反收購策略

金色降落傘（golden parachute）

“金色降落傘”指的是僱用合同中按照公司控制權變動條款，對失去工作中的管理人員進行補償的分離規定。一般來說，員工被迫離職時（不是由於自身的工作原因）可得到一大筆離職金。它能夠促使管理層接受可以為股東帶來利益的公司控制權變動，從而減少管理層與股東之間因此產生的利益衝突，以及管理層為抵制這種變動造成的交易成本。“金色”意味著補償是豐厚的，“降落傘”則意味著高管可以在併購的變動中平穩過渡。由於這種策略勢必讓收購者“大出血”，因此也被看作是反收購的利器之一。

“金色降落傘”在西方國家主要應用在收購兼并中對被解僱的高層管理人員的補償，在我國則主要想讓其在解決我國企業的元老歷史貢獻的歷史遺留問題上發揮作用。金色降落傘計劃的大多數運用則是指為了讓員工年紀大了以後，不用“鋌而走險”，出現“59歲現象”，而制定這種制度來消除或彌補企業高層管理人員退休前後物質利益和心理角色的巨大落差。“降落傘”通常分金、銀、錫三種，對高級管理者為金色降落傘，對於中層管理者為銀色降落傘，對於一般員工為錫色降落傘。例如山東阿膠集團就成功實行了“金色降落傘”計劃，把部分參與創業但已不能適應企業發展要求的高層領導人進行了妥善的安排，達到了企業和個人的雙贏。

在美國，金色降落傘規定出現以前，許多公司被收購以後，其高管人員通常會在很短時間內被“踢”出公司，辛苦奮鬥換來如此結果，讓人於心難忍。於是一種旨在保護目標公司高管人員的規定，即“金色降落傘”應運而生。但是隨著商業的發展，新增案例不斷出現，金色降落傘的弊端時有暴露。

由於高管層得到的經濟補償有時可達到一個天文數字，因此這種補償反而可能成為高管層急於出售公司的動機，甚至是以很低的價格出售。如果是這樣，很顯然，股東的利益就將遭受極大的損害。因此這一策略，也曾一度飽受爭議。

毒丸計劃（poison pills）

毒丸計劃是指敵意收購的目標公司通過發行證券以降低公司在收購方眼中的價值的措施，它在對付敵意收購時往往很有效。毒丸計劃是美國著名的併購律師馬丁·利普頓（MartinLipton）1982年發明的，最初的形式很簡單，就是目標公司向普通股股東發行優先股，一旦公司被收購，股東持有的優先股就可以轉換為一定數額的收購方股票。

綠票訛詐（green mail）

綠票訛詐是指目標公司溢價收購公司股票以防敵意收購。

中止協議（standstill agreement）

中止協議是指目標公司與潛在收購者達成協議，收購者在一段時間內不再增持目標公司的股票，如需出售這些股票目標公司有優先購買的選擇。

白衣騎士（white knight）

白衣騎士是企業為了避免被敵意併購者而自己尋找的併購企業。企業可以通過白衣騎士策略，引進併購競爭者，使併購企業的併購成本增加。另外，還可以通過鎖住選擇權條款，給予白衣騎士優惠購買本企業的特權。得到管理層支持和鼓勵的白衣騎士的收購成功可能性極大，當白衣騎士和攻擊方屬同一行業時，白衣騎士處於對自身利益的擔憂，比如害怕攻擊方收購成功，壯大力量，成為強有力的競爭對手，往往也樂於參與競價，發起溢價收購，但此時介入往往意味著出高價，需要花費較大的成本。

白衣護衛（white squire）

白衣護衛是一種與白衣騎士很類似的反收購措施。這裡，不是將公司的控股權出售給友好的公司，而是將公司的很大比例的股票轉讓給友好公司。

資本結構變化（capital structure change）

資本結構變化主要是指通過調整目標公司的資本結構以增強公司抗收購的能力。資本結構變動的主要形式有四種，即資本結構調整、增加債務、增發股票和回購股票。

反噬防禦（Pac-man defense）

反噬防禦是根據美國一個流行的遊戲命名的，遊戲中的人物在吃自己之前都會儘力吃了其他人。在反收購中，是指目標公司以收購襲擊者的方式來回應其對自己的收購企圖。由於它的極端性，這種方式通常被認為是“世界末日方式”。

