

法律後果

收購行為完成後，被收購公司不再具有公司法規定的條件的，如股份被收購者一人全部持有，應當依法變更其企業形式。在上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成後的十二個月內不得轉讓。

法律性質

上市公司收購就其性質而言，實際上是一種股份買賣，是收購者與目標公司股東通過對目標公司股份的買賣而使目標公司控制權發生移轉的一種買賣行為。

分類

1、公開要約收購和協議收購

《證券法》第78條規定，上市公司收購可以採取要約收購或協議收購的方式。要約收購是指收購者在目標公司的股權較為分散的情況下向全體股東發出要約，收購一定數量目標公司的股份，從而達到控制該公司的目的。協議收購是指在目標公司股權較為集中的情況下通過私下協商的形式與目標公司股東達成股權收購協議，以達到控制該公司的目的。

2、自願收購與強制收購

這是以收購是否構成法定義務為標準所作的劃分。自願收購是收購人自主自願進行的收購；強制收購是在大股東持有某一公司的股份達到一定比例時，法律強制其在規定的時間內發出全面要約而進行的收購。

原則

1、股東平等待遇原則。它的具體內容有：

（1）全體持有人規則。在公開要約收購的情況下，收購者必須向所有持有其要約所欲購買股份的股東發出收購要約。

（2）按比例接納規則。進行部分收購時，當目標公司股東承諾出售的股票數量超過收購者計劃購買的數量時，收購者必須按比例從所有同意出賣股份的股東那裡購買，而不論股東作出同意出賣其股份的意思表示的先後。該規則在《證券法》中沒有明確規定，在《股票條例》第51條第3款中有相關規定。

（3）價格平等規則。目標公司股東在收購中平等地享有收購者向任何股東提出的最高價要約。如果收要約人在要約期間內提高收購價格，那麼該價格也必須適用於所有的受要約人，不論受要約人在此之前是否已經作出了承諾，也不論承諾額是否已經達到了收購要約人所支付的價格。

2、信息披露原則。它的具體內容有：

（1）大額持股披露。大額持股披露是指股東在持股達到一定比例時，有報告並披露其股份增減狀況和持股意圖的義務，並且在持股達法定比例時，有強制收購的義務，如《證券法》79條的規定。

（2）收購要約的披露。收購者收購要約的具體內容是目標公司股東作出投資判斷的主要依據，因此，為保護廣大股東的合法權益，防止有關人士利用內幕信息從事股權交易，《證券法》對此有相關的規定。

3、保護中小股東利益原則。主要體現在強制收購要約或稱強制購買剩餘股票。強制收購要約是指當收購者收購股份達法定比例（90%）時，強制其向目標公司的剩餘股東發出全面收購要約。目的在於防止收購者憑藉其控股地位壓迫中小股東，從而損害他們的合法權益。如《證券法》87條。

要約收購和協議收購

（一）要約收購

1、收購要約的內容。根據我國《證券法》第82條的規定，包括：①收購人的名稱、住所；②收購人關於收購的決定；③被收購的上市公司名稱；④收購目的；⑤收購股份的詳細名稱和預定收購的股份數額；⑥收購的期限、收購的價格；⑦收購所需資金及資金保證；⑧報送上市公司收購報告書時所持有被收購公司股份數占該公司已發行的股份總數的比例。

2、收購要約的公布

①收購要約公布的時間。《證券法》第83條規定收購人在向國務院證券監督管理機構報送上市公司收購報告書之日起15日後公告其收購要約。《股票條例》和《信息披露實施細則》規定發起人以外的任何人直接或間接有一個上市公司發行在外的普通股達到30%時，應當自該事實發生之日起45個工作日內，向該公司所有股票持有人發出收購要約。

②收購要約公布的程序。根據《證券法》第81-83條的規定，收購要約可直接向目標公司股東發出，但在此之前應當向國務院證券監督管理機構報送上市公司收購報告書，並在此後十五日後方可公告其收購行為。需要說明的是，收購要約的發出並不以證券監督管理機構的批准為前提。

3、收購要約的期間

收購要約的期間是指要約的有效期限。《股票條例》第49條規定收購要約的有效時間從收購要約發出之日起計算，不得少於30個工作日，但對最長要約期間沒有規定。《證券法》第83條規定了最長要約期間，即“收購要約的期限不得少於30日，並不得超過60日。”

4、收購要約的變更與撤銷

①收購要約的變更。《證券法》第84條規定：“在收購要約的有效期內，收購人需要變更收購要約中事項的，必須事先向國務院證券監督管理機構及證券交易所提出報告，經批准后，予以公告。”《股票條例》第52條規定：“收購要約發出后，主要要約條件改變的，收購要約人應當立即通知所有受要約人。通知可以採用新聞發布會、登報或者其他傳播形式。”

②收購要約的撤銷。《證券法》第84條第一款規定“在收購要約的有效期內，收購人不得撤回其收購要約。”《股票條例》第49條，該條規定：“自收購要約發出之日起30個工作日內，收購要約人不得撤回其收購要約。”

5、收購要約的承諾。《證券法》對收購要約的承諾沒有規定，《股票條例》規定了預受制度。指受要約人同意接受要約的初步意思表示，在要約期滿前不構成承諾，預受收購要約的受要約人有權在收購要約失效前撤回對該要約的預受。