收購與反收購的實質是企業控制權的爭奪。產權交易的過程雖是股權的轉移，但真正的動因來自於經營者的競爭。如是善意收購，雙方握手言和；如是敵意收購，雙方將不可避免地展開爭奪。

具體地，企業反收購策略有：

主要法律是反壟斷法和證券法。反壟斷法的目的是反對經濟活動中的壟斷，保護公平競爭，是政府對企業收購進行管制的重要工具，對企業收管產生了重大影響。證券法則對上市公司收購的條件和程序作出了明確規定。如我國1998年頒布的《證券法》中，對任何投資者持有一個上市公司已發行股份的5%(以後每增減幅度達5%)、30%時，該投資者所負的書面報告、公告及發出收購要約等強制性義務作出了規定。1993年“寶延”風波中，寶安上海公司及其關聯企業即因違反此類規定，沒有及時報告、公告(當時有效的是《股票發行與交易管理暫行條例》)而購入上市公司大量股票，受到了中國證監會的處罰。

若在敵意收購之前，目標公司有所察覺，經營者可採取一些主動的管理防範措施，主要有：

（1)修改公司章程，以抵禦外來的敵意收購。這包括規定分期分批改選董事，重大決策需經更多的股權代表同意，限制董事的資格等，從而增加收購者控制公司的難度。

（2）環形持股，以穩定持股結構。為了防止上市公司的股權過於分散，公司可採取交叉持股的股權分佈形式。即關聯公司，關係較密切的公司之間相互持有部分股權。一旦其中一家公司遭收購，相互持股公司間易形成“連環船”效果，從而大大增強反收購一方的實力。但其缺點是相互持股往往要耗費較多的資金，從而影響公司的現金流量狀狀況。

(3)白衣騎士以抬開公司股價。所謂“白衣騎士”，是指通常與目標公司有密切關係，關鍵時刻挺身而出，充當“英雄救美人”的角色。面對敵意收購的要約，白衣騎士願對目標公司的股份支持更高的價格，因此必然引起收購價格的輪番上漲。最後，要麼敵意收購者承認收購失敗，退出競爭；要麼必須付出更高的收購價才能達到目的。白衣騎士的作用，就是迫使收購者的收購資金增加，收購成本加大，從而自動打消收購念頭。

(4)以攻為守的帕克曼式防禦。即被收購方以攻為守，對收購方發動進攻，收購對方的股份，變被動為主動。但這種進攻風險很大，反收購者本身需有較強的資金實力和外部融資能力。同時，收購方在財務狀況、股權結構、股票市價等方面也要具備收購的條件。

(5)毒藥丸子策略。毒藥丸子是指目標公司為反收購而制定的對其控制極為不利的規定，甚至採取嚴重傷害自己的行動，猶如一劑“毒藥”，收購方若想收購則必須承諾吞下毒丸。毒丸策略的典型作法是向公司股東或關係良好客戶配售一種權利，即發行帶認股權的債權。公司受威脅時，持券者可以購買一定數量的以優惠價出售的新股份。這樣，股份總量增加，收購成本增大，同時收購者被歧視性地排斥在認購新股的範圍之外，有效地稀釋了襲擊者擁有的股份。

這也是上市公司反收購的一種策略，具體的有：

(1)股份回購。即通過大規模買回本公司發行在外的股份來改變資本結構的防禦方法。股票一旦被大量購回，在外流通的本公司股票減少，股價一般會上升。如果目標公司提出以比收購者出價更高的價格來回購其購票，則收購者也不得不提高其收購價格，導致其收購難度增加。我國《公司法》中規定：“公司不得收購本公司的股票，但為減少公司資本而註銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合併時除外。”顯然，我國目前還具備回購股份的條件。

（2)員工持股計劃。即公司鼓勵自己的員工持有公司股份，而員工為自己的工作及前途考慮，不會輕易出讓自己手中擁有的本公司股票。如果員工持股數額龐大，則目標公司的防線就比較牢固。

總之，企業的反收購策略多種多樣。值得注意的是，目標公司在制定自己的反收購計劃時，一定要注意當地法律對此種計劃所持的態度，履行法定的程序和步驟。因為各國證券法均規定，目標公司管理層在安排反收購措施時，必須充分保護股東(尤其是中小股東)的合法權益不受侵犯，不得因董事、經理的一己私利而犧牲股東的利益。

常用做法主要有二種：

一是售賣“冠珠”

在併購行當里，人們習慣性地把一個公司里富於吸引力和具收購價值的"部分"，稱為冠珠。它可能是某個子公司、分公司或某個部門，可能是某項資產，可能是一種營業許可或業務，可能是一種技術秘密、專利權或關鍵人才，更可能是這些項目的組合。冠珠，它富於吸引力，誘發收購行動，是收購者收購該公司的真正用意所在，將冠珠售賣或抵押出去，可以消除收購的誘因，粉碎收購者的初衷。例如：1982年1月，威梯克公司提出收購波羅斯威克公司49%的股份。面對收購威脅，波羅斯威克公司將其CrownJewels一一舍伍德醫藥工業公司賣給美國家庭用品公司，售價為4.25億英鎊，威梯克公司遂於1982年3月打消了收購企圖。

二是虛胖戰術。

一個公司，如果財務狀況好，資產質量高，業務結構又合理，那麼就具有相當的吸引力，往往誘發收購行動。在這種情況下，一旦遭到收購襲擊，它往往採用虛胖戰術，以為反收購的策略。其做法有多種，或者是購置大量資產，該種資產多半與經營無關或盈利能力差，令公司包袱沉重，資產質量下降；或者是大量增加公司負債，惡化財務狀況，加大經營風險；或者是故作一些長時間才能見效的投資，使公司在短時間內資產收益率大減。所有這些，使公司從精幹變得臃腫，收購之後，買方將不堪其負累。這如同苗條迷人的姑娘，陡然虛胖起來，原有的魁力消失了去，追求者只好望而卻步。

一、股東權利計劃。即公司賦予其股東某種權利（往往以權證的形式）。

1、權證的價格被定為公司股票市價的2一5倍，當公司被收購且被合併時，權證持有人有權以權證執行價格購買市值兩倍於執行價格的新公司（合併后的公司）股票。舉例來說，A公司股票目前市價20美元，它的毒丸權證的執行價格被定為股票市價的4倍即80美元，B公司收購A公司，或者收購后B公司與A公司新設合併成立C公司註銷A、B二公司，設合併后的新公司股票為40美元/股。原A公司股東即權證持有人可以80美元的價格購買4股B公司（吸收合併的情況）或C公司（新設合併的情況）股票，市值達4股*40美元/股=160美元。

2、當某一方收集了超過預定比例（比如20%）的公司漲票后，權證持有人可以半價購買公司股票。3、當公司遭受收購襲擊時，權證持有人可以只要董事會看來是“合理”的價格，向公司出售其手中持股，換取現金、短期優先票據或其他證券。

二、兌換毒債。

即公司在發行債券或惜貸時訂立“毒藥條款”依據該條款，在公司遭到併購接收時，債權人有權要求提前贖回債券、清償惜貸或將債券轉換成股票。這種毒藥條款，往往會增加債券的吸引力，令債權人從接收性出價中獲得好處。毒丸術，無論各類權證、抑或毒藥條款，在平常，皆不發生效力。一旦公司遭受併購接收，或某一方收集公司股票超過了預定比例（比如20%）。那麼，該等權證及條款，即要生效。公司運用毒丸術，類同於埋地雷，無人來進犯，地雷自然安眠，一旦發生收購戰事，襲擊者就要踩踏地雷，地雷就要爆炸顯威。