6、要約完成後的法律規制

①要約收購失敗的法律規制。我國《股票條例》第51條借鑒英國的作法規定“收購要約期滿，收購要約人持有的普通股未達到該公司發行在外的普通股總數50%時，為收購失敗。”但對收購失敗后收購雙方當事人間的權利和義務卻沒有明顯界定。

②要約收購成功后的法律規制。（Ⅰ）限制收購人轉讓目標公司股份。我國《證券法》第91條規定：“在上市公司收購中，收購人對所持有的被收購的上市公司的股票，在收購行為完成後的六個月內不得轉讓。”（Ⅱ）強制收購制度。我國《股票條例》第51條，《證券法》第87條都規定，收購要約的期限屆滿，收購人持有的被收購公司的股份數達到該公司已發行的股份總數的90%以上的，其餘仍持有被收購公司股票的股東，有權向收購人以收購要約的同等條件出售其股票，收購人應當收購。

（二）上市公司協議收購存在的問題

1、資產評估不規範，轉讓價格不合理，造成國有資產價值的低估和流失。在實際操作中，股權轉讓通常處於非公開狀態，以低於市場價格較大的幅度成交是屢見不鮮的。

2、信息披露義務和收購要約義務的豁免缺乏公開性和透明度。在我國業已發生的場外協議收購中，由於大多數是一次性完成的，幾乎無一例外地都獲得了5%和2%的公告義務豁免；在持股比例達30%或以上的案例中，也都獲得了強制收購要約義務的豁免。

3、協議收購中關聯交易現象嚴重，卻缺乏監管措施。

4、政府職能不明。政府以股東身份充任決策人，使得資產重組的出發點不是社會效益和全局利益，而是從本位主義和地方或行業保護主義出發，人為因素影響較大，市場機製作用的發揮受到較大限制。

上市公司收購的權益披露：

投資者收購上市公司，要依法披露其在上市公司中擁有的權益，包括登記在其名下的股份和雖未登記在其名下但該投資者可以實際支配表決權的股份。投資者及其一致行動人在一個上市公司中擁有的權益應當合併計算。

(一)一致行動和一致行動人的概念

一致行動，是指投資者通過協議、其他安排，與其他投資者共同擴大其所能夠支配的一個上市公司股份表決權數量的行為或者事實。

一致行動人，是指在上市公司的收購及相關股份權益變動活動中有一致行動情形的投資者，互為一致行動人。

如果沒有相反證據，投資者有下列情形之一的，為一致行動人：

(1)投資者之間有股權控制關係;

(2)投資者受同一主體控制;

(3)投資者的董事、監事或者高級管理人員中的主要成員，同時在另一個投資者擔任董事、監事或者高級管理人員;

(4)投資者參股另一投資者，可以對參股公司的重大決策產生重大影響;

(5)銀行以外的其他法人、其他組織和自然人為投資者取得相關股份提供融資安排;

(6)投資者之間存在合夥、合作、聯營等其他經濟利益關係;

(7)持有投資者30%以上股份的自然人，與投資者持有同一上市公司股份;

(8)在投資者任職的董事、監事及高級管理人員，與投資者持有同一上市公司股份;

(9)持有投資者30%以上股份的自然人和在投資者任職的董事、監事及高級管理人員，其父母、配偶、子女及其配偶、配偶的父母、兄弟姐妹及其配偶、配偶的兄弟姐妹及其配偶等親屬，與投資者持有同一上市公司股份;

(10)在上市公司任職的董事、監事、高級管理人員及其前項所述親屬同時持有本公司股份的，或者與其自己或者其前項所述親屬直接或者間接控制的企業同時持有本公司股份;

(11)上市公司董事、監事、高級管理人員和員工與其所控制或者委託的法人或者其他組織持有本公司股份;

(12)投資者之間具有其他關聯關係。

一致行動人應當合併計算其所持有的股份。投資者計算其所持有的股份，應當包括登記在其名下的股份，也包括登記在其一致行動人名下的股份。

投資者認為其與他人不應被視為一致行動人的，可以向中國證監會提供相反證據。

中國大型工程機械生產商中聯重科發布公告稱，擬以2.358億美元向弘毅投資、高盛等機構和個人收購其控股子公司香港CIFA公司的剩餘股權，從而實現對義大利CIFA公司的全資擁有。

2008年，中聯重科聯合弘毅投資，高盛和曼達林基金成立香港CIFA公司，並完成對全球知名混凝土機械生產商義大利CIFA的100%股權收購,2009年CIFA五位管理層增資香港CIFA。

公告顯示，此次交易的企業價值/息稅折舊攤銷前利潤的比率(EV/EBITDA倍數)為8.28,低於全球工程機械行業2011年以來的平均值。若以市盈率計，本次交易約為8.59倍，亦低於國內上市同行的估值。

中聯重科A股上周五收報9.29元，過去一個月上漲17.6%。

2012年中國企業在美國的收購規模創下約105億美元的年度最高紀錄紀錄，但實際上，中國對在美國從事收購交易持謹慎態度，在美國進行併購的野心並沒有人們想像的那樣大。

首先，典型交易規模較小。今年大約43筆中資在美收購交易的平均規模為每筆2.45億美元。剔除少數幾個顯著異常值（金額逾20億美元的交易），平均規模還不到1億美元。這可能反映出，較小型交易更容易逃過監管機構和政客的注意。

另一個因素則是，中國經濟快速增長能夠帶來更高的回報，儘管其增速近來有所放緩。德勤的調查顯示，明年中資在美併購規模可能會小幅增加，但不太可能有很大變化。