毒丸術，主要表現在以下二方面：

一方面，權證持有人，以優惠條件，購買目標公司股票或合併后的新公司股票，以及債權人依毒藥條款，將債券換成股票，從而稀釋收購者的持股比例，加大收購資金量和收購成本。

另一方面，權證持有人，以升水價格向公司售賣手中持股，換取現金，以及債權人依毒藥條款，立即要求兌付債券，可耗竭公司現金，惡化公司財務結構，造成財務困難，令收購者，在接收后立即面臨巨額現金支出，直至拖累收購者自身，慮及此，收購者往往望而生畏。基於這二方面的邏輯，收購者收購目標公司后，類似於吞下"毒丸"，自食其果，不得好報。

焦土術和毒丸術的運用，也會傷害元氣，惡化現狀，毀壞前景，終於損害股東利益。因而往往會遭到股東們的反對，引起法律爭訟。在我國，公司負向重組，因其不利企業發展和有損股東權益，故不宜提倡。

公司收購往往導致目標公司的管理人員被解職，普通員工也可能被解僱。為了解除管理人員及員工的這種後顧之憂，美國有許多公司採用金降落傘（GoldenParachute）、灰色降落傘（PensonParachute）和錫降落傘（TinParachute）的做法。

金降落傘是指：目標公司董事會通過決議，由公司董事及高層管理者與目標公司簽定合同規定：當目標公司被併購接管、其董事及高層管理者被解職的時候，可一次性領到巨額的退休金（解職費）、股票選擇權收入或額外津貼。該項"金降"收益視獲得者的地位、資歷和以往業績的差異而有高低，如對於公司CEO（首席執行官）這一補償可達千萬美元以上。

該等收益就像一把降落傘讓高層管理者從高高的職位上安全下來，故名“降落傘”計劃；又因其收益豐厚如金，故名“金降落傘”。

金降落策略出現后受到美國大公司經營者的普遍歡迎。

在80年代，“金降落傘”增長很快。據悉，美500家大公司中有一半以上的董事會通過了金降落傘議案。85年6月，瑞福龍公司在受潘帝布萊德公司收購威脅時就為其管理人員提供“金降落傘”。1985年A111edCo.（亞萊德公司）與SignaICo.（西格納耳公司）合併成亞萊德·西格納耳公司時，前者須向其126位高級幹部支付慰勞金（金傘）計2280萬美元，西格納耳須向其25名高幹支付慰勞金2800一3000萬美元。后因被訴而削減了一些數額。當年美國著名的克朗·塞勒巴克公司就通過了一項金降落傘計劃：“16名高級負責人離開公司之際，有權領取三年工資和全部的退休保證金。”

1986年戈德·史密斯收購了克朗公司后不得不支付該等款項。該項金額合計共達9200萬美元，其中董事長克勒松一人就領取了2300萬美元。貝梯克思公司被艾倫德公司接管時，其總裁威廉·艾格得到了高達250萬英鎊的額外津貼。

1984年始，據美國稅收法案，“金降落傘”的直接收益者須納20%的國內消費稅。

灰色降落傘：主要是向下面幾級的管理人員提供較為遜色的同類保證棗根據工齡長短領取數周至數月的工資。"灰降"曾經一度在石油行業十分流行，皮根斯在收購接管美罕石油公司后不得不支付了高達2000一3000萬美元的灰降費用。

“錫降落傘”是指目標公司的員工若在公司被收購后二年內被解僱的話，則可領取員工遣散費。顯然，灰色降落傘和錫降落傘的得名，其理與金降落傘的得名出於同轍。

從反收購效果的角度來說，金降落傘、灰色降落傘和錫降落傘策略，能夠加大收購成本或增加目標公司現金支出從而阻礙購併。“金降”法可有助於防止管理者從自己的後顧之憂出發阻礙有利於公司和股東的合理併購。故“金降”引起許多爭論和疑問。

我國對併購后的目標公司人事安排和待遇無明文規定，引入金降、灰降或錫降，可能導致變相瓜分公司資產或國資，損公肥私；亦不利於鞭策企業管理層努力工作和勤勉盡職。宜從社會保險的角度解決目標公司管理層及職工的生活保障問題。

“白馬騎士”指：在敵意併購發生時，目標公司的友好人士或公司作為第三方出面來解救目標公司、驅逐敵意收購者。所謂尋找“白馬騎士”，是指目標公司在遭到敵意收購襲擊的時候，主動尋找第三方即所謂的“白馬騎士”來與襲擊者爭購，造成第三方與襲擊者競價收購目標公司股份的局面。

顯然，白馬騎士的出價應該高於襲擊者的初始出價。

在這種情況下，襲擊者要麼提高收購價格，要麼放棄收購。往往會出現白馬騎士與襲擊者輪番竟價的情況，造成收購價格上漲，直至逼迫襲擊者放棄收購。如果襲擊者志在必得，也將付出高昂代價甚至使得該宗收購變得不經濟。

為了吸引“白馬騎士”，目標公司常常通過“鎖定選擇權”或曰“資產鎖定”等方式給予一些優惠條件以便於充當白馬騎士的公司購買目標公司的資產或股份。根據美國羅伯德的論文“企業吞併：美國公司法上商業判斷原則與資產鎖定之關係”，“資產鎖定”主要有二種類型：

一是股份鎖定，即同意白馬騎士購買目標公司的庫存股票或已經授權但尚未發行的股份，或者給予上述購買的選擇。

二是財產鎖定，即授予白馬騎士購買目標公司重要資產的選擇權，或簽定一份當敵意收購發生時即由後者將重要資產售予白馬騎士的合同。

作為一種反收購策略，尋找白馬騎士的基本精神是“寧給友邦，不予外賊”。

該種策略的運用需要考慮一些因素：

1）襲擊者初始出價的高低。如果襲擊者的初始出價偏低，那麼白馬騎士在經濟上合理的範圍內抬價競買的空間就大。這意味目標公司更容易找到白馬騎士。如果襲擊者的初始出價偏高，那麼白馬騎士抬價競買的空間就小，白馬騎士"救駕"的成本就會相對地高，目標公司被救的可能性也就相對降低。

2）儘管由於鎖定選擇權的運用白馬騎士在競買過程中有了一定的優勢，但競買終歸是實力的較量，所以充當白馬騎士的公司必須具備相當的實力。

3）在美國，一旦出價，僅有20天的開放期，所以白馬騎士往往需要閃電決策、快速行動。為此很難有充裕的時間對目標公司做深入全面的調查。這就增大了白馬騎士自身的收購風險，往往導致白馬騎士臨戰怯場。這在經濟衰退年份尤其會表現明顯。

刺激估價漲升公司股價偏低

是誘發收購襲擊的最重要因素。在公司股價低於公司資產價值或公司潛在收益價值的時候，尤其如此。很顯然，提高股價一方面是可以消除或曰弱化收購誘因，穩定原有股東持股的信心；另一方面則可加大收購成本，迫使收購者從成本一收益法則考慮放棄收購企圖。

刺激股價漲升的主要方法有：

1）發布盈利預測，表明公司未來盈利好轉。

2）資產重新評估，體現評估增值。資產重估方法要依會計制度不同而做取捨。資產重新評估的辦法可立即反映出資產增值，對刺激股價常常能起到顯著效果。但在實行現行成本會計制度的情況下，在公司定期對其資產進行重估並把結果及時編人資產負債表的的情況下，運用資產重估方法就很難得出資產升值的效果。

3）增加股利分配。

4）發表保密狀態下的開發研究成果等對股價有利的消息。

5）促成多家購併者競價爭購哄抬股價。

這一反收購術的名稱取自於80年代初期美國頗為流行的一種電子遊戲。在該遊戲中，電子動物相互瘋狂吞噬，其間每一個沒有吃掉其敵手的一方反會遭到自我毀滅。作為反收購策略，帕克曼防禦是指：公司在遭到收購襲擊的時候，不是被動地防守，而是以攻為守、以進為退，它或者反過來對收購者提出還盤而收購收購方公司。或者以出讓本公司的部分利益、包括出讓部分股權為條件，策動與公司關係密切的友邦公司出面收購收購方股份，以達圍魏救趙的效果。

帕克曼防禦術的運用，一般需要具備一些條件：

·襲擊者本身應是一家公眾公司，否則談不上收集襲擊者本身股份的問題。

·襲擊者本身有懈可擊，存在被收購的可能性。

·帕克曼防禦者即反擊方需要有較強的資金實力和外部融資能力，否則帕克曼防禦的運用風險很大。

80年代聯合碳化物公司對GAF公司的反收購行動中就曾考慮過帕克曼防禦方案，但終因資金實力不足而放棄。反擊方在自己實力不足的時候，需要有實力較強的友邦公司。帕克曼防衛的特點是以攻為守，使攻守雙方角色顛倒，致對方於被動局面。從反收購效果來看，帕克曼防衛往往能使反收購方進退自如，可攻可守。

進可收購襲擊者（1982年城市服務公司在對梅莎公司進行的帕克曼式反收購行動中，就差一點反過來吞併了狙擊手皮根斯的梅莎石油公司），守可使襲擊者迫於自衛放棄原先的襲擊企圖，退可因本公司擁有收購方（襲擊者）的股權即便收購襲擊成功同樣也能分享收購成功所能帶來的好處。

股份回購是指目標公司或其董事、監事回購目標公司的股份。這樣做的反收購效果主要表現在二方面：

一方面減少在外流通的股份，增加買方收購到足額股份的難度；

另一方面則可提高股價，增大收購成本。

此外，回購股份也可增強目標公司或其董事、監事的說話權。

當然，股份回購也有可能產生另一種結果，即股份回購可能導致收購夢碎，炒作收購概念的投資者因此而失望，由此引發股價回落。

運用股份回購策略需要汪意幾點：

1）對上市公司的股份回購，各國規定不一。日本、香港、新加坡等地禁止，英、美加拿大和一些歐洲國家在附帶條件下則是准許的。中國公司法第149條第1款規定：禁止公司收購本公司的股票，但為減少公司資本而註銷股份或者與持有本公司股票的其他公司合併時除外。針對股份回購的做法，收購方往往向證券管理部門或法院控告它違反證券交易法。

2）股份回購與紅利分發哪個更有利，主要取決於公司處於何種納稅部位。如果滿足下列條件，股份回購是有利的，否則，分發紅利更有利。其條件是：T>g（1一b），其中T是邊際所得稅率，g是資本收益稅率，b是基本所得稅率。假定資產所得稅率為30%，基本所得稅率亦為30%，那麼當邊際所得稅率高於51%時，股份回購對股東有利。

3）回購股份在實戰中往往是作為輔助戰術來實施的。如果單純通過股份回購來達到反收購的效果，則往往會使目標公司庫存股票過多，一方面不利於公司籌資，另一方面也會影響公司資金的流動性。目標公司財務狀況是制約這一手段的最大因素。

4）綠色勒索者或收購狙擊手往往佯攻逼迫目標公司溢價回購自身股份，以此套取可觀收益。所謂綠色勒索。其基本內容是：目標公司同意以高於市價或襲擊者當初買入價的一定價格買回襲擊者手持的目標公司股票，襲擊者因此而獲得價差收益。同時，襲擊者簽署承諾，保證它或它的關聯公司在一定期間內不再收購目標公司，即所謂的“停止協議”。

即為了避免公司落人他人手中，目標公司的管理層將目標公司收購為己有。

其主要方式有二種：

一是管理層槓桿收購，即公司管理層以公司的資產或未來收益作擔保向銀行借貸從而融資買入自己所管理的公司，以此保持對公司的控制權。

二是資本重組方式，即將公司的資本總額降低，相對地提高管理層對公司的持股比例。由於公司總股本的減少，管理層持股在絕對量不變的情況下相對量增加，從而實現對目標公司的控制權。

由於管理層深知公司的情況，能夠對收購的利弊作出較好的判斷，所以管理層收購--MBO一度成為普遍運用的公司收購方式。從反收購的意義上說，比較外來襲擊者而言，管理層對目標公司有著近水樓台之便。

關於惡意收購存在兩種對立的觀點。第一種觀點是通過企業收購，特別是通過惡意收購及對經營者進行限制的機制提高企業的效率。如果經營者不努力實現企業最大價值，那麼該企業在股票市場上的估價就會過低，通過收購該企業，更換經營者，實施效率更高的經營活動，以提高企業的價值。也就是說，企業被收購的可能性將會激勵不想失去地位的經營者努力經營，以免企業被收購。如果從這種觀點來看，真正的反收購策略，當然就是通過努力經營實現企業最大價值。

因此，引進反收購策略就是經營者自我保護的表現，可以說是在遷就那些低效率的企業。

另一方面，也有觀點認為惡意收購會破壞企業價值。如果更換了經營者，那麼之前與員工等利益相關者之間形成的不成文約定就容易遭到破壞。由於這種“背信棄義”行為降低了股東對企業進行特殊投資的積極性，就有可能削弱企業的競爭力，甚至降低企業的價值。

而且，像焦土經營（短期控制經營，將知識產權等移交給其他企業）這樣將企業視為“獵物”的惡意收購也會破壞企業價值。從這種思路出發，針對破壞企業價值的惡意收購實施的反收購對策就是“正當防衛”。

要判斷關於惡意收購和反收購策略的相互對立的兩種觀點哪一種妥當，一個方法就是對引進反收購策略的企業特徵進行分析。如果以保護經營者自身為目的引進反收購策略，那麼越是容易成為收購目標的低效經營的企業，或者本來就採取內向型經營方式而不顧股東利益的企業，就越會積極引進反收購策略。

另一方面，如果以防止惡意收購損害企業價值而引進反收購策略，那麼就應該看不到經營者自保的態度和企業經營的低效與引進反收購策略之間的關聯。

適合中國的策略

適合中國上市公司進行反收購的策略有：

一是董事輪換制度反收購方法。該法阻止了收購者在兩年內獲得公司的控制權，使收購者不可能馬上改組目標公司，降低了收購者的收購意向。由於對股價沒有明顯的影響，這一條款被認為是一種有效反收購預防措施。

二是白衣騎士策略。從目前的法規來看，中國證券市場管理者還是比較傾向於這種“白衣騎士”反收購策略的，因為這將帶來收購競爭，有利於保護全體股東的利益。

三是帕克曼戰術。適用於那些實力雄厚、融資渠道廣泛的公司，如果雙方實力相當，結果可能是兩敗俱傷。我國目前的法規沒有禁止上市公司採用“帕克曼”防禦，因此，上市公司可以利用該方法作為反收購的措施。

一是金色降落傘計劃。收購往往導致目標公司的管理人員被解職，普通員工也可能被解僱。我國對併購后的目標公司人事安排和待遇無明文規定，引入金色降落傘計劃，可能導致變相瓜分公司資產或國有資產，損公肥私，亦不利於鞭策企業管理層努力工作和勤勉盡職，不宜從社會保險的角度解決目標公司管理層及職工的生活保障問題。

二是毒丸術。意在破壞目標公司的資產質量和財務狀況，無論收購成功與否，都可能造成兩敗俱傷。因此，我國《上市公司收購管理辦法》第33條將毒丸術等列為禁止使用的反收購措施。

中國上市公司在進行反收購時應借鑒外國成功經驗，結合自身特點，選擇適合國情和時代的對策機制。同時，如何規範反收購條款及其它反收購措施，保護被收購企業及其相關人員合法利益，既是立法要解決的問題，也是司法實務應當關注的問題。